振兴商业模式 ； 完整的盈亏平衡目标

振兴商业模式；完整的盈亏平衡目标 US $20.5049.2%13.74美元目标价格上涨/下跌当前价格中国互联网 Bilibili公布了第1季度的业绩：总收入同比增长12%，至56.7亿元人民币，符合我们/普遍预期的预期；调整后净亏损同比收窄56%，至4.56亿元人民币，超过我们/普遍预期的5.18/4.98亿元人民币，主要是由于GPM扩张好于预期。我们认为，Bili股价在业绩之后的修正主要是由于投资者在2月以来的强劲反弹之后获利了结。该公司在第3季度实现非GAAP运营盈亏平衡的目标保持不变，这得益于GPM的强劲扩张和效率的提高。鉴于运营杠杆和效率提升，我们将FY24调整后的净亏损预期缩小至7.1亿元人民币（前值：8.96亿元人民币）。我们将SOTP衍生的TP维持在20.50美元。维持买入。 Saiyi He, CFA(852) 3916 1739 卢文涛，CFA Ye TAO 弹性广告和VAS收入增长。1）第1季度，广告收入同比增长31%，至16.7亿元人民币，这得益于基于绩效的广告的强劲增长（同比增长50%以上）。管理层预计，在增强的广告基础设施的推动下，强劲的势头将在FY24继续。我们估计24年第二季度广告收入同比增长27%。2）在弹性直播业务和创新的VAS服务的推动下，VAS收入在第1季度同比增长17%，达到25.3亿元人民币。来自付费内容服务的收入，包括优质在线课程和粉丝收费视频产品。24年第1季度10亿元人民币。我们预计VAS收入在第二季度同比增长16%。3）手机游戏收入同比下降13%，至9.83亿元人民币。我们预计，在AzreLae等传统游戏的强劲表现和新游戏的推出的推动下，手机游戏收入将在第2季度同比增长5%。两款备受瞩目的游戏上市：三国：牟丁天下（2024年6月）和天堂燃烧红（3Q24E）。 用户和商业生态系统的健康发展。第一季度平均DAU同比增长9%，达到1.0240亿，平均每日时间同比增长9%，达到105分钟。对于电子商务生态系统的发展，Bili扩大了与电子商务平台的合作。管理层预计今年618购物节期间的电子商务广告总预算将同比增长30%以上，我们预计这将推动2Q24E的广告收入增长。具体而言，品牌广告收入预计同比增长40%，来自电商商家的广告收入预计在618购物节期间增长超过250%，各管理层。 在第3季度实现非GAAP运营盈亏平衡。由于有利的收入组合转变和有效的成本控制，毛利率在第1季度同比增长6.6个百分点，季度环比增长2.2个百分点至28.3%。我们预计毛利率将在第二季度进一步提高至29.4%。调整后净亏损利润率同比提高12.5个百分点，至第1季度的- 7.8%。在GPM的稳健扩张和运营效率提高的支持下，该公司仍有望在第三季度实现非GAAP运营盈亏平衡。 业务预测更新和估值 SOTP估值 根据SOTP估值，我们对Bili的目标价为每ADS 20.5美元，这意味着2024E PS的2.4倍。我们的目标价20.5美元包括： 1)广告业务8.5美元（占总估值的41.3%），基于15x2024E的PE。目标PE倍数与广告平台的平均PE相当。 2)VAS业务7.5美元（占总估值的36.7%），基于2.0 x 2024E PS。目标PS倍数与其他视频平台的平均PS相当。 3)手机游戏的价格为4.3美元（占总估值的20.8%），基于15x 2024E PE。目标PE倍数低于行业平均水平（18x 2024E PE），因为Bili尚未在内部游戏开发方面建立成功的记录。 4)基于0.4倍2024E PS，IP衍生品和其他产品为0.3美元（占总估值的1.3％，先前披露为电子商务和其他产品）。目标PS倍数与其他电子商务平台的平均PS相当。 风险 用户增长放缓；货币化弱于预期；宏观不利因素拖累广告收入增长。 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3） CMBIGM额定值 购买：未来12个月潜在回报率超过15%的股票HOLD：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票SELL：未来12个月潜在亏损超过10%的股票NOTRATED：Stock未被CMBIGM评级 跑赢大盘：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致性能欠佳：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而导致的任何直接或相应的损失、损害或费用承担责任。任何使用本报告中包含的信息的人都要完全自担风险。 本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的复制、转载、出售、重新分发或全部或部分发布本出版物。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人本报告仅提供给（I）符合《2005年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高 净值公司，非法人协会等。,) of the Order, ad may ot be provided to ay other perso withot the prior writte coset of CMBIGM. 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI (新加坡) Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例》第32C条的安排分发其各自的外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+ 65 6350 4400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。