每日晨报

2024年5月17日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻 宏 观 ：加 税 插 曲 无 碍 出 口 韧 性 。扰 动 不 改 趋 势 ，看 好 外 贸 韧 性 对 经济 回 升 的 拉动 作 用 。 从 前4个 月 出 口 数 据 来 看 ， 本 轮 外 需 修 复 趋 势 进 一 步 明 确 。 后 续 来看 ，随 着 全 球 制 造 业 景 气 度 延 续 回 暖 、海 外 需 求 部 门 进 入 补 库 阶 段 、全 球 半 导体 销 售 周 期 步 入 上 行 期 以 及 出 口 商 品 单 价 下 降 带 来 的 商 品 竞 争 力 提 升 ， 未 来出 口 将 会 迎 来 进 一 步 回 暖 上 行 。 有 色 ：反 转 迹 象 已 现 ，业 绩 拐 点 临 近 。2023年A股 有 色 金 属 行 业 业 绩 处 于 下行 周期 中 ，业 绩 增 速 进 入 筑 底 阶 段 。尽 管2024Q1行 业 整 体 业 绩 增 速 加 速 赶 底 ，但 结 构 改 善 ，部 分 细 分 子 行 业 已 出 现 反 转 迹 象 。国 内 经 济 的 复 苏 与 市 场 对 于 美联 储 降 息 预 期 的 交 易 已 开 始 出 现 正 反 馈 ，黄 金 、铜 、锌 、锡 等 大 宗 商品 有 色 金属 价 格 在3、4月 出 现 了 跳 跃 式 的 上 涨 ，这 将 带 动 二 季 度 有 色 金 属 均 价 与 有 色金 属 企 业 中 枢 的 明 显 抬 升 ，A股 有 色 金 属 行 业 有 望 在2024Q2迎 来 业 绩 拐 点 。而 全 球制 造 业 回 暖 与 美 联 储 降 息 预 期 交 易 背 景 下 ， 已 出 现 业 绩 回 暖 上 行 趋 势的 黄 金 、铜 、铝 、锡 等 子 版 块 在 金 属 价 格 中 枢 大 幅 上 涨 的 支 撑 下 二 季 度 业 绩 有望 更 具 弹 性 的 释 放 ，建 议 关 注 黄 金 行 业 龙 头 山 东 黄 金 、中 金 黄 金 、银 泰 黄 金 、赤 峰 黄 金 、湖 南 黄 金 ；铜 铝 锡 等 工 业 金 属 行 业 龙 头 紫 金 矿 业 、洛 阳 钼 业 、西 部矿 业 、铜 陵 有 色 、金 诚 信 、中 国 铝 业 、神 火 股 份 、云 铝 股 份 、天 山 铝 业 、锡 业股 份 、兴 业 银 锡 、华 锡 有 色 。此 外 ，在 国 内 经 济 好 转 以 及 大 宗 金 属 品 种 涨 价 的带 动 下 ，稀 土 、钨 、钼 等 小 金 属 品 种 价 格 在 二 季 度 也 逐 步 走 强 ，相 关 子 板 块 业绩 也 有 望 在2024Q2出 现 明 显 的 边 际 改 善 ，建 议 关 注 中 国 稀 土 、北 方 稀 土 、中钨 高 新 、 金 钼 股 份 。 银 行 ：以 量 补 价 效 应 减 弱 ， 结 构 面 临 优 化 。 受LPR下 行 、 重 定 价 和 负 债 端 成本 刚 性 影 响 ，2023年 上 市 银 行 业 绩 增 长 承 压 ， 息 差 为 主 要 拖 累 ， 以 量 补 价 效应 有 所 减 弱 。信 贷 投 放 结 构 层 面 存 在 较 大 优 化 空 间 ，小 微 、科 创 、民 营 、绿 色金 融 等 领 域 有 望 维 持 高 景 气 度 。展 望2024年 ，信 贷 保 持 合 理 增 长 ，投 放 节 奏更 加 均 衡 ，结 构 优 化 将 成 为 主 要 特 征 。货 币 政 策 会 更 加 重 视 质 效 ，不 断 充 实 货币 政 策 工 具 箱 ，同 时 监 管 加 大 了 对 资 金 空 转 的 治 理 力 度 ，影 响 短 期 银 行 扩 表 ，但 为 业 务 结 构 优 化 ，经 营 模 式 的 转 型 打 开 了 空 间 。