闪光提示2016年10月26日HHI的第三季度收益符合预期–造船和非船舶部门（不包括炼油厂）贡献了可观的收入Mipo的OPM弱于预期的4.1％，主要是由于Hi Securities航运基金的估值损失210亿韩元维持HHI和Mipo的买入评级，目标价分别为17万韩元和10万韩元HHI和HHI的3Q16收入大部分都符合预期：现代汽车（009540 KS，148,00韩元，买入）报告2016年第三季度收入8.8亿韩元，营业利润3220亿韩元。与2016年第二季度的主要区别在于，其炼油部门的收入贡献在2016年第三季度为945亿韩元，而在2016年第二季度为3234亿韩元。在反映韩进海运相关准备金943亿韩元和600亿韩元的退休奖金后，造船业继续实现可观的收益，OPM为4.5％。非造船部门也继续取得可观的利润：海上为3.2％，工厂为2.5％，发动机为24.3％，电力为7.7％，建筑设备为5.4％。发动机部门的OPM在2016年第3季度达到了令人印象深刻的24.3％，而2016年第2季度为24.2％，这是由于其自己的Himsen发动机的售后服务零件销量增加。现代Mipo（010620 KS，73,600韩元，买入）在2016年第3季度的收入为9270亿韩元（同比-32.1％）和营业利润380亿韩元，主要是由于1）减少2个工作日，韩元升值，3）经纪单位的交易量减少。由于经纪业务船运基金的一次性估值损失（210亿韩元），营业利润率在3Q16弱于预期的4.1％。剔除这一一次性项目，Mipo的调整后OPM仍为6.4％，与我们的预期基本一致。新订单展望：在新订单方面，现代汽车表示预计将在2016年第四季度或2017年第一季度获得俄罗斯和伊朗的油轮订单。尽管融资仍然是主要障碍，但该公司对新订单越来越乐观，主要是由于1）联盟改组后1Q17潜在的大型集装箱订单，2）目前在招标过程中的西班牙3-4 LNGC，3） VLCC的运费提高了，4）2017年第4季度可能使用的MR油轮，5）载车渡轮，以及6）2017年的LNG加油船。在海上优先看商业片：HHI和Mipo仍然是我们在该领域的首选股。正如我们的行业报告（2016年3月15日波涛汹涌的水域，艰难的潮流）所强调的那样，鉴于收益的持续改善和2017年新订单的恢复，我们继续偏爱商业名称（HHI和现代Mipo造船厂）而不是离岸名称。我们认为订单和收益可见性均应提高，并且我们认为2016/17年账面价值不会进一步下降。Paul Choi *分析师香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分公司paulchoi@kr.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证韩国造船：评级和目标价格摘要公司股票代号货币时价目标价评分上行/下行现代重工009540 KS韩元148,000170,000购买14.9%现代Mipo船坞010620 KS韩元73,600100,000购买35.9%资料来源：彭博社，汇丰银行估计。 2016年10月26日收盘价披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行查看汇丰银行全球研究部：韩国股本机械3Q收益符合预期– 2017年新订单关键韩国造船 股本 机械2016年10月26日2现代重工：2016年第三季度业绩（十亿韩元）2015年第3季度16年2季度16年3季度问答-共识区别收入10,9189,8638,839-10.4%-19.0%9,584-7.8%营业利润-898557322-42.2%-360-10.7%OPM-8.2%5.6%3.6%-2.0％p+ 11.9％p3.8%-0.1％p净利-618392334-14.7%-21456.5%NPM-5.7%4.0%3.8%-0.2％p+ 9.4％p2.2%+ 1.6％p资料来源：公司数据，彭博社现代Mipo：3季度收益结果（十亿韩元）2015年第3季度16年2季度16年3季度问答-共识区别收入1,3661,056927-12.3%-32.1%1,041-11.0%营业利润267438-48.3%45.8%59-34.6%OPM1.9%7.0%4.1%-2.9％p+ 2.2％p5.6%-1.5％p净利69935-64.6%475.7%44-20.6%NPM0.4%9.4%9.7%+ 0.3％p+ 9.2％p4.2%+ 5.4％p资料来源：公司数据，彭博社估值与风险现代重工（009540 KS，买入，CMP KRW148,000，TP KRW170,000）我们给予HHI买入评级，基于SOTP的目标价格不变，为170,000韩元，这意味着14.9％的上涨空间。我们通过将每个部门的2017年EBITDA估算值应用到7.0倍的不变目标EV / EBITDA倍数（自2009年造船业开始衰退以来的五年历史平均值）得出运营价值。