2024年4月金融数据解读：社融短暂波动，政策预期升温

2024年5月12日 社融短暂波动政策预期升温 --2024年4月金融数据解读 核心观点： 分析师 章俊：010-8092 8096：zhangjun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070003 4月金 融数 据的 含 义： 1.社 融负 增 长 ，主 要 受未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票 和 政 府 债 券 融 资 拖 累。政 府 债 券 融 资为-984亿 元，主 要 由 于 地 方 专 项 债发 行 节 奏偏 慢， 叠 加 国 债 本 月 到 期 量 较 大 （近 两年 高 峰）。未 贴 现银 行 承 兑 汇 票-4486亿 元 ，4月 票 据 利 率 明 显 下 行 ，显 示 表 内票 据冲 量 ，部 分表 外需 求 可 能转 回 表 内 。 表 内 外 的 票 据 融 资加 总 规 模 与2020年 、2022年 同 期 相 当 ，显 著 高 于 其 他 年 份 ， 一 定 程 度 上 说 明 本 月 内 生 融 资 需 求较 弱 。 许冬石：（8610）83574134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 2.贷 款余 额增 速持 平，居 民表 现 稍 弱，企 业 贷 款表 现 稳 健。居 民短 贷 和 长 贷 均 为 负增 长 ，与4月 汽 车和房 地 产销 售高 频 数 据相 印 证。但 居 民3月 贷 款 表 现 较 好 ，可 能提 前 透 支 了 部 分 需 求 ，对 居 民 贷 款 数 据 需 保 持 观 察。企 业 贷 款 保 持稳 健，同 比 多 增1761亿 元 。企 业中长 期 贷 款略 低 于 过 去5年 均 值 ，一 季 度 财 政 支 出 偏 强 且在 支 出 结构 上 仍 然 偏 向 基 建，政 府 项 目 投 资带 动 企 业 中 长 期 贷 款 的 稳 健 表 现。 3.M1、M2增 速滑 落。M1增速 跌 入 负 值 ， 主 要 受单 位 活 期 存 款 减 少2.6万 亿 拖 累 ，但BCI企 业 销 售 、利 润、招 工前 瞻指 数 均 在4月上 行，显 示企 业 预 期转 暖 ，后 续 有望 逐 步 改 善。M2增 速 快 速 滑 落 ，可 能 由 于信 贷 增 速 下 滑派 生 货 币 减 弱 ， 以 及 财 政净 支 出 偏 慢。 风险提示 1.政策理解不到位的风险2.央行货币政策超预期的风险3.政府债券发行不及预期的风险4.经济超预期下行的风险 4.钱都 去 哪 里 了 ？本 月 企 业 新 增 贷 款8600亿 元 ， 但 企 业 存 款却减 少1.87万 亿 元 ，其 中 活 期 存 款 减 少2.6万 亿 ，定 期 存 款 增 加7400亿 元 。一 方 面由 于居 民 存 款 向 企 业回 流 不 畅 ，资 金 在 居 民 沉 淀 。另 一 方 面 企 业预 期 偏 弱 ，资 金 活 化 程 度 降 低 ，活 期 存款 向 定 期沉 淀 。同 时存 款 利 率 下 行 的 背 景 下 ，居 民 和 企 业 存 款 向 理 财产 品转 移 可 能也 是 重 要 原 因 。 居 民 贷 款和存 款 同 时 负 增 长 ， 部 分 存 款 可 能 用 于 归 还 贷 款。 我 们 的 判 断 和 政 策 展 望： 1.对信 贷增 速 不 宜 过 度 期 待 ，但 对 于社 融趋 势 也 不 必 太 悲 观。央 行 连 续 三 个 季 度 的货 币 政 策 执 行 报 告 的专 栏 ，都 包 含 信 贷 供 需 新 格 局 的 内 容，强 调 淡 化 新 增 ，盘 活 存量 ，防 止 资 金 空 转 。