恒逸石化（000703.SZ）在2023年的财务业绩实现了扭亏为盈，这得益于涤纶行业景气度的上行。根据公司年报显示，恒逸石化的2023年营业收入为1361.48亿元，同比下降了10.46%，但归母净利润却实现了4.35亿元的大幅增长，同比增长了140.34%。这一成绩主要得益于东南亚地区下游需求的持续回暖，尤其是新加坡市场成品油价差的稳定回升，以及PX和苯等芳烃产品的供需格局改善，导致产品价差同比增长。
1Q24（第一季度）恒逸石化的盈利水平环比显著提升，净利率达到了1.67%，较去年同期上涨了1.08个百分点。这一增长主要得益于炼化板块汽油、化工轻油、苯等产品裂解价差的大幅改善，柴油及PX等产品价差维持强势，从而推动炼化板块盈利能力的显著提高。此外，公司参股公司海南逸盛及浙商银行等盈利能力的大幅改善也增厚了利润。
恒逸石化在2023年实现了健康的现金流量增长，经营性活动产生的现金流量净额为45.32亿元，同比增长了67.50%，这主要得益于聚酯板块下游需求的增强和价差的恢复，提升了经营效益。然而，投资性活动产生的现金流量净额为-53.03亿元，同比下跌了149.39%，这是由于支付了广西项目的设备购置费用及购买浙商银行的配股股权，导致投资活动的现金流出增多。筹资活动产生的现金流量净额为-37.39亿元，这主要由于偿还债务的现金流出量大于新增借款的现金流入量。
2023年，恒逸石化各板块毛利率均有所提升，尤其是聚酯产品产销两旺，显示出良好的市场需求。公司炼油产品、供应链服务及化纤板块的营业收入分别实现了564.84亿元、274.21亿元及522.43亿元的增长，毛利率分别达到了4.36%、1.64%及4.22%，同比增长了0.10pcts、0.95pcts及2.74pcts。
展望未来，恒逸石化持续看好聚酯行业景气上行的趋势。供给方面，预计2024年国内聚酯长丝新增产能仅为116万吨，产能增速约为2%，而2023年涤纶长丝产能退出了101万吨，未来落后产能的出清可能提速。同时，随着双碳政策的实施及设备供应要求的提高，行业准入门槛将进一步加大，市场集中度将得到优化。
需求方面，随着国内经济的稳步增长和国内外终端需求的持续回稳向好，聚酯产品有望实现产销两旺。预计未来国内需求以及出口等需求的不断拉动，将使得聚酯行业需求继续保持良性稳定的增长。
产业链利润方面，中国MEG进口依存度已由去年的35.5%降至30%，近年来价格处于低位，直接降低了聚酯行业的成本端压力。国内PX、PTA及MEG产能的持续扩张，有助于产业链利润向聚酯行业转移。
基于以上分析，恒逸石化有望受益于聚酯行业供需格局的持续改善以及行业利润的增厚，预计其2024-2026年的营业收入分别为1407.59亿元、1530.40亿元及1637.47亿元，归母净利润分别为9.23亿元、13.58亿元及16.78亿元。我们预计恒逸石化的PE倍数将分别达到27.6X、18.7X及15.2X。因此，我们基于东南亚地区对成品油需求的不断提升、国内经济的稳步增长、公司新产能有序建设和聚酯产品需求和盈利能力的持续改善等因素，维持恒逸石化的“买入”评级。
风险提示方面，原材料和能源价格波动风险、下游需求不及预期、新建项目进展不及预期及宏观经济波动风险等都需要密切关注。
