宏观研究周报：PPI同比虽转正，但经济通胀仍无忧

金融证券研究院 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 报告日期：2016年10月16日 宏观研究周报：PPI同比虽转正，但经济通胀仍无忧 贾菲（分析师） 电话：010-57671658 执业证书编号S0680515010001 Email:jiafei@gszq.com 左聪颖（研究助理） 电话：010-57671729 执业证书编号S0680115040018 Email:zuocongying@gszq.com  核心观点： 国内经济： PPI同比虽转正，但经济通胀仍无忧 进出口将进入低速增长新常态 国外经济： 美国9月零售销售符合预期，PPI环比好于预期 欧元区将继续缓慢增长态势，脱欧影响仍难料 重要政策： 国务院：积极稳妥降低企业杠杆率 五部委联合发文推进卫生健康科技创新意见 国务院发布《市场化银行债权转股权的指导意见》 国务院：推动1亿非户籍人口在城市落户 宏观点评报告 宏观研究周报 宏观专题报告 金融证券研究院 2 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 1. 国内经济: （一）PPI同比虽转正，但经济通胀仍无忧。 统计局10月14日公布数据显示，中国9月CPI同比涨1.9%，连续4个月处于1时代，前值1.3%，；PPI同比由负转正，上涨0.1%，结束54个月连降态势，前值降0.8%。 受鲜菜和鲜果影响，9月居民消费价格同比涨幅有所扩大。 9月份CPI同比上涨1.9%，较上月提高0.6个百分点。其中，食品价格上涨3.2%，较上月提高1.9个百分点；非食品价格上涨1.6%，较上月增加0.2个百分点。前期，CPI同比再回到2时代主要受食品价格中的猪肉和蔬菜价格大幅上涨影响，而食品中的其他各项价格要么涨幅持续缩小，或是持续下降，要么上涨幅度并无明显加快。另外，非食品价格涨幅仍维持在低位波动。而6月份以来，受猪肉价格涨幅以及鲜菜价格回落影响，CPI也随之出现回落。8月份，猪肉价格涨幅更是出现大幅回落，带动CPI较大幅度回落。9月份CPI则再次在鲜菜和鲜果的主要影响下，涨幅有所扩大。其中，9月份鲜菜价格同比上涨7.5%，上月为下降3.9%；鲜果价格同比上涨6.7%，上月为下降0.58%；而肉类价格同比涨幅仍在收窄，上游的粮食价格涨幅仍在持续下降。总体来看，前期通胀回到2时代主要受猪肉和蔬菜价格同比涨幅较高影响，而9月份涨幅扩大同样主要是受到蔬菜水果影响，非宏观基本面发生变化所带来的通胀或滞胀。当前经济需求整体低迷，通胀仍无压力，CPI上涨动力不强。 图1：CPI同比 资料来源：WIND 国盛证券研究院 金融证券研究院 3 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 图2：CPI食品同比 资料来源：WIND 国盛证券研究院 PPI降幅虽转正，但大幅上涨可能性不存在，经济通胀仍无忧。前期我们预计随着供给侧改革，去产能，去库存的持续推进，供求关系正在不断改善，再叠加稳增长政策的持续发力，以及低基数效应，PPI降幅整体将呈现收窄趋势，甚至有望转正。当前PPI正不断验证了我们前期的判断。9月份PPI同比由负转正，上涨0.1%，结束54个月连降态势，前值降0.8%。PPI降幅虽转正，但大幅上涨可能性不存在，经济通胀仍无忧。PPI降幅持续收窄并转正，除了供给侧改革、去库存的不断推进，经济短期供求关系有所改善，以及前期持续下降所带来的低基数效应外，稳增长下的经济短期企稳，甚至有所回升是关键。然而，当前供求失衡局面，以及产能过剩的局面并没有发生根本转变。经济的企稳是政府大力稳增长的结果，并非经济的自动周期复苏。经济进入到 L 型增长的底部，而非 U 型增长，经济长期下行压力仍然较大，PPI缺乏持续大幅上涨的动力。