2024年特别国债发行计划简评：供给压力缓释，资产荒逻辑再回归

2024年5月13日 --2024年特别国债发行计划简评 核心观点： 分析师 现 目 标 。首 先 ， 对 于2023年 的 总 结 ： 多 重 困 难 挑 战 交 织 叠 加 ， 我 国 经 济 波 浪 式 发 展 、 曲 折式 前 进 ，成 绩 来 之 不 易 ；其 次 ，当 下 仍 是 战 略 机 遇 与 风 险 挑 战 并 存 ，有 利 条 件 强 于 不 利 因 素 ，各 方 齐 心 协 力 推 动 经 济 持 续 向 好 、 行 稳 致 远 。“ 经 济 回 升 向 好 、 长 期 向 好 的 基 本 趋 势 没 有 改变 也 不 会 改 变 ， 必 须 增 强 信 心 和 底 气 ”， 中 央 对 于 经 济 向 好 回 升 的 信 心 与 决 心 仍 然 坚 定 。2）2024年 政 策 取 向 ： 延 续 “ 稳 ” 的 总 基 调 ， 加 快 发 展 新 质 生 产 力 。第 一 ， 对 于 新 一 年 的 工作 部 署 ，仍 要 求“ 稳 中 求 进 、以 进 促 稳 、先 立 后 破 ”，“ 进 是 方 向 和 动 力 ”，同 时 也 包 含 对 于 经5月13日 ， 财 政 部 网 站 披 露 超 长 期 特 别 国 债 发 行 安 排 ， 明 确 了2024年 超 长 期 特 别 国 债 发 行计 划 。特 别 国 债 发 行 期 限 分 别 为20年 、30年 和50年 ，发 行 时 间 持 续 两 个 季 度 。当 日 国 债 收益 率 大 幅 下 行 ，主 因一 是 发 行 计 划 显 示 的 后 续 供 给 节 奏 较 市 场 预 期 更 缓 ，供 给 压 力 有 限 ；二是 周 末 公 布 的 金 融 数 据 大 幅 不 及 预 期 ，信 贷 需 求 修 复 较 弱 反 映 基 本 面 缓 步 修 复 的 底 层 逻 辑 未有 反 转。5月13日 ， 财 政 部 网 站 披 露 超 长 期 特 别 国 债 发 行 安 排 ， 明 确 了2024年 超 长 期 特 别 国 债 发 行计 划 。特 别 国 债 发 行 期 限 分 别 为20年 、30年 和50年 ，发 行 时 间 持 续 两 个 季 度 。当 日 国 债 收益 率 大 幅 下 行 ，主 因一 是 发 行 计 划 显 示 的 后 续 供 给 节 奏 较 市 场 预 期 更 缓 ，供 给 压 力 有 限 ；二是 周 末 公 布 的 金 融 数 据 大 幅 不 及 预 期 ，信 贷 需 求 修 复 较 弱 反 映 基 本 面 缓 步 修 复 的 底 层 逻 辑 未有 反 转 ， 资 产 荒 逻 辑 将 继 续 演 绎。 济 高 质 量 发 展 转 型 、 突 破 的 要 求 。“ 该 立 的 要 积 极 主 动 立 起 来 ， 该 破 的 要 在 立 的 基 础 上 坚 决⚫年 内 供 给 压 力 缓 释 ， 测 算 供 给 高 峰 或 在6月 、8-9月 、12月 。⚫年 内 供 给 压 力 缓 释 ， 测 算政 府 债供 给 高 峰 或 在6月 、8-9月 、12月 。 研究助理：周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn 破 ，特 别 是 要 在 转 方 式 、调 结 构 、提 质 量 、增 效 益 上 积 极 进 取 ”，这 些 方 面 的 政 策 支 持 可 能 会更“ 进 ”一 步 。第 二 ，报 告 强 调 政 策 取 向 一 致 性 ， 将 政 策 统 筹 、 形 成 合 力 放 在 重 要 位 置 ， 预1）对 于 特 别 国 债 来 说 ：计 划 显 示 发 行 持 续 时 间 将 拉 长 至 两 个 季 度 至11月 ，发 行 节 奏 偏 慢 的情 况 下 月 均 供 给 压 力 随 之 缓 解 。