港股公司信息更新报告：FY2024维持高派息，全域运营能力进一步加强

FY2024维持高派息，全域运营能力进一步加强，维持“买入”评级 FY2024公司实现收入289.3亿元（同比+6.9%，下同），归母净利润22.1亿元（+20.4%），持续高派息，全财年派息率101%，过去五年派息率100%以上。考虑3-4月流水承压，我们下调FY2025-2026并新增FY2027盈利预测，预计净利润分别为24.8/27.8/31.1亿元(原为25.3/28.7亿元)，对应EPS为0.4/0.4/0.5元，当前股价对应PE为11.6/10.3/9.2倍，国际品牌复苏、合作加拿大高端越野跑鞋品牌Norda及体育用品数字化平台Fanatics丰富业态，维持“买入”评级。 后进品牌进步显著，经营指标改善，全域运营能力进一步加强 FY2024Q1-Q4总销售额录得20-30%低段增长/低单下降/低双增长/低单增长。分品牌看，FY2024主力品牌收入248.34元（+6.5%），占比86.5%，其他品牌收入38.9亿元（+10.5%），后进品牌进步显著，以全年收入增速7%为切线（FY2024H1以7.4%为切线），增速为切线以上的品牌加权平均增速为中双（FY2024H1为中双），切线以下的品牌为低单负增长（FY2024H1为中单负增长），剔除Neo关店、Yezzy限售的负面因素后为低单增长（FY2024H1为微增）。分模式看，FY2024零售/批发收入247/40.2亿元，+8.9%/-3.3%，直营占比+1.5p Ct 至86.0%，其中直营线上占比提升至20-30%中段，拥有8万以上企业微信群、2千家+小程序店铺。 线下开店精准高效，专业运动品牌门店扩张，FY2024H2销售面积环比增长截至FY2024，门店数为6144家（净关421家），同比-6.4%，其中专业运动品牌（北面/亚瑟士/Hoka/凯乐石）门店数量同比增加中单位数。FY2024毛销售面积同比-0.8%，四个季度环比分别-1.7%/持平/+0.5%/+0.4%，体现FY2024H2销售面积环比恢复增长，单店销售面积+6%，多品牌及多种面积类型门店均有所体现。 FY2024毛利率扩张，经营杠杆&控费下经营利润率提升，现金充裕 盈利能力：FY2024毛利率41.8%（+0.1pct），FY2024H1/H2分别-0.9/+0.98pct，改善主要系新品销售占比提升驱动折扣率改善以及零售收入占比提升。FY2024公司期间费用率为32.7%（-1pct），主要系所有品牌店效/坪效恢复带动经营杠杆修复，其中租金费用率+0.27pct至13.5%、员工费用率10.1%（-0.6pct），员工数同比下降4.9%至2.9万人，平均人效同比提升，体现经营效率提升。FY2024公司OPM为9.6%（+0.6pct），归母净利率为7.64%（+0.8pct）。营运能力优异：截至FY2024存货为62.84亿元（+0.58%），存货周转天数136天（-13.4天），净现金为归母净利润1.4倍。 风险提示：消费者信心恢复、国际品牌恢复、新品牌合作不达预期。 财务摘要和估值指标 1、FY2024维持高派息，全域运营能力进一步加强 FY2024公司实现收入289.3亿元（+6.9%），归母净利润22.1亿元（+20.5%）。 FY2024H1、FY2024 H2 收入分别为141.77亿元（+7.3%）、147.57亿元（+6.5%），归母净利润分别为13.37亿元、8.37亿元，分别同比+16.7%、+21.21%。在良好的现金流情况下维持高派息率，全财年总派息率101%，过往五年派息率累计100%+。 图1：FY2024公司实现收入289.33亿元（+6.9%） 图2：FY2024公司实现归母净利润22.1亿元（+20.5%） 1.1、FY2024Q4流水低单增长，其他品牌及直营增长更优 流水端分季度看，FY2024Q1-Q4零售及批发总销售金额分别录得20-30%低段增长/低单下降/低双增长/低单增长。 公司FY2024销售货品收入为287.24亿元（+7%），联营收入为1.70亿元（-2.9%），电竞收入为0.38亿元（-28.0%），其中： 收入分品牌看：主力品牌仍旧是主要的收入来源，FY2024主力品牌收入248.34元（+6.5%），占比85.8%，其他品牌收入38.90亿元（+10.5%），占比13.5%，占比略有提升。 收入按业务拆分：FY2024零售收入247.03亿元（+8.9%），直营占比+1.5pct至86.0%，批发收入40.22亿元（-3.3%）。 表1：FY2024销售货品收入为287.24亿元（+7%），零售收入247.03亿元（+8.9%） 1.2、分渠道看：线下精准开店夯实渠道力，全域一体化优势进一步加强 1.2.1、线下：精准调控渠道结构，新开店具有显著效率优势 门店数量：截至2024/2/29，门店数量6144家，净减少421家，同比-6.4%。开店具有显著效率优势，月均店效/坪效均有所提升。 