如果经济能够持续企稳，PPI同比短中期内有望保持为正，并伴随企业的补库存效应，以及稳增长力度的阶段性收紧，而出现阶段性的下降。但受制于经济需求面的整体羸弱，以及产能过剩的局面，PPI大幅上涨可能性不存在。经济整体通胀仍无忧，通胀将维持低迷态势。 金融证券研究院 4 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 图3：PPI同环比 资料来源：WIND 国盛证券研究院 （二）进出口将进入低速增长新常态。 海关总署10月13日发布数据显示，今年前三季度，我国货物贸易进出口总值17.53万亿元人民币，比去年同期（下同）下降1.9%。其中，出口10.06万亿元，下降1.6%；进口7.47万亿元，下降2.3%；贸易顺差2.59万亿元，扩大0.6%。 9月份当月，我国进出口总值2.17万亿元人民币，下降2.4%。其中，出口1.22万亿元，下降5.6%；进口9447.9亿元，增长2.2%；贸易顺差2783.5亿元，收窄25%。 出口结束连续6月增长态势。9月我国出口总值同比下降5.6%，结束连增6个月的态势。1-9月累计出口总值同比下降1.6%，下降幅度较去年收窄0.2个百分点。此前我们预计，随着供给侧改革，去产能，去库存的不断推进，以及稳增长的持续发力，中国经济的短中期企稳，供求关系有望不断改善，国内和出口商品价格降幅不断收窄，甚至出现回升，进而为出口数据带来改善。因为从15年数据来看，出口数据的下滑很大程度归咎于需求下滑所导致的出口商品价格下跌影响。当前出口数据的走势正不断应验我们前期的判断。同时，我们继续维持短中期内出口数据整体呈现改善趋势，累计同比增速甚至有望转正，但持续实质改善难现，出口将进入低速增长的新常态，靠出口带动经济增长难指望。因为，虽然国内和出口商品价格降幅有望不断收窄，甚至出现回升，但商品价格的大幅上涨将难再现。因为当前中国经济的企稳是政府大力稳增长的结果，并非经济的自动周期复苏。经济进入到 L 型增长的底部，而非 U 型增长。另一方面，就当前而言，受中国经济增速放缓影响，中短期内世界经济仍将延续低速增长态势，全球贸易进入深度调整期，进而抑制我国出口增长。 年初以来进口同比降幅大幅下降主要受去年低基数，以宏观点评报告 金融证券研究院 5 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 及稳增长发力及其效果显现，经济出现短期企稳回升，大宗商品价格有所反弹影响。1-9月累计进口总值同比下降2.3%，下降幅度较去年收窄12.8个百分点，下降幅度大幅收窄，并且月度降幅也呈逐月收窄态势。9月份进口同比增长2.2%，连续两月保持正增长。我们预计进口同样难现持续实质改善。当前国内经济需求疲弱的局面并未发生实质转变，经济的短期企稳主要是稳增长持续发力的结果，中长期下行压力仍然较大。进口降幅的大幅收窄主要受去年低基数影响。如果中国经济能够持续企稳，未来大宗商品价格降幅将逐步缩小，甚至回升，带动进口同比增速数据出现回升，但同样将进入低速增长的新常态。总的来讲，对外贸易仍将持续低迷态势，难现实质改善，进出口将进入低速增长新常态，甚至出现阶段性负增长。 图4：进出口数据 资料来源：WIND 国盛证券研究院 宏观点评报告 金融证券研究院 6 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 2.国外经济： （一）美国9月零售销售符合预期，PPI环比好于预期。 美国9月零售销售上升0.6%，国内需求仍稳健。美国商务部周五(10月14日)发布的数据显示，素有“恐怖数据”之称的美国9月零售销售月率有所反弹，主要受汽车购买量上涨和美国民众可自由支配的开支上升所推动，表明美国国内消费需求仍稳健，这将在一定程度上加强美联储12月加息的预期。