新晨动力：有机收益符合预期； N20发动机看涨指导；提升订单

价格目标变化股本|香港|汽车配件2013年8月13日购买管理层更加看好N20发动机业务鑫晨的2013年上半年报告盈利同比下降5％至1.41亿元人民币，原因是下降7％收入。盈利较我们预期的1.5亿元人民币低6％。若剔除因人民币升值而产生的870万元人民币的一次性外汇亏损，则通过香港IPO所得，自然盈利为1.494亿元人民币，符合我们的预期。由于中国推迟了柴油机排放标准的升级，2013年上半年，由于柴油机销售疲弱，鑫晨将2013年的销量指导从300,000台降低了5％，至285,000台（同比下降35％至7,893台）。但是，管理层对宝马授权的N20发动机业务更为看好：(A)N20发动机容量可能会超过100,000台。管理层表示，发动机工厂可能会扩展到目前计划的两个阶段之外-每个阶段50,000台，第一阶段将于2014年6月开始生产(B)N20发动机厂可能会开始垂直整合。除了发动机组装，新晨管理指南还将提供发动机的核心部件，即“ 5C” –凸轮轴，曲轴，连接器，气缸体和气缸盖。(C)N20发动机工厂将成为华晨宝马汽车的稳定供应商。管理层指导N20发动机工厂将首先向华晨宝马汽车的5系轿车供货，因为新晨制造的N20发动机将具有与华晨宝马汽车公司内部发动机工厂相同的质量，但成本较低。由本地品牌引擎制造商转型；提高PO由于我们将2015年预测（上调7％）和2013/14年预测（下调13％/ 4％），我们将贴现现金流得出的采购订单上调9.4％，至3.5港元（上涨10.1％）。我们的修订主要是由于即将获得宝马授权的N20发动机的销量预期更高，2013年的外汇损失以及2013/14年度柴油发动机的销量下降。新晨正在从一家中国本土品牌的发动机制造商转变为一家代表宝马中国的故事–享受豪华车带来的高增长/高利润。估算（12月） （人民币）2011A 2012A 2013E 2014E2015年王斌>>研究分析师美林证券（香港）bin.wang@baml.com黄FA（CFA）>>+852研究分析师美林证券（香港）edmond.huang@baml.com马克·毛>>+852研究分析师美林证券（香港）qiyu.mao@baml.com库存数据价格HK $ 3.18价钱目的HK $ 3.50日期成立时间2013年8月13日投资意见C-1-7波动风险高52周范围HK $ 1.89-HK $ 3.43瓦尔克先生/分享（百万）US $ 528 / 1,287.4市值（百万）HK $ 4,094平均每日卷7,814,942美银美孚股票代号/ XVUYF交易所/ HKG彭博社/路透社1148 HK / 1148.HK ROE（2013E）15.5%净债务兑权益（2015年12月）-32.8％美东时间。 5年每股收益/每股收益增长12.5％/无NA浮动30.6%关键变更净收入（调整后-百万）2602902783955652014E每股收益0.320.31每股收益0.3160.3090.2160.3070.4392015年每股收益0.410.44每股收益变化（同比）74.2%-2.4%-29.9%41.9%43.1%2013E EBITDA（百万）448.0397.7股息/分红000002014E EBITDA（百万）570.3552.2自由现金流/股0.2540.4060.0920.1870.2612015E EBITDA（百万）721.4762.2估值（12月）2011A2012A2013E2014年2015年市盈率8.15倍8.28倍11.61倍8.18倍5.72倍股息收益率0%0%0%0%0%EV / EBITDA *5.31倍5.04倍5.13倍3.69倍2.67倍自由现金流收益率**有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。6.47%11.81%3.67%7.46%10.39%>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第8至10页的重要披露。第5页的分析师认证。第5页的价格目标依据/风险。第5页的链接到定义。11304433鑫晨动力有机收益符合预期； N20发动机看涨指导；提升订单（中国新年）以前当前价格对象HK $ 3.20HK $ 3.502013E版本（m）3,032.72,668.32014E版本（m）3,541.73,395.32015E版本（m）4,407.44,611.62013E每股收益0.250.22 鑫晨动力2013年8月13日2智商个人资料SM鑫晨动力公司介绍 Xinchen China Power Holdings是乘用车（PV）和轻型商用车的发动机制造商车辆（LCV）。它供应汽油（1.0-2.7L），柴油（2.0-2.5L）发动机供应给华晨，郑州日产，东风汽车，一汽吉林和广汽长丰等众多本地品牌。新晨将在2014年建立一个5万辆的工厂，组装宝马授权的N20发动机，不仅向华晨本地品牌（金杯和中华）供应，而且还可能向华晨宝马3系和5系轿车供应投资论文 我们之所以对新晨动力的买入评级，是因为（a）利用了中国轻型汽车需求的可持续增长，(b)稳步扩大市场份额下游战略联盟，强大的内部研发能力和物有所值的产品；（c）通过与宝马合作以促进技术升级和产品组合改善的良好长期增长机会。