西非经货联盟货币政策行为的近期挑战

西非经货联盟货币政策行为的近期挑战 阿兰·费勒和劳伦斯·诺顿 SIP / 2024 / 013 基金组织精选问题文件由基金组织工作人员编写，作为与成员国定期磋商的背景文件。它基于2024年3月1日完成时的可用信息。该文件也作为国际货币基金组织国家报告第24 / 091号单独发布。 2024May IMF精选议题文件 非洲部 西非经货联盟货币政策行为的近期挑战 由Luca Antonio Ricci授权分发五月2024 基金组织精选问题文件由基金组织工作人员编写，作为与成员国定期磋商的背景文件。它基于2024年3月1日完成时的可用信息。该文件也作为国际货币基金组织国家报告第24 / 091号单独发布。 摘要：本文讨论了BCEAO货币政策的近期挑战，包括近期通货膨胀的飙升，外汇储备的持续侵蚀以及区域金融市场的紧张。为了应对这些冲击，BCEAO通过政策利率和流动性管理进行操作，包括从固定利率拍卖转向可变利率拍卖。本文发现，货币政策的行为逐渐受到金融稳定和外部生存能力挑战的制约，主张加强货币财政政策协调，以帮助BCEAO实现其储备目标。 推荐引用:Alain Feler and Lawrence Norton, Recent Challenges to the Conduction of Monetary Policy in the WAEMU. IMFSelected Issues Paper (SIP / 2024 / 013). Washington, DC: International Monetary Fund 选定的问题文件 西非经货联盟货币政策行为的近期挑战WAEMU 由Alain Feler和Lawrence Norton编写 西非经济与货币联盟 选定的问题 批准人非洲部 由Alain Feler和Lawrence Norton编写. 2024年3月1日 CONTENTS WAEMU _ 2执行货币政策的近期挑战 A.Introduction2B.WAEMU的货币政策框架3C.再融资分配方式从FRFA向FQVR的转变4D.BCEAO购买的二级市场主权债务8E.解决恢复外部储备充足的需要13 TABLE 1.拍卖主权证券- BCEAO购买和伴随的一级发行 附件 西非经货组实施货币政策的近期挑战1 近年来，BCEAO的货币政策遇到了相互矛盾的挑战，面对相对短暂但显着的通货膨胀飙升（由于外部因素），外汇储备的持续侵蚀以及区域金融市场的紧张（最后两次主要是由巨额财政赤字和较低的主权外部融资渠道推动）。为了应对这些冲击，BCEAO通过政策利率和流动性管理进行操作。在从2022年中期开始逐步提高政策利率的同时，BCEAO在2023年初首次减少了向银行提供的再融资数量-从固定利率转向可变利率-然后通过二级市场主权证券购买和其在下半年的紧急银行贷款工具重新注入流动性，以解决金融稳定问题。这些各种变化表明，西非经货联的货币政策行为如何逐渐受到金融稳定和外部生存能力挑战的制约，后者主张加强货币财政政策协调，以帮助BCEAO实现其中期储备目标。 A.Introduction 1.为了应对不断变化的环境，WAEMU的货币政策变得具有挑战性，不得不在2022年和2023年通过多种工具运作。主要是为了抑制通胀，从2022年6月到2022年底，政策利率上调了75bp。为了限制外汇储备的侵蚀，通过改变BCEAO的银行再融资操作程序，从固定利率全额分配（FRFA）系统到固定数量可变利率（FQVR）拍卖系统，金融状况在2023年2月至3月进一步收紧。这将BCEAO再融资的有效利率推向货币政策走廊的顶部，而区域市场的主权证券收益率大幅上升，因为银行越来越不愿意增加甚至维持其庞大的主权敞口。这最终导致BCEAO在2023年6月和9月启动了主权债务的二级市场购买。在通胀前景正常化但外汇储备进一步下降至充足水平以下的背景下，WAEMU货币当局继续通过9月和12月的两次25个基点的政策利率上调来回滚这些购债产生的大部分宽松措施。