门店面积：截至2024/2/29，毛销售面积同比-0.8%，四个季度环比分别-1.7%/持平/+0.5%/+0.4%，体现FY2024H2销售面积环比恢复增长。截至2024/2/29，单店销售面积+6%，有效强化单店的全域运营及辐射力。 图3：FY2024直营门店数量与总销售面积YOY上升 1.2.2、线上：社群好友和会员数目不断攀升，会员消费及全域一体化优势驱动 社群好友和会员数目不断攀升。截至FY2024，公司全国运营超2,000家拥有小程序的店铺并拥有8万多个微信群，累计用户数达到76.3百万人，同比提升12.4%。 会员消费仍为门店销售主力贡献，尤其高价值核心会员贡献较多。FY2024会员贡献的店内零售总额（含增值税）比例为93.4%，持续保持着较高且稳健的销售贡献。 复购会员对会员整体消费贡献约70%，同比稳定。高价值会员占总消费会员比例仅中单位数，但对总消费会员的销售贡献近40%，客单价持续显著高于会员整体，其消费潜力与粘性较普通会员持续凸显。 公司全域一体化优势持续加强。FY2024直营线上占比20-30%中段，同比20-30%低段有所提升，线上私域销售渠道保持强劲增速。 2、FY2024盈利能力提升，存货周转天数优化且库龄健康 2.1、盈利能力：FY2024毛利率扩张，经营杠杆&控费下经营利润率提升 （1）毛利率：FY2024毛利率41.8%（+0.1pct），H1/ H2 分别-0.9/+0.98pct，毛利率正向改善主要系折扣率同比改善以及零售收入占比提升。 图4：FY2024毛利率为41.8%（+0.1pct） （2）费用端：FY2024公司期间费用率为32.7%（-1pct），租金占比+0.27pct至13.51%，员工费用率10.13%（-0.6pct）。 图5：FY2024公司SG&A为32.7%（-1.07pct） （3）经营利润率及净利率：FY2024公司经营利润率为9.6%（+0.6pct），归母净利率为7.6%（+0.8pct），盈利能力同比提升。 2.2、营运能力：存货周转天数优化，净现比优异，现金充裕 （1）存货：截至2024年2月29日，公司存货为62.84亿元（+0.6%），存货周转天数为136.1天，同比减少13.4天，主要系收入同比提升、毛销售面积环比提升导致，同时新货到货影响，库龄结构保持健康 （2）应收/应付账款：截至2024年2月29日，应收/应付款分别为13.30亿元、3.87亿元，分别+26%/-60.9%，应收/应付周转天数+0.5/-7.2至15.1/15.0天，主要系农历春节在两个财年不同日历变化带来的影响。 （3）经营性现金流：FY2024经营性现金流净额为31.29亿元，净现金为归母净利润1.4倍。 图6：截至FY2024，公司存货为62.84亿元（+0.58%） 图7：FY2024存货周转天数下降，应收账款周转稳定 3、合作高端越野跑鞋品牌Norda及Fanatics，丰富业态生态 2024年5月，滔搏与体育用品数字化平台Fanatics开启合作，共同拓展Fanatics旗下特许体育IP在大中华区的商业化运营。滔搏将基于自身扎实的零售运营优势，将以多样化的模式携手Fanatics Chin推进其旗下特许体育IP在大中华区的整体运作。 双方将持续推进合作项目落地，共同挖掘大中华区体育IP市场的巨大发展潜力，为消费者带来全球最前沿的赛事文化、优质商品及深度价值体验。 2024年5月，滔搏宣布成为高端户外越野跑品牌Norda在中国市场的独家运营合作伙伴，进一步丰富了业务生态。Norda诞生于加拿大蒙特利尔，由极限耐力运动员Nick Martire和Willa Martire在2020年创立，致力于通过采用世界上最轻、最坚固、最负责任的材料打造出最好的越野跑鞋，注重应用顶尖科技和创新材料来为跑者赋能。2021年品牌首款产品001系列作为全球首款无缝越野跑鞋，一经推出就受到越野跑者和街头时尚玩家的喜爱。在价格上，Norda跑鞋定位于高端市场，价格通常在200~400美元之间，特别限量版或联名系列价格将更高，比如Zegna xNorda001 Trail Running价格在500到600美元区间。 滔搏将全面参与到Norda品牌在中国市场的发展，后续将以快闪店及品牌零售店运营、线上销售平台运营、社交媒体运营等方式，全方位地向消费者展示Norda品牌与产品。双方将共同探索越野跑赛道新机遇，推进越野跑产品、服务和体验的全面升级，满足并超越跑者期待。 4、盈利预测与投资建议 考虑3-4月流水承压，我们下调FY2025-2026并新增FY2027盈利预测，预计净利润分别为24.8/27.8/31.1亿元(原为25.3/28.7亿元)，对应EPS为0.4/0.4/0.5元，当前股价对应PE为11.6/10.3/9.2倍,国际品牌复苏、合作加拿大高端越野跑鞋品牌Norda及体育用品数字化平台Fanatics丰富业态，维持“买入”评级。 5、风险提示 消费者信心恢复、国际品牌恢复、新品牌合作不达预期。