有色金属行业：铅锌价格超预期上涨，后续何去何从？240514

铅锌价格超预期上涨，后续何去何从？ 报告要点 近期铅锌价格为何超预期上涨？在“二次通胀”预期渐起，矿端持续偏紧背景下，工业金属价格均出现较大幅度反弹，LME锌价2月以来底部反弹近2 0%，铅价亦涨超10%。我们认为本轮上涨主要系金融属性与供需层面共振，金 融属性上，年初降息预期延后，海外重回通胀状态，以美元计价的金融品 种整体偏强，供需层面，矿端复产推迟、TC持续下行，海内外冶炼厂减产使 得锭端过剩程度有所缓解，此外，全球制造业PMI重回扩张区间预示制造业 开始触底回升带动需求回暖。 分析师刘艺帆登记编码：S0950523050003：18217026088：liuyifan@w kzq.com.cn 铅 锌 供 需情况如 何？锌：供给端：2024年海外矿端主要增量在俄罗斯的Ozernoye矿、刚果的Kipushi矿以及墨西哥的Buenavista矿，新增 产能为40万吨，国内新疆火烧云矿山为2024年最大增量，乐观预计贡献10万吨增量，但综合考虑品位下滑，锌价低迷等因素，我们预计矿端实际投产量 或低于预期。此外，考虑到矿端偏紧、冶炼厂利润偏低我们预计冶炼端投产或 有延后。需求端：海外：我们认为美国在降息预期下衰退风险较低，但欧元区在货币紧缩，外部需求收缩，部分财政支出撤出的背景下，我们预计2024年欧盟经济依旧疲弱，衰退风险不容小觑。国内：在当前地产相关政策放松，基建需求仍有韧性的情况下，我们认为2024年锌消费走弱的趋势将边际转缓 。根据测算，我们预计2024年锌海外和国内需求端的增速分别为1%和3.5%，整体增速为2.3%。铅：供给端：根据S&P，2024年海外铅精矿整体增量为16. 6万吨，同增5%，略高于2023年同期。而国内由于近年来矿山投产项 目周期较长，且产能较为分散，总体上矿端增速较慢，我们预计国内矿端整体 增量为1.7万吨，供应增速为1%。冶炼端，我们预计原生铅/再生铅产量有望 持续提升。需求端：海外方面，美国政策呈现对新能源汽车的补贴倾斜，欧元区经济低迷，整体居民购车意愿较弱；国内方面，在传统领域放缓的情况下，出口与新基建或成为铅需求的亮点。根据测算，我们预计2024年铅海外和国内需求端的增速分别为2%和2.3%，整体增速为2.1%。 资料来源：Wind，聚源 《2023年海内外年报总结：中国铜企蓄势待发，海外铜企沉稳老兵》(2024/4/9)《危中寻机—我们对锂价是否过于悲观？》(2024/4/8)《锂矿企业家在想什么？》(2024/4/3)《硬质合金及刀具行业点评：中短期钨精矿供应紧张，叠加下游旺盛需求，硬质合金企业提价氛围渐浓》(2024/3/22)《海外铜矿企季度更新：四大维度看Q4季报》(2024/3/4)《大变局下的资源安全：中国战略性（关键）矿产如何涅槃重生？》(2024/3/1)《铜：春节假期，海外事项一览》(2024/2/19)《TC价格跌至低位，铜冶炼厂该何去何从》(2024/1/25)《并购对价“稀奇事”：金诚信以2美元对价并购非洲铜矿》(2024/1/24)《锂思系列1：碳酸锂价格会超跌么？》(2024/1/23) 铅锌价格后续怎么看？锌品种上，从锌的供给周期来看，我们认为当前锌处于扩产周期的末期，一方面，从指引上看，由于开采寿命临近、品位下 降等因素，嘉能可，泰克等大型矿企下调了2026年的产量指引，较2023年 分别下降9万吨/26万吨，另一方面，2020年后全球绿地项目资本开支显著 下降，且海外目前多个在建、待开发的铅锌矿总体其开发条件、资源质量均不 如当前在产矿山，因此新增产能对于推动全球锌矿产量复苏拉动有限。中长期 看，不考虑不可抗因素，我们预计经过2024年下半年至2025年的产量 释放期后，从2026年开始供应缺口或将扩大打开锌价上涨空间。短期看，我们预计2024年沪锌价格在20000元-25000元之间偏强运行。铅品种上，我们认为价格更多取决于供给端，而供给端的核心变量在于原料废电池的供应， 当前废电池供应端紧俏格局仍未缓解，我们建议重点跟踪废电池价格的变动 ，整体上，我们认为后续铅价或围绕15500-18500元呈现宽幅区间震荡。 风险提示：1、矿端产能释放节奏不及预期，矿石品位超预期2、海外经济衰退，需求不及预期 内容目录 铅锌价格二月以来为何超预期上涨？............................................................................................................5 从商品属性看铅锌基本面行至何处................................................................................................................6锌供给：矿端偏紧，冶炼端产能充足.............................................................................................................6矿端：海外投产低于预期，国内复产逐步修复........................................................................................6冶炼端：海外炼厂逐步复产，国内高利润驱动下产量高增.......................................................................72024年供给测展望：矿端投产或不及预期，冶炼端关注原料短缺扰动....................................................9锌需求：国内复苏仍是主基调，海外衰退风险仍存.......................................................................................11海外：美国经济仍具韧性，欧元区经济低迷...........................................................................................11国内：需求如期修复，静待稳增长持续发力..........................................................................................12锌库存：LME库存大幅提升，国内库存维持低位，.....................................................................................15铅供给：矿端稳定修复，冶炼端产能大幅释放.............................................................................................16矿端：海外同比微增，国内矿端供应保持韧性......................................................................................16冶炼端：海外扰动减弱，国内放量高增.................................................................................................172024年供给测展望：矿端持续恢复，冶炼端增速或有回落...................................................................18铅需求：海外需求较弱，国内关注出口&新基建...........................................................................................20海外：终端需求疲软，关注补库需求....................................................................................................20国内：终端消费放缓，出口与新基建或成亮点......................................................................................21铅库存：LME库存创新高，国内累库明显...................................................................................................22 锌价后续展望：短期偏强震荡，中长期打开上涨空间...................................................................................23铅价后续展望：过剩趋势延续，价格宽幅震荡.............................................................................................24 图表目录 图表1：“二次通胀”预期下铅锌价格有望走高......................................................................................................................................................5图表2：全球PMI触底回升带动锌价上涨...............................................................................................................................................................5图表3：海外主要矿企锌矿产量释放普遍不及预期（单位：万吨）....................................................................................................................6图表4：23年国内锌精矿产量逐步恢复..................................................................................................................................................................7图表5：矿山利润有所下降........................................................................................................................................................................................7图表6：2023年海外锌矿山成本略有抬升................................................................