库存数据市净率1.4倍关键损益表数据（12月）2011A2012A2013E2014年2015年（人民币百万元）营业额2,3082,5732,6683,3954,612毛利519553536693948出售一般管理费用(111)(129)(125)(153)(208)营业利润342369351492692净利息和其他收入(38)(27)(23)(31)(35)合伙人00038税前收入305342327465665税（支出）/收益(44)(52)(49)(70)(100)净收入（调整后）260290278395565平均完全摊薄后流通股8249401,2871,2871,287关键现金流量表数据净收入260290278395565折旧摊销4235476070营运资金变动(98)3816(83)(141)递延税款不适用不适用不适用不适用不适用净其他调整6451151210经营现金流量268414356384504资本支出(59)(32)(238)(143)(168)（收购）/投资处置(16)45048其他现金流入/（流出）49(90)(147)(63)(46)投资产生的现金流量(25)(77)(385)(203)(206)发行股份/（回购）124067500已付股息成本不适用不适用不适用不适用不适用筹资活动产生的现金流量1907311311自由现金流209382119241336净债务(127)(433)(1,057)(1,207)(1,470)净债务变动(321)(336)(647)(182)(298)关键资产负债表数据物业，厂房及设备278320514603708其他非流动资产120206357429485贸易应收款4986606858711,183现金等价物3286651,3671,5621,871其他流动资产1,5401,2301,2731,5612,043总资产2,7643,0814,1965,0276,291长期债务40000其他非流动负债2841414141短期债务197231310354401其他流动负债1,5031,4861,5691,9612,614负债总额1,7321,7581,9202,3563,055权益总额1,0321,3232,2762,6713,236权益总额2,7643,0814,1965,0276,291智商方法SM-巴士性能*使用资本回报率27.1%21.9%14.1%14.7%17.5%股本回报率31.0%24.6%15.5%16.0%19.1%营业利润率14.8%14.4%13.1%14.5%15.0%EBITDA保证金16.7%15.7%14.9%16.3%16.5%智商方法SM-收益质量*现金变现率1.0倍1.4倍1.3倍1.0倍0.9倍资产置换率1.4倍0.9倍5.0倍2.4倍2.4倍税率（已报告）14.5%15.2%15.0%15.0%15.0%净债务与股本比率-12.3%-32.8%-46.4%-45.2%-45.4%利息保障9.1倍13.5倍15.1倍15.9倍19.5倍关键指标*有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。 鑫晨动力2013年8月13日3表1：鑫辰1H2013分部门业绩销量（单位）1H122H121H13同比H副产品146,706120,462142,206-3.1%18.1%轻型汽油发动机134,605110,741134,313-0.2%21.3%<= 1.6L（4A系列引擎@ 1.0-1.5L）63,21251,11572,85315.3%42.5%1.6L-2.0L（Y系列引擎@ 2.0L）24,50617,89917,367-29.1%-3.0%2.0L-2.5L（R系列引擎@ 2.2L＆2.4L）45,66141,37243,607-4.5%5.4%2.5L-3.0L（中置巴士2.7L发动机）1,226355486-60.4%36.9%轻型柴油发动机2.0L-2.5L（D系列引擎@ 2.0L，2.2L和2.5L）12,1019,7217,893-34.8%-18.8%均价（人民币）1H122H121H13同比H总体9,5059,7819,156-3.7%-6.4%轻型汽油发动机8,2218,5998,3311.3%-3.1%<= 1.6L（4A系列引擎@ 1.0-1.5L）7,2648,1037,6855.8%-5.2%1.6L-2.0L（Y系列引擎@ 2.0L）6,9377,0006,812-1.8%-2.7%2.0L-2.5L（R系列引擎@ 2.2L＆2.4L）9,9569,8069,914-0.4%1.1%2.5L-3.0L（中置巴士2.7L发动机）18,67919,43717,490-6.4%-10.0%轻型柴油发动机22,30520,62520,740-7.0%0.6%收入明细（人民币百万元）1H122H121H13同比H副产品轻型汽油发动机1,106.6952.21,1191.1%17.5%<= 1.6L（4A系列引擎@ 1.0-1.5L）459.2414.2559.921.9%35.2%1.6L-2.0L（Y系列引擎@ 2.0L）170.0125.3118.3-30.4%-5.6%2.0L-2.5L（R系列引擎@ 2.2L＆2.4L）454.6405.7432.3-4.9%6.6%2.5L-3.0L（中置巴士2.7L发动机）22.96.98.5-62.9%23.2%轻型柴油发动机270200.5164-39.4%-18.4%其他17.925.519.48.4%-24.1%总收入1,3941,1781,302-6.6%10.5%毛利（人民币百万元）1H122H121H13同比H毛利274.2243.6236.9-13.6%-2.7%轻型汽油发动机199187192-3.6%2.6%<= 1.6L（4A系列引擎@ 1.0-1.5L）59626713.1%8.1%1.6L-2.0L（Y系列引擎@ 2.0L）372525-33.3%-1.0%2.0L-2.5L（R系列引擎@ 2.2L＆2.4L）9499973.4%-1.4%2.5L-3.0L（中置巴士2.7L发动机）933-63.4%10.7%轻型柴油发动机2.0L-2.5L（D系列引擎@ 2.0L，2.2L和2.5L）704638-44.9%-16.6%毛利率19.7%2