国君晨报0530|能源运营、基础化工、金工

今日重点推荐 【能源运营】新系统的电改：机制完善，强弱分野 投资建议：维持“增持”评级。我们认为电力市场化改革对各电源的潜在可能影响为：1）火电：行业盈利稳定性提升，机组内部盈利出现分化；2）水电&核电：隐含超额收益期权；3）新能源：短期收益率存在隐忧，长期电改助力行业可持续发展。我们推荐具备竞争优势的各细分发电领域龙头公司：1）火电；2）水电；3）核电；4）新能源。 电力市场化改革进展：电能量市场逐步完善，其他新兴市场初步建立。1）我国中长期电量交易比例已处于较高水平，但交易电价仍受一定约束；2）我国现货电量市场推进速度逐渐加快，第一批现货试点省份陆续“转正”；3）我国辅助服务市场规模逐渐扩大，但市场交易品种仍较为单一；4）抽水蓄能、煤电、部分气电已执行容量补偿电价，但煤电、气电容量补偿标准仍不足以回收固定资产投资成本。 电力市场化改革特性：难度逐步提升，进程“越阶式”发展。长周期来看，我们认为我国电力市场化改革的核心脉络为：行政指令打破垂直一体化垄断，通过市场化手段实现竞争性环节的资源配置。我国电力市场化改革呈现两大特性：1）电力市场化改革难度逐步提升：2002年电改5号文提出改革十六字方针：“厂网分开、主辅分离、输 配分开、竞价上网”，其中“厂网分开、主辅分离”已经基本全部完成；2）历史电力市场化改革进程往往呈“跃阶式”发展，由于改革涉及主体结构较为复杂，因此往往需要在“外力”助推下才能实现“越阶式”发展。 电力市场化改革展望：给予电力商品各项属性充分定价，护航新型电力系统长期可持续发展。我们预计电力市场化改革的潜在可能方向为：1）中长期交易市场：限价幅度逐步放开，新能源入市拉动市场化电量占比进一步提升；2）现货市场：建设进度加速，逐步成为电力市场体系的核心组件；3）容量电价市场：煤电容量补偿比例逐步提升，最终向容量市场电价过渡；4）辅助服务市场：产品种类更加丰富、用户侧逐步纳入辅助服务费用分摊方；5）绿电市场：多类市场有望有机统一，市场规模有望持续扩大。 风险因素：用电需求不及预期，新能源盈利低于预期，电量电价低于预期，煤价超预期，电力市场化推进低于预期等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：新系统的电改：机制完善，强弱分野，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版9报告。 【基础化工】半钢胎高景气延续，海外基地税率优势明显——轮胎行业更新点评 行业景气度持续，海外基地税率优势明显。产量：根据国家统计局数据，2024年4月中国橡胶轮胎外胎产量/累计产量为8944.9万条/3.38亿条，同比+4.9%/+10.8%。出口：根据海关数据，（1）出口量：2024年4月中国汽车轮胎出口/出口金额64.12万吨/15.37亿美元，同比+2.36%/+1.61%，环比-4.22%/-5.24%。国内轮胎行业景气高位，相关公司在互动平台上表示目前半钢胎订单仍饱满。美国对泰国双反，泰国森麒麟半钢终裁税率为1.24%，其他泰国出口美国的轮胎企业终裁税率为4.52%，较上一轮原审税率大幅度降低。泰国出口美国全钢胎初裁，浦林成山税率为0%，其他企业2.35%。东南亚越南税率较低，柬埔寨没有双反税，海外基地税率优势明显。 成本端短期扰动，影响有限。集运欧线价格和出口集装箱运价指数受地缘影响出现大幅上涨，考虑到国内轮胎企业北美市场份额占比更高且发往欧洲订单可绕行好望角，以及后续新船投放，影响或有限。截至5月28日，天然橡胶市场价14550元/吨，周涨幅为+3.19%，月涨幅+7.38%；炭黑价格为8000元/吨，周涨幅-2.44%，季涨幅-6.43%。 产能释放保证成长，国内轮胎企业进击全球。赛轮轮胎：公司墨西哥600万条半钢子午胎项目已开工，柬埔寨1200万条半钢子午胎项目，印尼360万条子午线轮胎与3.7万吨非公路轮胎项目、董家口3000万套子午线轮胎、15万吨非公路胎及50万吨液体黄金新材料项目扎实推进。