2023年，BCEAO的银行再融资逐渐减少。然而，银行流动性紧张局势在2023年底左右再次出现，迫使BCEAO通过其边际贷款工具注入大量流动性。 2.这些各种变化揭示了西非经货联盟的货币政策行为如何受到金融稳定和外部生存能力挑战的更多制约。为了记录这些挑战和政策对策，本文首先总结了 WAEMU货币政策框架的主要特征（B节），然后回顾BCEAO银行再融资分配方法的最新演变的情况和原理（C节）。在这种背景下，D节强调了银行不愿增加甚至维持其庞大的主权敞口如何导致BCEAO启动二级市场购买主权证券，而E节强调了更紧密的货币-财政政策协调如何帮助BCEAO实现其中期储备目标。 B.WAEMU的货币政策框架 3.西非经货联盟的货币政策主要旨在维持价格稳定。BCEAO法规第8条将价格稳定作为货币政策的主要目标，其定义为CPI同比通货膨胀率为2％，在24个月内的幅度为1个百分点。这些法规还将支持健康和可持续的经济增长确定为主要价格稳定目标的次要目标。 4.金融稳定和外部生存能力也是货币当局的关键责任。根据其《章程》第9条，BCEAO的“基本任务”除了执行货币政策外，还包括维护西非经货联银行和金融体系的稳定以及管理成员国的集合外汇储备，以确保西非经货联汇率制度的可行性，该汇率制度以西非CFAF与欧元的硬挂钩为基础，并得到法国的可兑换保证。在执行货币政策时，还必须适当考虑到其他两项任务的履行。 5.WAEMU的主要货币政策当局是货币政策委员会（MPC）和BCEAO的州长。《BCEAO章程》第66条委托MPC定义货币政策的立场和工具。2MPC通过设定政策利率（形成政策走廊的最低投标利率和边际贷款便利利率）以及银行准备金要求的利率和基数来决定货币政策立场。3根据BCEAO法规第62条，总督负责货币政策的实施，特别是通过监管银行流动性。在这种情况下，总督决定提供的再融资的最低金额，以及它是可变利率还是固定利率，并满足或拒绝银行对其边际贷款窗口的流动性需求。根据其法规第18条，BCEAO还可以通过公开市场操作管理银行流动性。 6.固定汇率制度可能要求调整货币政策，以期维持或恢复外汇储备充足，即使在没有通胀压力的情况下。根据法国与西非经货联八个成员国之间的货币合作协议，《BCEAO法规》第76条要求西非经货联的MPC在三个月内，当BCEAO的即期负债（基本上是基础货币和政府存款）的外汇储备覆盖率低于20时，重新评估其政策。实际上，BCEAO还根据WAEMU预期的商品和服务进口范围评估其外汇储备的充足性。4 C.再融资分配方式从FRFA向FQVR的转变 7.在Covid危机之前，BCEAO传统上通过每周和每月以可变利率的拍卖为银行提供固定数量的再融资。在2020年3月之前，BCEAO以适当的抵押品为银行提供了预先设定的再融资金额5通过可变利率(FQVR)的美国每周和每月拍卖(appels d ’ offre)。6在此类招标中，BCEAO首先以最高利率为银行的出价提供服务，直到总拍卖金额用尽为止。货币市场或边际利率（tax margial）是拍卖中最后一次出价的利率，按比例分配。加权平均利率（taxmoye pod é r é）是拍卖期间提供的各个出价的加权平均利率。MPC 2010年的决定阐明了WAEMU的货币政策规则，工具和程序，将可变利率拍卖视为通常的银行再融资操作程序。.7 8.为了应对Covid危机，货币政策开始仅通过改变固定的中央银行再贷款利率来实施。BCEAO推出的第一项措施 在大流行期间支持银行和经济的观点是从FQVR向FRFA银行再融资程序的转变。因此，2020年3月，BCEAO开始以最低（政策）利率全额满足银行对流动性的需求，条件是充足的抵押品和交易对手的财务稳健性。FRFA系统旨在通过确保商业银行以固定利率持续和充分获得中央银行流动性来减轻西非经货联盟金融市场的流动性风险。