债券研究-6月CPI与PPI数据点评：通胀短期无忧,关注后期增长数据

2014年07月10日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 债券研究 6月CPI与PPI数据点评：通胀短期无忧，关注后期增长数据 固定收益 ◆事件: 2014年6月，全国居民消费价格总水平同比上涨2.3%。其中，城市上涨2.4%，农村上涨2.1%；食品价格上涨3.7%，非食品价格上涨1.7%；消费品价格上涨2.2%，服务价格上涨2.6%。上半年，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨2.3%。全国工业生产者出厂价格同比下降1.1%，环比下降0.2%。工业生产者购进价格同比下降1.5%，环比下降0.1%。上半年，工业生产者出厂价格同比下降1.8%，工业生产者购进价格同比下降2.0%。 点评：1、 CPI略低市场预期，新涨价因素对CPI推动力度不大。5月CPI同比2.3%，略低市场一致预期。从统计局发布的细项数据来看，非食品价格变化相对较为平稳，食品价格的是CPI变化的主要决定因素，而6月份开始逐渐进入夏季，蔬菜和水果以及鸡蛋等不易储存的食品价格降幅明显，抵消了猪肉价格上涨带来的压力。整体上看，去年价格上涨的翘尾因素约为1.5个百分点，新涨价因素约为0.8个百分点，新涨价因素对CPI推动力度不大。 2、猪肉价格底部反弹，但是整体影响有限。虽然6月份猪肉价格对CPI影响有限，但是历史上猪周期对CPI的影响较大，市场对猪肉价格变化也较为敏感。5月份猪肉价格开始底部企稳，6月份猪肉价格开始环比上涨，底部反弹趋势开始形成。但是考虑到国家生猪收储机制已经建立且餐饮行业景气度并不高，其对于CPI的影响趋于弱化；加上PPI仍然处于负值区间，经济下台阶决定其难有大幅改善空间；同时暑期来临，蔬菜和水果以及鸡蛋等价格仍将处于低位，猪肉价格上涨在短期内对CPI的影响仍然十分有限，但是预计到4季度随着天气变化，蔬菜和水果以及鸡蛋等价格上涨叠加猪周期将会导致CPI步入上行通道，但是整体力度仍大可控。 3、PPI同比进一步收窄，但环比仍然为负，中上游行业产品出厂价格进一步下降。6月PPI同比下降1.1%，略有收窄，但是环比下降0.2%，其中生产资料价格同比下降1.5%，影响全国工业生产者出厂价格总水平下降约1.16个百分点，是PPI持续低迷的主要因素。而从各行业产品出厂价格来看，煤炭、钢铁大幅下降1.1%和3.5%，是PPI下行的主要推力，尤其钢铁产业链出厂价格指数进一步大幅下滑，整体上中上游行业出厂价格均在下降。随着经济企稳，建筑业相关链条将持续回升，而用电量增加也将抑制煤炭价格下跌，中上游行业PPI有望回升。整体上看，后期PPI有望同比持续收窄。 4、相对于债券市场而言，CPI难以构成压力，而政策层基于经济增长的货币政策态度才是真正的关键所在，后期经济增长的相关数据的指示意义可能更大。但整体上，我们认为基本面的扰动不是债市核心，债券整体牛市基础仍然存在，但是空间有限，票息价值才是王道。 分析师 郜彦伟(执业证书编号：S0930510120020) 021-22169044 gaoyw@ebscn.com 吴 昊(执业证书编号：S0930513070004) 021-22169112 Wuhao88@ebscn.com 郑若谷(执业证书编号：S0930513120001) 021-22169165 zhengrg@ebscn.com 2014-07-10债券研究 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 ◆事件: 2014年6月，全国居民消费价格总水平同比上涨2.3%。其中，城市上涨2.4%，农村上涨2.1%；食品价格上涨3.7%，非食品价格上涨1.7%；消费品价格上涨2.2%，服务价格上涨2.6%。上半年，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨2.3%。全国工业生产者出厂价格同比下降1.1%，环比下降0.2%。工业生产者购进价格同比下降1.5%，环比下降0.1%。上半年，工业生产者出厂价格同比下降1.8%，工业生产者购进价格同比下降2.0%。 点评： 1、 CPI略低市场预期，新涨价因素对CPI推动力度不大。5月CPI同比2.3%，略低市场一致预期。