石头科技德国专利案件判决事件点评：专利竞争短期扰动，长期龙头优势稳固

股票研究/2024.08.20 专利竞争短期扰动，长期龙头优势稳固石头科技(688169) 家用电器业/可选消费品 ——石头科技德国专利案件判决事件点评 蔡雯娟(分析师) 李汉颖(研究助理) 樊夏俐(分析师) 021-38031654 010-83939833 021-38676666 caiwenjuan024354@gtjas.comlihanying026725@gtjas.comfanxiali@gtjas.com 登记编号S0880521050002S0880122070046S0880523090006 本报告导读： 临时禁令短期影响有限，公司具备成功的专利战经验，预计后续仍将积极上诉。长期维度，公司产品力和品牌力优势明显，伴随海外渠道扩张加速，出海优势稳固。 投资要点： 投资建议：临时禁令短期影响有限，公司具备成功的专利战经验，预计后续仍将积极上诉，争取自身利益。长期维度，产品力、品牌力奠定了石头的核心竞争力，伴随海外渠道扩张，出海优势仍然稳 固。我们维持公司2024~2026年盈利预测，预计2024-2026年EPS 为14.48/17.14/20.13元，增速为+30%/+18%/+17%，维持目标价 356.69元，对应2024年估值为25x，维持“增持”评级。 事件：2024年8月18日，德国杜塞尔多夫地方法院针对追觅起诉石头科技侵犯其德国专利的案件做出判决，因石头科技缺席庭审，需在收到判决书之日起：1）停止专利相关产品在德国的销售；2） 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 356.69 上次预测: 356.69 当前价格：198.91 交易数据 52周内股价区间（元）198.91-465.10 总市值（百万元）36,690 总股本/流通A股（百万股）184/184 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）11,786 每股净资产（元）63.89 市净率（现价）3.1 净负债率-48.65% 52周股价走势图 提供相关产品的商品新品和供应商凭证；3）销毁库存及召回已售产石头科技上证指数 品；4）承担诉讼费用等。因本案是缺席判决，石头科技可提起上诉 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 时间为两周之内。 专利诉讼为常见的商业竞争，德国是主要市场：德国是西方专利战的首选之地，专利审查速度比其他国家更快，且临时禁令可以在不举行听证会、庭审的前提下，仅根据申请人提交的申请书和证据签 发。此外，德国购买力强、市场体量大，是石头海外的核心优势区域（预计德国占石头欧洲销售额的30%以上）。追觅在此地区发起诉讼是商业竞争的常见手段。 短期扰动有限，长期出海优势稳固：在德国的专利诉讼中，法院通 常会要求被告在收到传讯后的一定期限内（通常为4周）提交答辩 状，结合德国杜塞尔多夫法院（北莱茵-威斯特法伦州）和石头德国 （柏林州）两者地理位置较远，我们推测石头存在由于传票不及时而未在规定时间内应诉的可能性。临时禁令立即成效，延续至临时禁令被撤销之时，对相关机型的销售或将有1~2个月的影响。我们预计专利所涉及的在售产品总销量不足德国整体销量的20%（根据7.16~7.18亚马逊大促PrimeDay期间销售数据测算），整体影响有限。石头此前具备较为丰富的专利诉讼经验，且产品力、品牌力优势明显，预计公司长期出海优势地位仍将持续稳固。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 6,629 8,654 11,423 13,629 16,008 (+/-)% 13.6% 30.5% 32.0% 19.3% 17.5% 净利润（归母） 1,183 2,051 2,672 3,162 3,714 (+/-)% -15.6% 73.3% 30.3% 18.4% 17.4% 每股净收益（元） 6.42 11.12 14.48 17.14 20.13 净资产收益率(%) 12.4% 18.0% 20.3% 20.9% 21.2% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 31.00 17.89 13.73 11.60 9.88 风险提示：关税对成本的潜在影响，新渠道拓展存在不确定性。 79% 61% 43% 24% 6% -13% 2023-082023-122024-04 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -15% -34% 7% 相对指数 -12% -26% 15% 相关报告 扣非中枢符合预期，全球龙头优势稳固 2024.07.14 发布激励计划，绑定员工利益2024.06.21税收减免认证获批，当期业绩有望增厚2024.06.05 海外增长亮眼，业绩超预期2024.04.30业绩表现优异，龙头优势稳固2024.03.31 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金1,804 893 1,007 2,896 4,923 营业总收入 6,629 8,654 11,423 13,629 16,008 交易性金融资产 3,795 5,024 5,499 6,059 6,559 营业成本 3,363 3,883 4,975 6,101 7,132 应收账款及票据 328 275 502 538 667 税金及附加 33 75 80 68 80 存货 694 928 1,079 1,271 1,489 销售费用 1,318 1,817 2,547 2,881 3,361 其他流动资产 665 1,777 1,789 1,792 1,959 管理费用 141 211 300 343 400 流动资产合计 7,286 8,897 9,877 12,555 15,597 研发费用 489 619 990 1,172 1,377 长期投资 21 20 30 40 