具体数据显示，美国9月零售销售月率上升0.6%，升幅与预期持平，前值从下降0.3%修正为下降0.2%；美国9月零售销售额达4598亿美元。数据还显示，美国9月核心零售销售月率上升0.5%，与预期值持平，前值从下降0.1%修正为下降0.2%；美国9月核心零售销售为3651亿美元。美国核心零售销售与GDP中消费者支出部分的对应最为密切。 分项数据显示，9月汽车销售上涨1.1%，加油站的销售上涨2.4%；在线零售销售增长0.3%，体育用品和兴趣商店的销售飙升1.4%，餐馆和酒吧的销售上升了0.8%；家具和建筑材料商店的销售也有强劲的增长；但服装店销售则持平，电子和电器商店销售下降了0.9%。 美国9月PPI月率上升0.3%，好于预期。美国劳工部周五(10月14日)发布的数据显示，美国9月PPI月率增幅超过预期，主要受能源产品及其他商品成本上涨所推动，其中9月能源价格环比上涨2.5%，加上美元走强的影响变弱，这将在一定呈上支撑通胀。具体数据显示，美国9月PPI月率上升0.3%，升幅高于预期值上升0.2%和前值持平；美国9月PPI核心月率上升0.2%，升幅高于预期值上升0.1%和前值上升0.1%。数据还显示，美国9月PPI年率上升0.7%，升幅高于预期值上升0.6%和前值持平，且创2014年12月以来最大增幅；美国9月核心PPI年率上升1.2%，升幅与预期值持平，但高于前值上升1%，创2014年11月以来最大涨幅。分项数据显示，美国能源价格在8月下滑0.8%后，9月增长了2.5%；食品批发价格在两个月连降后，9月录得上涨0.5%；同时，乘用车成本也有所增加。此外，医疗成本在8月增加0.4%后，9月微升了0.1%；医院门诊成本则在近期大涨后有所放缓，仅微升了0.1%，因问诊，牙科和医院门诊费用升幅较小。在过去12个月中，美国进口物价指数月率平均下降1.1%，但9月数据却录得上涨，这在一定程度上也将如9月PPI数据一样，对美国通胀形成支撑。 总的来看，美国经济9月份表现仍然持续好坏参半趋势，经济全面向好难持续。美国通胀一直处在稳步上行区间，但 金融证券研究院 7 / 18 宏观研究周报 请务必阅读末页的免责声明和评级说明 仍低于目标。良好的数据对美联储加息一般会有助攻作用，但考虑到全球仍然低迷的经济形势，以及不久前的英国退欧，美联储仍将维持缓慢加息节奏。年内是否加息仍需经济更多良好表现。我们继续维持美国经济仍将维持稳健有余，强劲不足的态势的判断，年内最多加息一次。 (二) 欧元区将继续缓慢增长态势，脱欧影响仍难料。 综合三季度欧元区经济表现来看，7月份欧元区经济出现整体向好趋势。欧元区7月经济景气指数好于预期、欧元区7月服务业、制造业以及综合PMI终值均好于预期， CPI数据则与预期一致，并好于前值，7月份零售销售同样好于预期。但这种整体向好趋势并没有得到延续。8月欧元区经济表现则总体欠佳，欧元区8月CPI初值同比增0.2%不及预期，以及欧元区经济景气指数降至3月以来最低。8月服务业和综合PMI表现同样双双低于预期。但8月份的零售业PMI 和9月份 Sentix投资者信心指数则表现良好。上周公布的欧元区9月综合PMI总值则降至52.6，创2015年1月来最低水平；欧元区9月CPI年率初值上升0.4%，较8月翻了一番，和预期相符，但离通胀目标仍较远。而本周公布的欧元区8月工业产出环比和同比均好于预期；欧元区10月Sentix投资者信心指数为8.5，同样好于预期。综合来看，欧元区经济表现总体来讲有喜有忧，仍将继续缓慢增长态势。脱欧影响目前来看并不明显，不如预期的那么大。但随着英国脱欧进程的不断深入，具体影响究竟如何还需进一步观察。 欧元区8月工业产出一扫颓势，环比和同比均好于预期。欧盟统计局周三(10月12日)公布的数据显示，欧元区8月工业产出完全扫除了7月的颓势，增幅高于预期，这表明良性的工业产出或使欧元区