从统计局发布的细项数据来看，非食品价格变化相对较为平稳，食品价格的是CPI变化的主要决定因素，而6月份开始逐渐进入夏季，蔬菜和水果以及鸡蛋等不易储存的食品价格降幅明显，抵消了猪肉价格上涨带来的压力。整体上看，去年价格上涨的翘尾因素约为1.5个百分点，新涨价因素约为0.8个百分点，新涨价因素对CPI推动力度不大。 图1：CPI与PPI走势 -6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.002010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-06CPI:当月同比月PPI:全部工业品:当月同比月 资料来源：WIND，光大证券 图2：食品与非食品价格走势 资料来源：WIND，光大证券 2、猪肉价格底部反弹，但是整体影响有限。虽然6月份猪肉价格对CPI影响有限，但是历史上猪周期对CPI的影响较大，市场对猪肉价格变化也较为敏感。5月份猪肉价格开始底部企稳，6月份猪肉价格开始环比上涨，底部反弹趋势开始形成。但是考虑到国家生猪收储机制已经建立且餐饮行业景气度并不高，其对于CPI的影响趋于弱化；加上PPI仍然处于负值区间，经济下台阶决定其难有大幅改善空间；同时暑期来临，蔬菜和水果以及鸡蛋等价格仍将处于低位，猪肉价格上涨在短期内对CPI的影响仍然十分有限，但是预计到4季度随着天气变化，蔬菜和水果以及鸡蛋等价格上涨叠加猪周期将会导致CPI步入上行通道，但是整体力度仍大可控。 图3：农产品集贸市场猪肉价格指数 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.002009-022009-042009-062009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-04农产品集贸市场猪肉价格指数 资料来源：WIND，光大证券 图4：6类商品环比涨跌幅 0.4-0.41.2-3.6-0.6-4.5-2.20-0.1-0.20.10.10.100-5-4-3-2-1012环比涨跌幅（%） 资料来源：WIND，光大证券 3、PPI同比进一步收窄，但环比仍然为负，中上游行业产品出厂价格进一步下降。6月PPI同比下降1.1%，略有收窄，但是环比下降0.2%，其中生产资料价格同比下降1.5%，影响全国工业生产者出厂价格总水平下降约1.16个百分点，是PPI持续低迷的主要因素。而从各行业产品出厂价格来看，煤炭、钢铁大幅下降1.1%和3.5%，是PPI 2014-07-10债券研究 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 下行的主要推力，尤其钢铁产业链出厂价格指数进一步大幅下滑，整体上中上游行业出厂价格均在下降。随着经济企稳，建筑业相关链条将持续回升，而用电量增加也将抑制煤炭价格下跌，中上游行业PPI有望回升。整体上看，后期PPI有望同比持续收窄。 图5：6月份主要行业出厂价格环比变化 -1.10.2-3.5-0.3-0.30.200.200-0.10.2-0.10.10.1-0.30.10.8-0.2-0.4-0.90.200-0.10.2-0.3-0.4-0.30.1-1.90.2-1.50.3-0.50.1-0.1-0.10-0.100.1-0.300.200.1-0.4-0.2-0.1-0.11.40-0.1000-0.4-0.30.4-4-3-2-10126月5月 资料来源：WIND，光大证券 4、相对于债券市场而言，CPI难以构成压力，而政策层基于经济增长的货币政策态度才是真正的关键所在，后期经济增长的相关数据的指示意义可能更大。但整体上，我们认为基本面的扰动不是债市核心，债券整体牛市基础仍然存在，但是空间有限，票息价值才是王道。 2014-07-10债券研究 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 郜彦伟：上海财经大学国际金融硕士，光大证券研究所固定收益研究小组负责人。2007.4~2008.9，在长江证券研究所从事策略、固定收益研究；2008.9~2010.5，任太平洋安泰人寿资产管理部固定收益投资主管；2010年5月加盟光大证券研究所，任固定收益研究小组负责人。研究内容包括利率、信用、可转债以及模拟盘，对固定收益研究、投资有较为深入的理解。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2014-07-10债券研究 敬请参阅最后一页特别声明