央 行 已 做 出“信 贷 增 长 已 由 供 给 约 束 转 化 为 需 求 约 束”的 判 断 ，全 年 贷 款 增 速不 宜 过 度 期 待，但 加 强 信 贷 方 向 引 导 的 背 景 下 ，结 构 性 的 货 币 政 策 工具将持 续 推 出。但 直 接 融 资 比 例 将 逐 步 提 升 ，4月 政 治 局 会 议 明 确 提 出 了 要 尽 早 发行 特 别 国 债 ，同 时 加 快 专 项 债 发 行 进 度 。对 于 二 、三 季 度 政 府 债 供 给 提 升 的 预 期 可以 更 乐 观 ， 将 对 社 融 构 成 重 要 支 撑， 社 融 增 速 将 逐 步 上 行。 2.降 准 降 息 可 能 临 近。4月政 治 局 会 议之后 我 们 调 整 了 降 准 和 降 息 的 时 间 预 期 ，降准 可 能 很 快 到 来 ，降 息 可 能 在2季 度。一 季 度 货 币 政 策 执 行 报 告 ，将通 胀 回 升 列入货 币 政 策 目 标 的 主 要 考 量， 进 一 步 推 升 政 策 预 期 。 央 行 将 在 利 率 下 行 、 通 胀 回 升 、汇 率 稳 定 ， 三 者 之 间 寻 求 平 衡 ， 以 实 现 政 策 的 一 致 性 。 2024年5月11日， 央 行 发布2024年4月金 融 数 据。4月 社 会融 资-1987亿元，对实 体 发放 人 民币 贷 款3306亿 元,低于 市 场预 期。社融 增 速8.3%，环 比下 滑0.4pct， 增速 继 续放 缓。 4月社 融减少1987亿元 ，同比 少增1.4万亿元，其 中政 府 融资-984亿 元，同比少 增5532亿 元；对 实体 经济 发 放的 人 民币 贷 款3306亿 元，同 比少 增1125亿元 ；未贴 现 的银 行 承兑 汇 票-4486亿 元，同 比少增3141亿元 ；企业 债 券净 融资493亿元， 同 比少增2447亿 元 。社 融 减少主 要受 未 贴现 银行 承 兑汇 票 和政 府 债券 融资拖累 。对实 体 信贷 表 现尚 可，与 过去 两 年相 差 不大 ，小 幅 少增 。（2023年4431亿元，2022年3616亿 元）。 4月金 融 机构 新 增人 民 币 贷款7300亿元 ，同 比多增112亿元。其中 居 民贷 款-5166亿元， 其 中短 贷-3518亿元， 中 长 贷-1666亿元； 企业 贷 款8600亿元， 其中短 贷-4100亿元， 中 长 贷4100亿元， 票 据融 资8381亿元。 M1同比-1.4%（前 值1.1%），M2同 比7.2%（前 值8.3%）， 货 币供 应 量增 速快速 下 行。 一、社融负增长，主要受未贴现银行承兑汇票和政府债券融资拖累 4月社 融减 少1987亿 元，同 比 少 增1.4万 亿。社融减 少 主要 受 未贴 现 银行 承兑汇 票 和政 府 债券 融 资拖 累 。政 府 债券 融 资为-984亿元 ，主 要由 于 地方 专 项 债发行节 奏 偏慢 ，叠加 国 债本 月到 期 量较 大（近 两 年高 峰 ）。未贴 现 银行 承 兑汇 票-4486亿元 ， 可以 与 企业 表 内票 据融 资 高增 结 合起 来 观察 。4月 票 据利 率 明显 下 行 ，显示 表 内 票 据 冲 量 ， 部 分 表 外 需 求 可 能 转 回 表 内 。 表 内 外 的 票 据 融 资 加 总 规 模 与2020年、2022年同 期 相 当， 显 著高 于 其他 年 份， 一定 程 度上 说 明本 月 内生 融资需求 较 弱。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (一)贷 款余 额 增 速 与 上 月 持 平， 居 民 表 现 稍 弱 ， 企 业 贷 款 表 现 稳 健 4月金 融 机构人 民币 贷 款余额 同 比增 长9.6%，贷 款 增速 与3月持 平。2023年4月金 融 机构 新 增人 民 币 贷款7188亿元，去 年1季度 信 贷创 历 史新 高 提前 透支 了部分4月 的需 求。