对于非核心资产，由于采用权益法对其价值进行估值，我们采用30％的折让。子公司，并在清算有价证券时反映公司税的影响。减去2017年预计的9.3亿韩元净债务，我们得出2017年的目标权益值为11.4亿韩元。我们仍维持买入评级，因为我们预计2017年收益将持续改善且新订单将恢复。下行风险：（1）原油油轮和大型集装箱需求的恢复慢于预期； （2）现代石油银行的炼油业务利润率低于预期；和（3）吉达（Jeddah）和舒凯克（Shuqaiq）这两个亏损发电厂项目的拨备大于预期，这可能导致公司的股权账面价值进一步恶化。现代Mipo（010620 KS，买入，CMP KRW 73,600，TP KRW100,000我们重申对Mipo的“买入”评级，基于SOTP的目标价格不变，为100,000韩元，这意味着35.9％的上涨空间。使用SOTP方法，我们根据7.0倍的2017e EBITDA（与现代重工业造船部门的适用倍数一致）来评估核心业务。对于非核心资产，我们采用权益法对子公司进行估值，并在可出售有价证券被清算时反映公司税的影响，因此采用30％的折让。减去2017年的7020亿韩元净债务后，我们得出2017年目标权益值为2.0亿韩元。我们通过将每股公允价值四舍五入得出目标价格。下行风险：（1）由于全球经济疲软导致石油产品需求低迷，导致新订单减少； （2）由于订单量低于预期，导致新建价格下跌； （3）韩元升值抵消了保证金的回升。 股本 机械2016年10月26日3披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：蔡宝荣重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则为10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则将其归类为波动性股票。但是，我们认为没有波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日平均移动波动率的平均值。但是，为了避免误导频繁的评级变化，波动率必须在任一方向上超出40％基准2.5个百分点，才能改变股票的状态。 股本 机械2016年10月26日4长期投资机会的评级分布截至2016年10月26日，汇丰银行发布的所有独立评级的分布如下：购买43%（其中26％提供了投资银行服务）保持41%（其中25％提供了投资银行服务）卖16%（其中19％提供了投资银行服务）为了进行上述分配，在从先前评级模型转换为当前评级模型的过程中，将使用以下映射结构：在我们先前的模型下，超重=买入，中性=持有，减持=卖出；在我们当前的模型下，买入=买入，持有=持有和减少=卖出。有关两种模型下的评级定义，请参阅上面的“股票评级和财务分析基础”。有关汇丰银行发布的非独立评级的分布，请访问http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures上的披露页面。股价和评级变化为长期投资机会现代Mipo造船厂（010620.KS）股价表现KRW vs HSBC评级历史225100205100185100165100145100125100105100851006510045100资料来源：汇丰银行现代重工（009540.KS）股价表现KRW vs HSBC评级历史53000048000043000038000033000028000023000018000013000080000资料来源：汇丰银行评级和目标价格历史记录从至日期分析员体重过轻减少2015年4月17日保罗·崔减少保持2015年4月28日保罗·崔保持购买2016年3月14日保罗·崔目标价值日期分析员价格1130000.002013年11月4日保罗·崔价格2110000.002014年5月7日保罗·崔价格3100000.002014年8月8日保罗·崔价格490000.002014年10月16日保罗·崔价格570000.002014年10月30日保罗·崔价钱685000.002015年4月17日保罗·崔价钱7110000.002015年4月28日保罗·崔价钱885000.002015年6月11日保罗·崔价格960000.002015年7月30日保罗·崔价钱1075000.002015年10月26日保罗·崔价钱11100000.002016年3月14日保罗·崔资料来源：汇丰银行评级和目标价格历史记录要查看过去12个月内汇丰银行发布的所有独立基本评级的列表，请访问www.research.hsbc.com/A/Disclosures上的披露页面。11月10日11月10日2012年10月2012年10月13年10月13年10月14年10月14年10月15年10月15年10月16年10月16年10月从至日期分析员体重过