当 前 阶 段 银 行 估 值 处 于2020年 来 中 等 偏 低 水 平 ，股 息 率 稳 中 有 升 ，我 们 继 续 看 好 银 行 板 块 配 置 价 值 。个 股方 面 ：推 荐 中 国 银 行（601988）、成 都 银 行（601838）、江 苏 银 行（600919）和常 熟 银 行 （601128）。 汽 车 ：销 量 高 增 助 力 板 块 业 绩 向 好 。 整 车 端 推 荐 广 汽 集 团 、 比 亚 迪 、 长 安 汽车 、长 城 汽 车 等 ；智 能 化 零 部 件 推 荐 华 域 汽 车 、伯 特 利 、德 赛 西 威 、中 科 创 达 、科 博 达 、均 胜 电 子 、星 宇 股 份 等 ；新 能 源 零 部 件 推 荐 法 拉 电 子 、中 熔 电 气 、华纬 科 技 、 精 锻 科 技 、 拓 普 集 团 、 旭 升 集 团 等 。 宏观：通胀在二、三季度具备弱化基础——美国4月CPI数据 1、 核 心 观 点 CPI与 核 心CPI增 速 符 合 预 期 ，居 住 成 本 和 核 心 服 务 压 力 降 低 ，二 、三 季 度 有 望 进 一 步 弱 化 ：4月 消 费 者 价 格 指 数（CPI）同 比 增 速 从3月 的3.5%降 至3.4%， 符 合3.4%的 市 场 预 期 ； 剔 除 能 源 和 食 品 的 核 心CPI同 比 从 前 值3.8%降 低 至3.6%， 同 样符 合 预 期 。季 调 环 比 方 面 ，CPI和 核 心CPI增 速 缓 和 至0.3%。CPI数 据 在 此 前 连 续 四 个 月 强 于 预 测 后 ，终 于 出 现 了 延 续 缓 和的 迹 象 ， 这 对 降 息 预 期 显 然 是 好 消 息 。 我 们 在 《 美 国 通 胀 中 的 滞 后 项 目 存 在 降 低 的 基 础 》 中 也 分 析 了CPI和PCE通 胀 可 能进 一 步 走 低 的 理 由 。虽 然 通 胀 整 体 仍 具 有 粘 性 ，但如 果 可 以 延 续 当 前 趋 势 ，则 会 为 美 联 储 提 供 可 以 降 息 的 证 据 。主 要 项 目 中食 品 价 格 稳 定 ，能 源 价 格 回 升 幅 度 有 限 ，核 心 商 品 延 续 通 缩 ，居 住 成 本 降 幅 改 善 ，而 核 心 服 务 价 格 稍 有 缓 和 ，可 以 为 二 、三季 度 通 胀 的 缓 慢 降 低 提 供 信 心 。不 过 ，我 们 维 持2024年CPI同 比 增 速 中 枢3.1%的 判 断 和 年 内 两 次 降 息 的 预 期 ，而 四 季 度 通胀 的 潜 在 回 升 也 令 美 联 储 警 惕 ； 目 前 倾 向 于 认 为 劳 动 市 场 的 弱 化 对 失 业 率 的 抬 升 更 可 能 成 为 触 发 降 息 的 理 由 。 居 住 成 本 展 现 出 进 一 步 降 温 的 信 号 ， 利 于 核 心 通 胀 年 内 向3%靠 近 ：居 住 成 本 同 比 回 落 较 慢 ，但 环 比 出 现 一 定 改 善 。主要 居 所 租 金 和 业 主 等 价 租 金 同 比 分 别 为5.4%和5.8%，环 比 均 为0.4%并 与 前 值 持 平 。不 过 ，较 好 的 变 化 是 这 两 个 项 目 的 非 季调 环 比 降 低 至0.3%， 为 近 一 年 来 的 最 低 值 ， 也 利 于 核 心 通 胀 延 续 降 低 。 不 论 是 从 领 先 的 租 金 和 房 价 指 标 还 是BLS的 新 租 户价 格 指 数 （NTR） 来 看 ， 居 住 成 本 虽 然 降 幅 偏 慢 ， 但 持 续 降 低 的 基 础 仍 在 。 