1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 三季报业绩略超预期，管理机制改善带来经营质量持续提升 事件： 公司今晚发布三季报：前三季度，公司实现收入22.8亿元，同比增长14.75%；归母净利润0.98亿元，同比增长48.17%；扣非净利润0.85亿元，同比增长41.57%；其中，第三季度公司实现收入7.68亿元，同比增长8.28%，归母净利润0.52亿元，同比增长83.52%，单季度业绩略超市场预期。 点评： ■千金系列保持稳定增长，湘江药业受控货等因素收入端增速有所下滑。前三季度，公司的药品生产业务实现收入11.11亿元，同比增长10.95%，毛利率维持稳定。其中，中药板块大力重点开发县级市场，加大营销信息化建设及履职过程考核实现稳定增长，前三季度收入6.09亿元，同比增长8.55%，较上半年有所提升，我们预计千金系列实现收入4.2亿元左右，同比增长约6%，维持稳定增长；化药板块实现收入5.02亿元，同比增长16.12%，毛利率较往年提升2.49pp至69.68%。化药板块增速较上半年有所下滑，主要是受湘江药业控货以及营销改革等因素影响。根据草根调研公司二季度对部分产品进行提价，造成提价前渠道经销商拿货较多，渠道库存需要一定时间消化，我们预计公司有意控制发货，四季度有望恢复正常并重拾高增长。另一主营化药的子公司千金协力预计维持高增长态势，核心品种恩替卡韦全年有望实现亿元以上收入，实现翻倍增长。 ■千金净雅深耕现有存量市场，经营效率有所提升。前三季度，千金净雅实现收入1.51亿元，同比增长26.69%，毛利率提升0.84个百分点至57.43%，其中第三季度实现收入4777万元。公司目前放缓了新市场拓展步伐深耕现有存量市场，平均单个KA卖场销售额获得提升且药店等OTC端维持高增长态势，经营效率获得提升。全年看公司仍有望实现3亿元（含税）的销售目标，实现扭亏为盈贡献正收益。与此同时，公司正不断丰富卫生产品梯度，新产品小儿纸尿裤近期上市，销售情况良好，明年小解巾等高端产品也有望陆陆续续上市，为公司卫生用品业务板块贡献新的利润增长点。 ■经营管理机制不断改善驱动经营质量持续提升，期间费用率控制良好。公司自去年起开始转变经营思路，确定以利润为导向的考核管理机制，提升了公司的经营效率。目前公司划小核算单位，以省份为单Tabl e_Title 2017年10月28日 千金药业（600479.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 中成药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 18元 股价（2017-10-27） 14.00元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 4,882.58 流通市值（百万元） 4,267.47 总股本（百万股） 348.76 流通股本（百万股） 304.82 12个月价格区间 13.34/17.11元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.05 -2.34 -26.78 绝对收益 4.24 2.87 -17.13 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 孔令岩 报告联系人 kongly@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 千金药业：期间费用率提升拖累业绩表观增速，公司主营业务趋势向好/崔文亮 2017-08-29 千金药业：公司进入营销改革收获期，千金静雅迈入放量期/崔文亮 2017-06-21 千金药业：业绩符合预期，千金净雅年内有望盈亏平衡/崔文亮 2017-04-29 千金药业：千金卫生巾进入收获期,业绩有望反转/张龙 2017-04-01 -20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%2016-102017-022017-062017-10千金药业 中成药 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 位考核利润贡献并给予较大的激励弹性，公司净利润率较往年同期提升1.43个百分点，经营效率提升驱动利润增速高于收入增速。三季度公司的整体毛利率较去年同期略微下降1.67个百分点至42.63%，主要原因是毛利占比较大的中药板块受党参价格上涨导致的。公司期间费用控制良好，销售费用率较往年同期下降3.13PP至28.18%，管理费用率0.25PP至7.66%，财务费用率维持稳定。 ■投资建议：我们预测公司2017-2019年净利润分别为1.87/2.28/2.73亿元，EPS分别为0.54/0.65/0.78元，对应当前股价PE26X/21X/18X。四季度往往是公司产品放量的旺季，业绩环比有望进一步提升，且公司近期公告转让了处于亏损状态的千金医材51%股份，我们测算获得的收益（不低于500万）将在四季度确认提升公司表观业绩增速，带动公司全年业绩有望实现加速增长。公司当前对应2017年估值仅26倍，较同行业内类似上市公司具有显著的估值优势。考虑到公司营销改革效果初显、千金系列经过规格与价格转换后有望恢复稳定增长、湘江药业凭借着较强的第三终端的销售能力以及渠道拓展能力保持着高速增长、千金净雅已经进入快速放量期今年有望实现盈亏平衡等因素公司有望迎来经营拐点且公司市值小具有成长空间，给予买入-A 的投资评级，6个月目标价18元。 ■风险提示：千金净雅销售不达预期、一致性评价进展缓慢 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 2,446.7 2,864.9 3,372.5 4,012.7 4,789.1 净利润 93.0 149.4 186.8 227.8 273.2 每股收益(元) 0.27 0.43 0.54 0.65 0.78 每股净资产(元) 4.72 5.01 5.24 5.55 5.94 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 52.5 32.7 26.1 21.4 17.9 市净率(倍) 3.0 2.8 2.7 2.5 2.4 净利润率 3.8% 5.2% 5.5% 5.7% 5.7% 净资产收益率 5.6% 8.6% 10.2% 11.8% 13.2% 股息收益率 1.1% 1.4% 2.1% 2.4% 2.8% ROIC 7.3% 11.0% 13.6% 13.6% 18.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/千金药业 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 2,446.7 2,864.9 3,372.5 4,012.7 4,789.1 成长性 减:营业成本 1,311.5 1,573.3 1,840.7 2,172.9 2,588.5 营业收入增长率 11.5% 17.1% 17.7% 19.0% 19.4% 营业税费 25.0 33.8 38.8 43.3 50.3 营业利润增长率 -27.3% 104.7% 17.8% 19.7% 25.7% 销售费用 801.8 861.9 1,037.1 1,222.9 1,457.3 净利润增长率 -11.5% 60.7% 25.0% 22.0% 20.0% 管理费用 216.1 215.9 268.8 309.4 368.8 EBITDA增长率 -19.7% 60.5% 11.0% 16.8% 22.5% 财务费用 2.7 -6.8 -9.1 -9.8 -10.9 EBIT增长率 -28.2% 92.0% 17.2% 20.2% 26.3% 资产减值损失 4.4 3.2 4.3 2.5 3.3 NOPLAT增长率 -30.9% 100.1% 15.6% 21.3% 26.3% 加:公允价值变动收益 1.3 -0.1 28.4 -11.1 -2.0 投资资本增长率 33.0% -6.4% 21.2% -4.2% 16.8% 投资和汇兑收益 8.4 10.6 8.1 13.0 14.0 净资产增长率 41.7% 6.1% 4.4% 5.6% 7.0% 营业利润 94.8 194.0 228.4 273.4 343.7 加:营业外净收支 14.8 12.4 12.4 13.2 12.7 利润率 利润总额 109.6 206.4 240.8 286.6 356.4 毛利率 46.4% 45.1% 45.4% 45.9% 46.0% 减:所得税 21.3 33.0 41.3 46.9 58.2 营业利润率 3.9% 6.8% 6.8% 6.8% 7.2% 净利润 93.0 149.4 186.8 227.8 273.2 净利润率 3.8% 5.2% 5.5% 5.7% 5.7% EBITDA/营业收入 6.0% 8.3% 7.8% 7.7% 7.9% 资产负债表 EBIT/营业收入 4.0% 6.5% 6.5% 6.6% 7.0% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 513.2 728.4 450.5 667.6 569.2 固定资产周转天数 61 61 57 45 35 交易性金融资产 31.1 7.8 36.1 25.0 23.0 流动营业资本周转天数 86 81 77 78 76 应收帐款 187.1 200.1 229.1 302.2 328.0 流动资产周转天数 248 255 240 226 217 应收票据 530.0 651.1 946.5 871.3 1,266.2 应收帐款周转天数 24 24 23 24 24 预付帐款 124.9 100.0 202.3 147.7 256.4 存货周转天数 38 40 39 39 39 存货 272.3 358.5 379.1 486.2 549.1 总资产周转天数 366 363 335 301 276 其他流动资产 269.3 87.2 127.8 161.4 125.5 投资资本周转天数 184 174 158 142 126 可供出售金融资产 35.3 45.3 39.0 39.9 41.4 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 5.6% 8.6% 10.2% 11.8% 13.2% 投资性房地产 - - - - - ROA 3.2% 5.7% 6.2% 6.9% 7.7% 固定资产 418.0 556.3 518.8 481.3 443.8 ROIC 7.3% 11.0% 13.6% 13.6% 18.0% 在建工程 71.4 9.1 9.1 9.1 9.1 费用率 无形资产 260.4 259.8 253.3 246.9 240.4 销售费用率 32.8% 30.1% 30.8% 30.5% 30.4% 其他非流动资产 30.3 28.6 45.6 28.6 27.3 管理费用率 8.8% 7.5% 8.0% 7.7% 7.7% 资产总额 2,743.2 3,032.1 3,237.3 3,467.1 3,879.3 财务费用率 0.1% -0.2% -0.3% -0.2% -0.2% 短期债务 3.1 - - - - 三费/营业收入 41.7% 37.4% 38.5% 37.9% 37.9% 应付帐款 296.2 397.4 448.1 510.4 646.9 偿债能力 应付票