50 EBIT 1,314 2,087 2,898 3,549 4,115 固定资产 1,315 1,286 1,192 1,068 914 其他收益 61 121 187 218 240 在建工程 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 -64 114 75 160 100 无形资产及商誉 7 18 23 27 32 投资收益 33 62 203 218 237 其他非流动资产 2,205 4,155 4,865 4,936 5,008 财务费用 -106 -139 -67 -85 -154 非流动资产合计 3,547 5,480 6,110 6,072 6,004 减值损失 -70 -170 -100 -110 -120 总资产 10,833 14,377 15,987 18,627 21,601 资产处置损益 -6 1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 1,344 2,317 2,963 3,635 4,269 应付账款及票据 702 1,499 1,105 1,356 1,585 营业外收支 5 3 1 0 0 一年内到期的非流动负债 17 26 35 35 35 所得税 166 269 293 473 555 其他流动负债 485 1,354 1,598 1,960 2,322 净利润 1,183 2,051 2,672 3,162 3,714 流动负债合计 1,204 2,879 2,739 3,350 3,942 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,183 2,051 2,672 3,162 3,714 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 69 110 110 110 110 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 3 6 5 5 5 ROE(摊薄,%) 12.4% 18.0% 20.3% 20.9% 21.2% 非流动负债合计 72 116 115 115 115 ROA(%) 11.5% 16.3% 17.6% 18.3% 18.5% 总负债 1,276 2,995 2,854 3,465 4,057 ROIC(%) 12.0% 16.0% 19.7% 20.2% 20.2% 实收资本(或股本) 94 131 184 184 184 销售毛利率(%) 49.3% 55.1% 56.5% 55.2% 55.4% 其他归母股东权益 9,463 11,249 12,948 14,977 17,360 EBITMargin(%) 19.8% 24.1% 25.4% 26.0% 25.7% 归属母公司股东权益 9,556 11,381 13,132 15,161 17,544 销售净利率(%) 17.9% 23.7% 23.4% 23.2% 23.2% 少数股东权益 1 1 1 1 1 资产负债率(%) 11.8% 20.8% 17.8% 18.6% 18.8% 股东权益合计 9,557 11,382 13,133 15,162 17,545 存货周转率(次) 5.2 4.8 5.0 5.2 5.2 总负债及总权益 10,833 14,377 15,987 18,627 21,601 应收账款周转率（次） 29.3 28.7 30.7 28.1 28.5 总资产周转周转率（次） 0.6 0.7 0.8 0.8 0.8 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.9 1.1 0.8 1.1 1.0 经营活动现金流 1,120 2,186 2,096 3,494 3,811 资本支出/收入 3.8% 2.9% 2.2% 1.9% 1.6% 投资活动现金流 -505 -2,348 -1,068 -468 -449 EV/EBITDA 15.09 16.36 11.59 9.02 7.34 筹资活动现金流 -202 199 -926 -1,137 -1,335 P/E(现价&最新股本摊薄) 31.00 17.89 13.73 11.60 9.88 汇率变动影响及其他 20 12 12 0 0 P/B(现价) 3.84 3.22 2.79 2.42 2.09 现金净增加额 433 48 114 1,888 2,027 P/S(现价) 5.54 4.24 3.21 2.69 2.29 折旧与摊销 110 141 194 214 234 EPS-最新股本摊薄(元) 6.42 11.12 14.48 17.14 20.13 营运资本变动 -144 179 -543 382 76 DPS-最新股本摊薄(元) 0.65 3.99 5.19 6.15 7.22 资本性支出 -255 -247 -254 -255 -255 股息率(现价,%) 0.3% 2.0% 2.6% 3.1% 3.6% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 目录 1.事件4 2.专利诉讼为常见的商业竞争，德国市场频发4 3.禁令短期生效，长期影响有限4 4.前期具备胜诉经验，出海核心优势稳固4 5.投资建议5 6.风险提示5 1.事件 2024年8月18日，德国杜塞尔多夫地方法院针对追觅起诉石头科技侵犯其 德国专利的案件做出判决，因石头科技缺席庭审，需在收到判决书之日起：1）停止专利相关产品在德国的销售；2）提供相关产品的商品新品和供应商凭证；3）销毁库存及召回已售产品；4）承担诉讼费用等。因本案是缺席判决，石头科技可提起上诉，时间为两周之内。 2.专利诉讼为常见的商业竞争，德国市场频发 德国专利审查速度快：德国是西方专利战的首选之地，因为其法院审理速度 和销售禁令实施速度比其他国家更快。德国法院颁发临时禁令时一般不会 要求申请人提供担保，且临时禁令可以在不举行听证会、庭审的前提下，仅根据申请人提交的申请书和证据签发。往往法院认为侵权的