未 来 可 能 有 三 个 因 素 带 动 通 胀 缓 慢 下 行 ， 支 持 两 次 降 息 ：（1） 高 利 率 环 境 下 私 人 部 门 需 求 和 劳 动 市 场 的 逐 步 弱 化 ；（2）市 场 此 前 显 著 压 缩 降 息 预 期 后 金 融 条 件 的 收 紧 和 投 融 资 预 期 的 改 变 ；（3）通 胀 中 以 居 住 成 本 、运 输 服 务 中 的 机 动 车 保 险 以 及金 融 服 务 为 代 表 的 滞 后 项 目 依 然 存 在 同 比 进 一 步 回 落 的 空 间 。因 此 ，预 计 未 来 两 个 季 度 的 通 胀 数 据 难 以 使 美 联 储 不 降 息 甚 至加 息 ， 年 内50BP的 降 息 以 及9月 首 次 降 息 还 是 基 准 情 况 。 仍 需 注 意 通 胀 面 临 的 上 行 风 险 ，但 短 期 对 降 息 信 心 的 恢 复 将 成 为 交 易 方 向 ：虽 然 通 胀 压 力4月 弱 化 ，但 整 体 上 不 仅 通 胀中 枢 可 能 朝2.5%-3.0%的 范 围 上 移 ，其 也 面 临 短 期 和 中 期 的 上 行 风 险 。短 期 方 面 的 三 类 风 险 第 一 是 地 缘 政 治 冲 突 和 制 造 业的潜 在 回 暖 对 大 宗 商 品价 格 的 拉 动 ，第 二 是 劳 动 市 场 弱 化 速 度 不 及 预 期 可 能 延 续 推 动 服 务 价 格 ，第 三 是 居 住 成 本 由 于 统 计 方 式问 题 降 幅 弱 于 领 先 指 标 展 现 的 幅 度 。 中 期 方 面 ， 美 国 财 政 力 度 在 大 选 年 难 以 压 缩 ， 赤 字 率 可 能 不 低 于6%， 这 也 为 四 季 度 通胀 的 回 升 压 力 埋 下 隐 患 。考 虑 到 美 联 储 的 数 据 依 赖 和 重 要 经 济 数 据 难 以 避 免 的 波 动 和 修 正 ，市 场 预 期 未 来 仍 会 反 复 波 动 ，但目 前 对 降 息 信 心 的 恢 复 可 能 成 为 短 期 的 交 易 方 向 。 通 胀 和 零 售 数 据 的 弱 化 提 振 降 息 信 心 ，资 产 价 格 上 行 ：除了 符 合 预 期 的CPI外 ，当 日 还 公 布 了 略 低 于 预 期 的 美 国4月 零售 销 售 数 据 （ 环 比 持 平 ， 核 心 环 比0.2%）， 整 体 上 反 映 通胀 和 消 费 在 高 利 率 下 有 继 续 弱 化 的 希 望 ， 这 利 于 降 息 预 期 的 回 升 。数 据 公 布 后 ，CME数 据 显 示 交 易 者 暂 时 维 持9月 首 次 降 息 ，12月 出 现 二 次 降 息 的 预 期 不 变 ， 但 两 个 月 份 出 现 的 降 息 概 率 均有 小 幅 提 升 。 资 产 方 面 ， 美 国 三 大 股 指 集 体 创 新 高 ， 国 债 收 益 率 回 落 ，10年 期 降9.4BP至4.349%， 美 元 指 数 大 幅 下 行 至104.3015；金 价 和 铜 价 维 持 上 涨 。在5月FOMC会 议 和 财 政 部 季 度 发 行 计 划 后 ，长 端 美 债 获 得 了 支 持 其 收 益 率 边 际 回 落 的 理由 ， 但 趋 势 性 的 下 行 还 需 劳 动 市 场 和 通 胀 数 据 的 确 认 ， 而 目 前 来 看 美 债 收 益 率 有 望 进 一 步 向4%的 方 向 回 落 。 美 元 指 数 则 在欧洲 即 将 步 入 降 息 周 期 、 日 央 行 鹰 派 不 足 的 大 背 景 下 仍 易 保 持 相 对 强 势 。 风 险 提 示 ： 1.美 国 需 求 持 续 强 于 预 期 的 风 险 。2.地 缘 政 治 冲 突 加 剧 的 风 险 。3.美 国 出 现 突 发 流 动 性 危 机 的 风 险 。 （分析师：章俊） 宏观：加税插曲无碍出口韧性 1、