1）对 于 特 别 国 债 来 说 ：计 划 显 示 发 行 持 续 时 间 将 拉 长 至 两 个 季 度 至11月 ，发 行 节 奏 偏 慢 的情 况 下 月 均 供 给 压 力 随 之 缓 解 。 计 后 续 政 策 出 台 将 更 有 连 续 性 、联 动 性 、互 补 性 。第 三 ，后 续 政 策 预 计 会 加 大 对 科 技 创 新 产业 转 型 的 支 持 力 度 和 政 策 倾 斜 ， 房 地 产 方 面 预 计 也 继 续 有 发 力 举 措 。3）2024年 预 期 目 标 ：GDP增 速5%左 右 、 就 业 目 标 更 加 积 极 。首 先 ， 今 年 的 经 济 增 速 目 标从 发 行 方 式 及 对 象 来 看 ，公 开 发 行 概 率 可 能 更 大 ，但 考 虑 到 后 续 专 项 债 发 行 压 力 也 较 大 ，不排 除 部 分 定 向 发 行 缓 解 供 给 多 增 带 来 的 流 动 性 冲 击 。参 考2007年 比 例 ，本 次 或 有8700亿 元公 开 发 行 ，1300元 定 向 发 行 。从 发 行 方 式 及 对 象 来 看 ，公 开 发 行 概 率 可 能 更 大 ，但 考 虑 到 后 续 专 项 债 发 行 压 力 也 较 大 ，不排 除 部 分 定 向 发 行 缓 解 供 给 多 增 带 来 的 流 动 性 冲 击 。参 考2007年 比 例 ，本 次 或 有8700亿 元公 开 发 行 ，1300亿元 定 向 发 行 。 在5%左 右 ， 与 去 年 持 平 ， 继 续 释 放 稳 增 长 的 积 极 信 号 。 一 方 面 体 现 今 年 经 济 发 展 更 倾 向 于在 重 质 的 基 础 上 保 量 ，另 一 方 面 ，我 国 货 币 和 财 政 都 具 有 较 充 足 的 发 力 空 间 ，将 经 济 增 长 目标 设 为5%是 综 合 考 量 了 挑 战 与 机 遇 的 结 果 ，今 年 政 策 继 续 发 力 ， 各 方 齐 心 协 力 ，5%的 增 速目 标 有 能 力 实 现 。其 次 ，失 业 率 目 标 保 持 不 变 但 就 业 目 标 更 加 积 极 ，中 央 对 于 就 业 问 题 更 为关 切 ，今 年 促 青 年 就 业 政 策 可 能 更 加 积 极 有 为 ，更 加“ 突 出 就 业 优 先 导 向 ，加 强 财 税 、金 融供 给 节 奏 来 看 ， 高 峰 在6-10月 ， 每 月 千 亿 以 上 。我 们 参 考 过 往 特 别 国 债 公 开 发 行 的 经 验 ，2007年 每 次 公 开 发 行 规 模 均 在300亿 上 下 ，而2020年 每 次 公 开 发 行 规 模 均 为500或700亿元 ， 故 而 我 们 假 设 每 次 匀 速 发 行 ， 那 么 特 别 国 债 供 给 高 峰 主 要 集 中 在6-10月 ， 每 月 供 给 规模 在1300-1800亿 元 左 右 ，5月 和11月 供 给 在900亿 元 左 右 ； 若 小 部 分 定 向 发 行 ， 则6-10月 每 月 供 给 在1100-1600亿 元 左 右 ，5月 和11月 供 给 在800亿 元 左 右 。供 给 节 奏 来 看 ，特 别 国 债 供 给高 峰 在6-10月 ， 每 月 千 亿 以 上 。我 们 参 考 过 往 特 别 国 债 公 开发 行 经 验 ，2007年 每 次 公 开 发 行 规 模 均 在300亿 上 下 ，2020年 每 次 公 开 发 行 规 模 均 为500或700亿 元 ， 故 而 我 们 假 设 每 次 匀 速 发 行 ， 那 么 特 别 国 债 供 给 高 峰 主 要 集 中 在6-10月 ， 每月 供 给 规 模 在1300-1800亿 元 左 右 ，5月 和11月 供 给 在900亿 元 左 右 ； 若 小 部 分 定 向 发 行 ，则6-10月 每 月 供 给 在1100-1600亿 元 左 右 ，5月 和11月 供 给 在800亿 元 左 右 。 