4月财政的3大信号：卖地收入下滑超两成

宏观点评 卖地收入下滑超两成—4月财政的3大信号 事件：2024年1-4月一般财政收入累计8.09万亿，同比-2.7%（1-3月同比-2.3%）；4月一般 证券研究报告|宏观经济研究 2024年05月20日 作者 财政收入2万亿，同比-3.8%（3月同比-2.4%）。1-4月一般财政支出累计8.95万亿，同比3.5% （1-3月同比2.9%）；4月一般财政支出1.96万亿，同比6.1%（3月同比-2.9%）。 核心结论：4月一般财政收入降幅略有扩大，剔除基数、翘尾因素后与上月基本持平，支出有所加快，基建相关支出提速；政府性基金收入明显承压，卖地收入下滑超两成、是主要拖累，支出增速大幅放缓，专项债发行偏慢的影响正加速显现。往后看，继续提示：当前经济宏微观温差仍 然较大，需求不足的问题仍突出，稳经济、稳信心、稳物价仍需政策发力。具体到财政端，稳增长仍需财政发力，后续重点关注专项债发行节奏、稳地产&扩财政政策的落地效果。 1、整体看，4月一般财政收入降幅略有扩大，剔除基数、翘尾因素后与上月基本持平，税收和非税收入表现分化；支出增速有所加快、整体支出进度基本符合季节性，基建相关支出增速明显加快。政府性基金收入降幅进一步走阔，卖地收入下滑超两成，支出增速大幅回落，专项债发行偏慢的拖累也在加快显现。4月一般财政收入2.0万亿，同比-3.8%，较上月进一步回落1.3个百 分点，剔除基数、翘尾因素后同比1.4%、与上月基本持平。4月一般财政支出1.96万亿，同比 由负转正至6.1%，较上月抬升9个百分点。支出进度来看，4月一般财政支出占全年比重为6.9%、基本符合季节性（近三年同期均值为6.9%）。4月政府性基金收入3090亿，同比-18.2%，连续两个月负增超15%。4月政府性基金支出4400亿，同比-35.9%、增速较上月进一步大幅回落，除土地出让相关支出放缓外，专项债发行偏慢的拖累正在加快显现。 2、往后看，继续提示：年内GDP目标完成难度不大，但宏微观温差仍然较大，需求不足仍突出，稳经济、稳信心、稳物价仍需政策发力、尤其是推动现有政策落地。具体到财政端，前期专项债发行偏慢的影响正逐步显现，后续政府债券发行亟需加快。综合近期信贷、PMI、物价、中观等数据，均指向当前经济修复基础尚不牢固，需求不足的问题仍凸出，尤其是地产销售、居民消费 仍偏弱。往后看，稳经济、稳信心、稳物价仍需政策加码、尤其是推动现有政策加快落地，4.30政治局会议也强调“要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策”。具体到财政端，前期专项债发行偏慢的影响正在加快显现、财政支出增速明显回落，后续亟需加快政府债券的发行节奏。更为重要的是，确保财政资金落实到项目，形成实物工作量、拉动有效需求。 3、短期看，有3点关注：1）政府债券发行节奏，尤其是专项债（特别国债发行计划已披露）， 短期可能对流动性造成一定冲击；2）稳地产、扩财政的落地效果，需紧盯地产销售以及实物工作 量（水泥、沥青、挖掘机等）的形成情况；3）政治局会议强调“确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展”，年内特殊再融资债可能继续发行，协同地方化债。 4、具体看，2024年4月财政收支有以下特征： 1）4月一般财政收入降幅略有扩大，剔除基数、翘尾因素后与上月基本持平，税收和非税收入表现分化。支出增速有所加快、整体支出进度基本符合季节性，基建相关支出增速明显加快，尤其是农林水利相关支出，可能与去年底增发万亿国债落地有关，民生支出增速也有所加快。 >总量看，4月一般财政收入增速回落，剔除基数、翘尾等因素后与上月基本持平，税收和非税收入表现分化。4月一般财政收入2.0万亿，同比-3.8%，较上月进一步回落1.3个百分点，剔除基数、翘尾因素后同比1.4%、与上月基本持平。其中，税收收入1.78万亿，同比-4.9%、较上月抬升2.8个百分点；非税收入同比5.8%、较上月回落6.4个百分点。 >税收收入中，四大税种收入增速表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。四大税种中，增值税同比-9.6%，主要与去年同期中小企业缓税有关，边际上较上月抬升2.5个百分点；企业所得税同比0.7%，较上月回落6.6个百分点，4月工企营收可能也会面临回落；个人所得税同比 -18.8%，较上月大幅回落93.7个百分点，主要受个税减免影响；消费税增速同比由负转正至2.1%，较上月抬升5.2个百分点。