交银国际研究：电商GMV增速回暖，短期投入见成效

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024年 5月 16日 阿里巴巴 (BABA US)电商 GMV增速回暖，短期投入见成效 2024财年 4季度（3月季度）业绩：总收入 2,219亿元人民币（下同），同比增7%，与我们/彭博市场预期基本一致，其中，淘天+4%/国际+45%/云+3%/本地生活+19%/菜鸟+30%/大文娱-1%。调整后每股盈利 10.14元，同比降 5%，基本符合我们预期/低于彭博市场预期 3%。调整后 EBITA利润率11%，同比微降 1个百分点，主要由于电商业务加大投入，及菜鸟 IPO撤回后给予员工额外激励。 业绩要点回顾：1）淘天 GMV同比双位数增长 ，拉动 CMR增 5%，变现率小幅下降，因淘宝 GMV贡献提升及新的商业模式目前变现率较低，随着新广告产品全站推上线，GMV和CMR增速差将逐步收窄。2）国际商业收入受速卖通 Choice（贡献 70%订单）增长及变现率提升带动，亏损扩大至41亿元因加大速卖通 Choice和 Trendyol跨境业务拓展投入。3）云同比增3%，持续减少低毛利项目以提升收入质量，核心公有云产品收入双位数增长，并于 4月在海外降价以提升竞争力。AI相关产品收入三位数增长。4）菜鸟与速卖通运营协同下跨境物流履约服务增长拉动收入增长。5）2024财年公司回购 125亿美元，流通股减少 5.1%，批准 40亿美元股息派发。预计 2024年 8月底转换完成香港双重主要上市。 2025财年1季度展望：我们预计收入同比增7%至2511亿元，主要受到1）AIDC海外电商业务仍快速增长，预计增39%，2）本土电商预计GMV增速4%，CMR增速 3%，全站推广告产品对收入的拉动效应将从财年下半年开始显现。3）受公有云及 AI相关收入拉动，云业务收入将在未来 2个季度后恢复双位数增长。由于本土及海外电商均仍在投入期，且 AIDC去年同期仍未开始营销投入，公司整体 EBITA增速或仍承压。 估值： 短期投入目的在于电商用户体验及 GMV恢复增长，并逐渐带动广告收入整体恢复，我们认为利润增速是短期影响，公司股价跌至底部区间，现价对应 2024年 9倍市盈率，关注重点业务收入指标表现及股东回馈，维持目标价111美元/107港元（BABA US/9988 HK），维持买入评级。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅美元79.51美元111.00+39.6%财务数据一览年结3月31日202320242025E2026E2027E收入(百万人民币)868,687941,1681,042,0981,137,0841,219,033同比增长(%)1.88.310.79.17.2净利润(百万人民币)141,379157,479161,076174,316192,236每股盈利(人民币)55.8262.6368.1675.8686.05同比增长(%)5.512.28.811.313.4前EPS预测值(人民币)68.2875.81调整幅度(%)-0.20.1市盈率(倍)10.39.28.47.66.7每股账面净值(人民币)375.48427.12496.28572.96671.27市账率(倍)1.531.351.161.000.86个股评级买入5/239/231/245/24-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%BABA USMSCI中国指数股份资料52周高位(美元)102.1652周低位(美元)68.05市值(百万美元)190,394.65日均成交量(百万)44.56年初至今变化(%)2.58200天平均价(美元)75.09谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2024年 5月 16日阿里巴巴 (BABA US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 22024财年4季度业绩摘要图表 1：2024财年4季度业绩摘要(百万人民币)年结3月31日4QFY233QFY244QFY24环比(%)同比(%)交银国际预测差异 (%)点评总收入208,200 260,348 221,874 -15 7 219,352 1 彭博一致预期219,791 营业成本(138,823)(156,214)(148,098)-5 7 (146,812)1 毛利69,377 104,134 73,776 -29 6 72,540 2 营运开支 产品开发(13,880)(13,488)(14,085)4 1 (13,715)3 市场营销(24,931)(33,783)(28,826)-15 16 (30,127)-4 不考虑股权激励费用影响，占收比微升1个百分点行政费用(12,832)(11,261)(14,019)24 9 (11,043)27 其他营运开支(2,494)(23,091)(2,081)-91 -17 (2,308)-10 运营利润15,240 22,511 14,765 -34 -3 15,348 -4 未计税项和股权投资的收入25,308 17,318 9,849 -43 -61 10,638 -7 所得税费用(3,758)(4,988)(5,722)15 52 (4,108)39 净收入(亏损) 23,516 14,433 3,270 -77 -86 6,019 -46 Non-GAAP净利润(亏损) 27,375 47,951 24,418 -49 -11 23,548 4 毛利率 (%)33 40 33 33 营业利润率 (%)7 9 7 7 净利润率 (%)11 6 1 3 Non-GAAP毛利率 (%)34 40 34 34 Non-GAAP息税摊销前利润率 (%)12 20 11 11 同比降1个百分点，由于电商业务加大投入，及菜鸟IPO撤回后给予员工额外激励Non-GAAP净利润率 (%)13 18 11 11 Non-GAAP摊薄每股盈利 (元)10.71 18.97 10.14 -47 -5 10.04 1 彭博一致预期 10.45 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 2024年 5月 16日阿里巴巴 (BABA US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2：2024财年4季度分部业绩摘要(十亿人民币)年结3月31日4QFY233QFY244QFY24环比(%)同比(%)交银国际预测差异 (%)点评淘天集团89.9 129.1 93.2 -28 4 91.7 2 客户营销管理60.5 92.1 63.6 -31 5 62.8 1 GMV双位数增长拉动直营25.2 31.6 24.7 -22 -2 23.7 4 批发4.1 5.3 5.0 -7 20 5.3 -6 阿里国际数字商业集团18.9 28.5 27.4 -4 45 27.6 0 零售14.2 23.3 22.3 -4 56 22.4 -1 整体订单量同比增20%批发4.7 5.3 5.2 -2 11 5.1 0 本地生活集团12.3 15.2 14.6 -4 19 14.3 2 菜鸟集团18.9 28.5 24.6 -14 30 23.2 6 云智能集团24.7 28.1 25.6 -9 3 25.9 -1 核心公有云产品收入双位数增长，AI相关产品三位数增长大文娱集团5.0 5.0 4.9 -2 -1 5.1 -4 其他业务53.3 47.0 51.5 9 -3 51.5 0 总收入223.1 281.4 241.8 -14 8 239.4 1 未分配0.2 0.4 0.4 6 71 0.3 25 合并报表调整(15.1)(21.4)(20.4)-5 35 (20.3)0 阿里巴巴收入208.2 260.3 221.9 -15 7 219.4 1 Non-GAAP EBITA 淘天集团39.0 59.9 38.5 -36 -1 38.8 -1 用户体验相关投入增加，及技术基础设施投资阿里国际数字商业集团(2.2)(3.1)(4.1)30 88 (3.9)4 亏损扩大因加大速卖通Choice和Trendyol跨境业务拓展相关投入本地生活集团(4.1)(2.1)(3.2)55 -21 (3.1)2 饿了么UE持续改善，规模效应下到家业务亏损收窄菜鸟集团(0.3)1.0 (1.3)321 (1.2)13 撤回IPO后给予员工额外激励云智能集团1.0 2.4 1.4 -39 45 1.3 7 产品结构优化（公共云收入占比提升）及运营效率改善大文娱集团(1.1)(0.5)(0.9)71 -22 (0.6)43 其他业务(1.9)(3.2)(2.8)-11 52 (3.9)-27 总EBITA30.5 54.4 27.6 -49 -9 27.3 1 未分配(4.4)(0.8)(2.9)259 -34 (2.5)15 合并报表调整(0.8)(0.7)(0.7)5 -13 (0.3)132 Non-GAAP EBITA25.3 52.8 24.0 -55 -5 24.5 -2 Non-GAAP EBITA 利润率(%) 淘天集团43.4 46.4 41.3 42.3 阿里国际数字商业集团-11.5 -11.0 -14.9 -14.3 本地生活集团-32.9 -13.6 -21.9 -21.9 菜鸟集团-1.7 3.4 -5.5 -5.1 云智能集团4.0 8.4 5.6 5.2 大文娱集团-22.6 -10.3 -17.9 -12.1 其他业务-3.5 -6.7 -5.5 -7.5 总EBITA13.7 19.3 11.4 11.4 Non-GAAP EBITA利润率(%)12.1 20.3 10.8 11.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 2024年 5月 16日阿里巴巴 (BABA US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 42024财年4季度业绩亮点淘天坚持价格力和用户为先战略， GMV同比双位数增长 买家数和购买频次拉动 GMV和订单同比双位数增长，88VIP会员数同比双位数增长至 3500万+。 CMR同比增 5%，主要由 GMV增长拉动，变现率小幅下降，因淘宝 GMV贡献提升，及新的商业模式目前变现率较低。 调整后 EBITA 385亿元，同比微降 1%，利润率 41%，对比去年同期 43%， 主要由于用户体验相关投入增加，以提升留存率及购买频次，以及技术基础设施投资。速卖通 Choice拉动国际商业增长，投入增加下亏损扩大 零售收入同比增 56%，整体订单量增 20%，主要受速卖通 Choice 增长及变现率提升带动，截至 2024年 4月，Choice 贡献速卖通 70%订单量。Lazada 提高货币化率，单均亏损同比继续收窄。Trendyol 保持在土耳其的领先地位，并拓展海湾地区跨境业务。 调整后 EBITA亏损 41亿元，对比去年同期 22亿元亏损有所扩大，主要由于加大速卖通 Choice和 Trendyol跨境业务