此外，在低通胀环境下，FRFA（政策）利率于2020年6月下调50个基点至2%。8 9.基金工作人员欢迎BCEAO在2020年转向FRFA，并建议将FRFA作为永久性银行再融资程序。这项建议反映在基金工作人员关于西非经货联成员国共同政策的最新三份报告中，以及西非经货联2022年FSAP的背景下。9为了支持这一立场，基金工作人员辩称，FRFA程序: a)可以通过向市场提供有关货币政策立场的明确信号，以及通过消除最低投标利率与平均投标利率之间的差异来增强政策利率引导金融状况的能力，从而提高货币政策的有效性;b)在银行间市场分割且流动性不足的环境中很有用，包括防止资金市场冻结（因为银行担心流动性不足可能更不愿意出售其流动资产）以及相关的银行信贷中断；c)不要求中央银行对银行流动性进行准确预测，在固定汇率制度下，由于外部资产的不可预测性，这更加困难；d)考虑到固定利率为银行提供的融资成本的更大确定性，可以有助于降低银行购买主权债券的流动性溢价。 10.BCEAO在2022年中期启动紧缩周期以应对通胀上升时维持了FRFA。在2021年一些国家因收成困难和安全问题而回升之后，由于全球食品和能源价格的上涨，包括NEER贬值，2022年消费者价格在8月份加速至8.8%的峰值。作为回应，MPC决定在2022年6月，9月和12月将FRFA利率（以及边际便利利率，因此是政策走廊）三次上调25bps，以防止通胀预期的去锚定。因此，银行间市场平均利率上升，同时融资条件。 在主权证券市场的拍卖部分，由于出价减少和收益率适度提高，市场有所收紧。 - 3％目标范围内。这一有利结果主要是由于国内谷物产量反弹和进口价格放缓导致食品价格回落。非食品通胀从2023年2月的5％（y / y）的峰值逐渐下降至11月的2.9％，缓解了通货膨胀的过程，而通胀预期仍然很稳定。 12.然而，BCEAO的银行再融资激增，外汇储备在2022年下半年和2023年初大幅下降。BCEAO的外汇储备从2021年底的242亿美元下降到2022年底的185亿美元 2023年2月为17.6美元，受持续庞大的财政赤字、广泛的外部经常账户赤字和较低的投资组合净流入的推动，反映出鉴于发达经济体的货币政策正常化，全球金融市场趋紧。这些国际收支的发展导致了银行结构性流动性状况的恶化，这在很大程度上得到了对BCEAO再融资的更高追索权的补偿。截至2022年底，BCEAO再融资的未偿还金额为49。 在FRFA利率逐步收紧总共75个基点的背景下，这一增长的大部分（89％）发生在下半年。因此，BCEAO在提高利率的同时为系统提供了更多的流动性。 汇储备的侵蚀。外汇储备在2023年初进一步下降，到2023年2月底达到174亿美元，涵盖 6国际货币基金 BCEAO的即期负债只有三分之二(2021年底约五分之四)，预期进口不到4个月(2021年底超过5个月)。鉴于WAEMU相对封闭的外部资本账户，政策加息只能通过抑制总需求来减轻外汇压力。这一中间目标不太可能及时实现，以解决外部缓冲的迅速侵蚀，包括因为货币政策通常长期滞后和货币政策在西非经货联盟的传导相对薄弱。.10BCEAO还将固定数量可变利率分配系统视为“其再融资窗口的正常运作”，与2010年MPC决定一致，阐明了WAEMU的货币政策规则，工具和程序。11 14.BCEAO决定限制其再融资数量的决定也可能反映了其对避免与货币政策目标冲突的担忧 。由于回归FQVR程序后对BCEAO再融资的需求过剩，银行平均再融资利率在3月底迅速升至最低中标利率以上，达到货币政策走廊的上限（5％），从而意味着有效的货币政策从 2022年6月和2023年3月。如果FRFA程序得以维持，则FRFA利率可能需要大幅提高至5％以上，以将银行再融资限制在BCEAO控制的水平，因为该程序已转向FQVR程序。在西非经货联的总体通货膨胀率下降并预计在24个月内回落至目标范围之际，BCEAO可能认为这种加息幅度过大。此外，BCEAO可