2024年信贷 节 奏重 回 由实 体 融资 需求 主 导，强 调平 滑大小 月波动，银 行季末冲 刺的 意 愿 弱于 去 年 。4月 实 体信 贷 同比少 增1125亿 元 ，金 融机 构人民 币 贷款 同 比多增112亿元，两 者的 差 值主 要是由于金 融机 构 对非 银行业 金融机构的 贷款 同 比多增473亿元 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 居 民 短 贷 和 长 贷 均 为 负 增 长。4月居民 新 增信 贷-5166亿元 ， 同比少增2755亿元 。 其中 短 贷同 比 少增2263亿元 ， 中长 贷 同 比少增510亿 元。居 民 短期 贷 款减少，4月汽 车 销售 数 据同比 走 弱。居 民中 长 贷减 少，可 能由 于4月 份 高频 数据显 示30大 中城 市 商品 房 销售 同 比下 行 约41%。居民 的 存款 和 贷款 同 时减 少， 可能提 前 还贷 的 现象 仍 然存 在。 企 业中 长 期信 贷稳 健 增 长。4月企业 新 增信 贷8600亿元 ，同 比 多增1761亿 元， 其中 票 据融 资 同比多增7101亿 元，短 贷 同比 少增3001亿元， 中 长贷 同比 少增2659亿 元 。企 业 中长 期贷 款虽然同 比少增 ，但 表现 依 然较 稳 定 ，与2019-2002年均 值 基本 相 当。2023年4月 企 业中 长 期贷 款新 增6669亿元，2019年-2022年4月的 均 值为4406亿 。一 季度 财 政支 出 偏强 且 在支 出结 构 上仍 然 偏向 基 建， 政府项目 投 资带 动 企业 中 长期 贷款 的 稳健 表 现。房地 产 商贷 款 改善 是 积极 信 号，房地产融 资 协调 机 制正 在 逐步 发挥 作 用，截 至3月 末 ，各地 推 送的“ 白名 单 ”项 目中 ，有1979个项 目 共获 得 银 行授 信4690.3亿元 ，1247个 项目 已 获 得贷 款 发放1554.1亿元 ， 进度 加 快。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (二)企 业 债 券 融 资增 速 放 缓，化 债 背 景 下 企 业 债 券 融 资 可 能 主 要 来 自 产 业 债 央行 在2023年 四季 度 的货币 政 策执 行 报告，首次 提出 “ 合理 把 握债 券 与信贷两 个 最大 融 资市 场 的关 系 ”， 扩 大直 接 融资 ， 社 融结 构 实现 再 平衡，2024年一季度 货 币政 策执行 报 告再 次强 调。4月企 业 债券 融 资净 新 增493亿 元 ，同 比 少增2447亿 元 ，增 速 放缓。未 来公 司 信用 类 债券 和 金融 债券 发 行可 能 提速。融资 成本降低 推 动企 业 采用 债 券融 资的 方 式 。根 据 公开 披 露 数据 ，4月wind口 径 的城 投债净融 资 额约-1027亿 元 ，化债 背 景下 企 业债 券 融资 可能 主 要来 自 产业 债 。4月wind口径 的 产业 债净融 资 额 约1857亿 元。 (三)政 府 债 券融 资 同 比 少 增 ， 主 要 由 于 国 债 到 期 量 大 ， 地 方 专 项 债 提 速 政府 债 券发 行 进度 慢 于去 年，4月政府 债 券净融 资为-984亿元，融资同 比 少增5532亿 元，是本月社 融同 比 少增 的 主要 原 因。 根据 已 公开 披 露的 政 府债 券发 行 数据 ，4月政 府 债 券发 行 量约1.43万亿元，其中，国债发 行量约1.08万 亿 元，净 融资 额为-984亿元 ， 净融 资 额为负 值主 要是由 于4月 国债 到 期量 为1.2万 亿 ，为 近 两年 最 高值 ， 而去 年 同期 到 期量 只有 约一半 的