风险提示 等 政 策 对 稳 就 业 的 支 持 ， 加 大 促 就 业 专 项 政 策 力 度 ”。⚫各 个 方 向 政 策 如 何 定 调 ？1）广 义 财 政 更 为 积 极 ， 拟 连 续 几 年 发 行 万 亿 超 长 期 特 别 国 债。 赤字 率 拟 按3%安 排 ， 赤 字 规 模4.06万 亿 元 ， 地 方 政 府 专 项 债 券3.9万 亿 ， 发 行 万 亿 超 长 期 特别 国 债 。首 先 ，赤 字 率 与 去 年 制 定 目 标 持 平 ，但 赤 字 规 模 增 加1800亿 元 ，而 去 年 四 季 度 万 亿2） 对 于 地 方 政 府 债 及 国 债 ， 我 们 维 持 此 前 的 判 断 与 测 算 ：今 年 以 来 新 增 专 项 债 限 额 增 高 但发 行 速 度 明 显 不 及 往 年 ，二 、 三 季 度 集 中 发 行 专 项 债 以 期 形 成 更 多 实 物 工 作 量 可 能 性 更 大；Q2、3发 行 压 力 较 大 的 情 况 下 ，为 避 免 流 动 性 冲 击 一 般 债 和 国 债 或 有 所 让 路 ，新 增 一 般 债 和国 债 可 能 发 行 相 对 平 缓 或 有 所 后 置 。2） 对 于 地 方 政 府 债 及 国 债 ， 我 们 维 持 此 前 的 判 断 与 测 算 ：今 年 以 来 新 增 专 项 债 限 额 增 高 但发 行 速 度 明 显 不 及 往 年 ，二 、 三 季 度 集 中 发 行 专 项 债 以 期 形 成 更 多 实 物 工 作 量 可 能 性 更 大；Q2、3发 行 压 力 较 大 的 情 况 下 ， 为 避 免 流 动 性 冲 击 一 般 债 和 国 债 或 有 所 让 路 ，新 增 一 般 债 和国 债 可 能 发 行 相 对 平 缓 或 有 所 后 置 。 1.经济基本面超预期回升的风险2.政策发布节奏超预期的风险3.货币政策超预期转向的风险 国 债 增 发 后 实 际 赤 字 率 升 至3.8%，今 年 以1万 亿 超 长 期 特 别 国 债 替 换 ；其 次 ，今 年 拟 安 排 地基 本 面 底 层 逻 辑 未 反 转 ， 资 产 荒 大 概 率 继 续 演 绎 ， 利 率 震 荡 下 行 。基 本 面 底 层 逻 辑 未 反 转 ， 资 产 荒 大 概 率 继 续 演 绎 ， 利 率 震 荡 下 行 。 方 政 府 专 项 债 券3.9万 亿 元 ，比 上 年 增 加1000亿 元 ，略 超 市 场 预 期 ，中 央 加 杠 杆 调 整 债 务 结构 的 同 时 ，专 项 债 安 排 的 规 模 较 去 年 小 幅 提 升 为“ 统 筹 好 地 方 债 务 风 险 化 解 和 稳 定 发 展 ，进一 步 落 实 一 揽 子 化 债 方 案 ， 妥 善 化 解 存 量 债 务 风 险 ”提 供 支 持 ， 对 有 效 投 资 ， 推 动 形 成 实 物工 作 量 的 效 果 也 值 得 观 测 ； 最 后 ， 今 年 开 始 拟 连 续 几 年 发 行 超 长 期 特 别 国 债 ， 今 年 先 发 行1万 亿 元 ，用 途 方 面 将 专 项 用 于 国 家 重 大 战 略 实 施 和 重 点 领 域 安 全 能 力 建 设 。一 方 面 意 在 新 旧动 能 转 换 过 渡 期 的 长 期 资 金 需 要 ， 另 一 方 面 兜 牢 基 层 “ 三 保 ” 底 线 ， 助 益 化 债 的 困 难 地 区 保持 经 济 平 稳 发 展 ， 缓 解 地 方 财 政 投 向 重 大 项 目 投 资 方 面 的 资 金 约 束 ， 支 持 基 建 转 型 需 要 。2）货 币 政 策 灵 活 适 度 、精 准 有 效 ，延 续 提 升 价 格 水 平 预 期 目 标 。首 先 ，报 告 延 续12月 会 议社 融 数