燃料油专题：供需两端因素驱动，高硫油市场强势能否延续？

研究院能源化工组 策略摘要 研究员 站在当前时间点，我们认为FU利多因素已基本得到定价。随着前期利多因素消退，如俄罗斯受袭击炼厂复产（预计6月份逐步开始）、中东发电需求回落（等到夏季逐渐结束），FU估值存在阶段性回调的空间。可以逐步介入高硫油相对原油、低硫燃料油价差的回调机会（FU-SC、FU-LU）。 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 核心观点 ■市场分析 3月份以来，高硫燃料油市场结构显著走强，裂解价差、月差、现货升贴水均持续上涨。背后有来自供需两端利好因素的驱动。 站在当前时间点，我们认为FU利多因素已基本得到定价。由于俄罗斯炼厂受乌克兰无人机袭击的意外因素、及中东发电需求提升的季节性因素，高硫燃料油相对原油的估值被抬升到历史高位区间。以当前的估值水平，将燃料油作为炼化原料的利润与需求均受到压制，这一块是重要的弹性需求，意味着市场向上空间很有限。那么后续随着前期阶段性的利多因素消退，如俄罗斯受袭击炼厂复产（预计6月份逐步开始）、中东发电需求回落（等到夏季逐渐结束），FU估值存在回调的压力与空间。如果按照裂解价差来考量，高硫燃料油相对基准Brent原油裂差向下空间大概有5-10美元/桶（约230-460元/吨）。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 从交易层面上看，可以逐步介入高硫油相对原油、低硫燃料油价差的回调机会（FU-SC、FU-LU）。但需要注意，高硫燃料油估值回调后对下游消费端吸引力将再度增加，因此大方向上对FU并不看空，该策略是作为对估值过高的回调与修正，未来如果回调幅度过大则可以再度转多。 策略 关注FU-SC、FU-LU价差的回调机会 ■风险 俄罗斯炼厂复产不及预期；下游炼厂需求超预期；下游发电需求超预期 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1单边价格受原油端扰动，但高硫油市场结构显著走强.................................................................................................................4供需两端因素共同驱动，高硫油基本面明显收紧.........................................................................................................................5俄罗斯炼厂连续受袭，高硫燃料油供应边际收紧.................................................................................................................5季节性趋势下，发电与炼化端下游需求回升.........................................................................................................................7估值到达高位区间后，高硫油市场强势能否延续.........................................................................................................................9高硫油裂解价差已进入历史高位区间，天花板效应难以避免.............................................................................................9俄罗斯炼厂生产或逐步恢复，高硫燃料油供应存在回升预期.............................................................................................9美国重启对委内瑞拉制裁，燃料油对稀释沥青替代需求或受限.......................................................................................10供需格局中期向好，高硫油市场下方仍存在支撑...............................................................................................................10高硫燃料油估值短期存在回调空间，但不改中期看好预期.......................................................................................................12 图表 图1:FU主力合约结算价丨单位：元/吨........................................................................................................................................4图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨.........................................................................................................................................4图3:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶..........................................................................................................................4图4:国际原油价格丨单位：美元/桶.............................................................................................................................................4图5:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶.....................................................................................................................5图6:新加坡高硫380现货升贴水丨单位：美元/吨.....................................................................................................................5图7:新加坡高硫燃料油月差丨单位：美元/吨.............................................................................................................................5图8:新加坡高低硫燃油掉期价差丨单位：美元/吨.....................................................................................................................5图9:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月.........................................................................................................................6图10:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月.......................................................................................................................6图11:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月..............................................................................................................................6图12:西区对亚洲高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月................................................................................................................6图13:俄罗斯炼厂检修量丨单位:千桶/天......................................................................................................................................7图14:欧洲炼厂检修量丨单位：千桶/天.......................................................................................................................................7图15:沙特燃料油需求季节性丨单位：千桶/天...........................................................................................................................7图16:发电原料等热值价格对比丨单位：美元/百万英热............................................................................................................7图17:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月...............................................