玲珑轮胎：公司海内外“7+5”战略有序建设，塞 尔维亚基地24年全面发力。公司安徽1400万套高性能子午线轮胎和3万吨废旧轮胎再生项目有序推进。森麒麟：公司“833plus”战略步伐稳健，摩洛哥1200万条半钢项目有序推进中。通用股份：践行“5X”战略，目前无锡、泰国、柬埔寨三基地布局，无锡基地在建900万条半钢、10万条非公路胎项目，泰国基地在建二期50万条全钢、600万条半钢项目，柬埔寨基地在建二期75万条全钢、350万条半钢项目。2024-2026年将迎来公司产能释放期，公司成长性较强。 投资建议：短期行业景气延续，成本端扰动影响有限。中长期看，国内轮胎企业产能持续释放，将凭借性价比蚕食海外巨头市场份额，中长期成长有保障。 风险提示：在建项目不及预期，贸易政策风险，成本端价格剧烈波动，汇率变动风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：半钢胎高景气延续，海外基地税率优势明显——轮胎行业更新点评，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【金工】铜行业变量定价规律与量化投资模型——行业量化投资系列之三 铜价是铜行业的业绩锚。铜行业指数成分股的主营业务多为铜矿开采与冶炼，其业绩一定程度上取决于铜价。铜行业指数超额收益在多数时间与铜价波动趋势接近。 铜行业的业绩受需求、供给和库存影响。需求端取决于宏观经济以及电力、房地产、家电和“新风光”等下游行业，供给端取决于资本开支、铜精矿和精炼铜供给；库存端可以分为报告库存和非报告库存。 长期投资逻辑方面，需求端关注“新风光”行业未来持续带来增量；供给端关注供需平衡逆转与铜矿品位长期下降趋势。 从各维度选取指标、并使用基于状态划分的量化模型探索其定价规律。结论如下：国内外经济对价格有长期良好指示作用，说明宏观经济周期对铜行业景气程度传导较强。产能更能代表人们心中的供给逻辑，产量及其利用率更多时候是对行业需求的反应。国内需求整体对价格指示作用较好，制造业表现突出，其中家电与机械等行业都表现出了长期正向指示作用，电力与房地产行业整体指示效果一般，但有部分指标指示效果较好。进口与库存指示作用分段明显，需结合需求来判断其行为对价格的影响。金融属性定价能力在长期维度上弱于供需，但在特定时期内作用也较为显著。冶炼费用能够反映铜精矿与精炼铜的供需关系，对价格有负向指示作用。 分别合成供需、金融与综合景气指数并构建投资策略，策略能帮助我们比较好地捕捉到铜的上行收益，并减小波动与回撤。依据各指标定价逻辑强度分配权重，计算指标投票得分。最终景气得分=60%*供需得分+40%*金融属性得分，该指标可以较好地捕捉到铜价的上行收益，并减小波动与回撤。若观察2016年至今的样本区间，策略的胜率为61%，夏普比率为0.66，而一直持有铜价的夏普比率为0.50；若观察2020年至今，策略的胜率为73%，策略的夏普比率为0.74，而一直持有铜价的夏普比率为0.53。 风险提示：本篇报告所述相关文章结论以及实证结论完全由量化模型和历史数据得到，请注意样本外存在失效的可能性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：铜行业变量定价规律与量化投资模型——行业量化投资系列之三，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 今日报告精粹 01、轻工：地产链家居龙头掌门人眼中的“危”与“机”02、能源运营：新系统的电改：机制完善，强弱分野03、轮胎：半钢胎高景气延续，海外基地税率优势明显 今日深度报告 01、被动配置：宏观风险配置方法思考：以风险平价和风险最小化为例 推荐阅读 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。