此外，土地和房地产相关税收同比-0.4%，较上月小幅抬升3.6个百分点，其中房产税仍是主要拉动，可能与同期二手房交易降幅收窄有关（4月13城二手房销售面积同比-8.7%、降幅较3月的-31.6%明显收窄）。 >一般财政支出加快、支出进度持平季节性，基建相关支出增速明显改善。4月一般财政支出1.96万亿，同比由负转正至6.1%，较上月抬升9个百分点。支出进度来看，4月一般财政支出占全年比重为6.9%、基本符合季节性（近三年同期均值为6.9%）。主要分项来看，基建方面，整体支出增速由负转正至8.8%、较上月大幅抬升13.4个百分点，其中城乡社区事务、农林水利、交通运输相关支出增速均不同幅度抬升，尤其是农林水利相关支出明显加快、可能与去年底增发万亿国债落地有关；民生方面，教育、社保、卫生健康相关支出增速均不同幅度抬升。 2）政府性基金收入降幅进一步走阔，土地出让收入仍是主要拖累；支出增速大幅回落，除土地出让相关支出放缓外，专项债发行偏慢的拖累也在加快显现。 >收入端看，4月政府性基金收入3090亿，同比-18.2%，连续两个月负增超15%。其中，土地 出让收入2389亿，同比-21.2%、降幅较上月进一步走阔。土地出让收入明显走弱与我们此前提示的一致，一则去年底加快土地出让收入入库导致今年入库收入减少，二则房地产市场持续偏弱、土地出让难有明显改善。往后看，这两点因素难有较大改善，土地财政可能继续承压。 >支出端看，4月政府性基金支出4400亿，同比-35.9%、增速较上月进一步回落。其中，土地出让收入安排的支出同比-19.3%、降幅较上月略有走阔（3月同比-16.6%），扣除土地出让收入安排的支出后同比增速为-51.3%、较上月大幅回落，主因专项债发行偏慢。 风险提示：地方债务风险超预期，经济超预期下行，政策力度等超预期变化。 请仔细阅读本报告末页声明 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师穆仁文 执业证书编号：S0680523060001邮箱：murenwen@gszq.com 相关研究 1、《不只是专项债发行慢—3月财政数据的信号》 2024-05-20 2、《事情正在起变化—全面解读4月经济》2024-05-17 3、《不一样的超预期—4月政治局会议5点理解》， 2024-04-30 4、《PSL重启的5点理解》2024-01-04 5、《超长期特别国债的4点理解》2023-03-10 % 图表1：4月一般财政收入增速小幅回落图表2：4月四大税种收入增速表现分化 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 公共财政收入:当月同比公共财政收入:累计同比 土地增值税 个人所得税 印花税外贸企业出口退税 资源税国内增值税 契税城市维护建设税车辆购臵税 税收收入土地和房地产相关税收 企业所得税国内消费税其他税收 关税 耕地占用税城镇土地使用税 进口环节增值税和消费税 2024-032024-04 (%) 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 -60-40-20020406080100 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：4月一般财政支出增速有所加快图表4：4月基建相关支出增速明显抬升 %公共财政支出:当月同比 14公共财政支出:累计同比 12 10 8 6 4 2 0 -2 30 20 10 0 -10 -20 %2024-032024-04 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 -4科 学技术 节农债 能林务 环水付 保息 城文教社交卫乡体育会通生社传保运健 区媒障输康 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：4月政府性基金收入降幅扩大图表6：4月政府性基金支出增速明显放缓 地方政府性基建收入:当月同比 200 150 100 50 0 -50 -100 %中央政府性基金收入:当月同比 全国政府性基金支出:累计同比 全国政府性基金支出:当月同比 %40 20 0 -20 -40 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 -60 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间