数量化专题报告：宽基ETF扩容，关注指数调整冲击成本

中证指数公司预计将于2024年6月17日对重要指数成份股进行调整。由于沪深300与中证500的被动指数基金体量较大，调整时会产生显著冲击成本，提前参与相关个股交易可以获得一定套利收益。 2023年以来核心指数的ETF规模大幅增加，截止2024年4月30日，沪深300指数的ETF产品规模达到6026.48亿元，中证500指数的ETF产品规模达到1458.46亿元，因此本次核心指数成分股调整对相关个股带来的冲击成本将比以往时期更高。 我们使用改进的BARRA冲击成本模型估计个股冲击成本。我们在经典BARRA冲击成本模型的基础上，根据微观交易结构不变性理论改进了冲击成本模型，使用个股非流动性指标和主动交易占比指标衡量个股冲击成本，使模型可以更加准确地衡量个股流动性冲击带来的资产价格变化。 沪深300预计调整12只股票。从预测冲击成本上看，沪深300预测调入名单中海航控股、上海电气、华电国际、三安光电、首创证券等预计买入金额较高或自由流通市值较小，冲击成本排名靠前，价格弹性大，潜在收益率高。沪深300预测调出名单中新城控股、天山股份、明阳智能、奇安信-U、锦浪科技等冲击成本排名靠前，组合中包含相应股票的建议暂时规避。 中证500预计调整50只股票。从预测冲击成本上看，中证500预测调入名单中中公教育、美年健康、世纪华通等预计买入金额较高或自由流通市值较小，冲击成本排名靠前，价格弹性大，潜在收益率高。 中证500预测调出名单中中国通号、怡亚通、新钢股份等冲击成本排名靠前，组合中包含相应股票的建议暂时规避。 风险提示：量化模型失效风险：本报告是根据以往指数调整规则和条件筛选出调整概率较大的股票，旨在提示指数成分股调整事件产生的短期投资机会，具体的调整规则及调整名单请以中证指数公司公告为准，实际结果可能与预测存在差异。 1.宽基ETF近期大幅扩容 2023年以来跟踪主要宽基指数的被动基金规模大幅增加，其在资产定价中的作用日益提升，当指数的成分股发生调整时，ETF产品的被动买卖行为将会对相关个股产生较大流动性冲击。核心指数的ETF规模相对于2023年12月显著增加，因此本次核心指数成分股调整对相关个股带来的冲击成本将比以往时期更高。截止2024年4月30日，上证50指数的ETF产品规模达到1225.08亿元，沪深300指数的ETF产品规模达到6026.48亿元，中证500指数的ETF产品规模达到1458.46亿元，中证1000指数的ETF产品规模达到716.41亿元。 图1：2023年以来主要宽基ETF规模大幅增加 2.冲击成本：改进的BARRA模型 在衡量交易行为引起的资产价格变化这一问题上，BARRA模型认为交 𝑄𝑉 易层面影响资产价格的因素包括波动率σ和主动交易占比。模型形式为： 1 2 𝑄()G=kσ 𝑉 其中波动率和主动交易占比均与冲击成本正相关，并且主动交易占比对冲击成本的影响边际递减。 微观交易结构不变性理论由Kyle和Obizhaeva在2016年提出，理论认为，无论各种交易资产如何不同，在微观世界它们的运作方式十分相似，所有这些宏观上的特征都消失了，唯一不同的是各类资产的流通速度。 由微观交易结构不变性理论可以得到推论：每一笔交易产生的预期冲击成本𝐸(𝐶(𝐼))不随时间与资产而改变。 我们在经典BARRA冲击成本模型的基础上，根据微观交易结构不变性 1𝐿 理论改进了冲击成本模型，使用非流动性指标和交易占比指标𝑍刻画交 易行为对资产价格的影响。模型形式为： 1+𝛽3 1(𝐺=𝑔 1𝑁 𝜎( 𝛽 ) ,𝑍=𝑘𝐿 )𝑃𝑉 ∙(𝑃𝑄) 𝛽 其中，PQ为主动成交金额，与冲击成本正相关；PV为个股日均成交额，与冲击成本负相关；𝜎为个股波动率，与冲击成本正相关；N为成交时间，与冲击成本负相关。当β=0.5、N=1时，模型退化为BARRA模型，理论体系与BARRA模型自洽。 3.个股冲击成本预测 3.1.沪深300预测调整个股冲击成本预测 我们使用改进的BARRA模型预测个股冲击成本。假定使用VWAP策略进行算法交易，假定交易在1天内完成，冲击成本可以表示为： 1+𝛽3 1𝑁 𝜎( 𝛽 )𝑃𝑉 𝐺=𝑘 ∙(𝑃𝑄) 𝛽 其中，PV代表预计成交金额（单位：百万），𝜎为预计波动率，PQ为预计主动成交金额，N为交易完成天数；k和β为模型参数。截止2024年10月31日，沪深300ETF产品总规模约为6026.48亿。我们保守假设仅沪深300指数与中证500被动投资基金参与股票的调整，不考虑指数增强及以指数为跟踪标的私募及专户产品。 我们预计沪深300将调入调出12只股票，具体规则和详细名单请参考报告《2024年6月核心指数调整前瞻》。 沪深300预测调入名单中海航控股、上海电气、华电国际、三安光电、首创证券等预计买入金额较高或自由流通市值较小，冲击成本排名靠前，价格弹性大，潜在收益率高。沪深300预测调出名单中新城控股、天山股份、明阳智能、奇安信-U、锦浪科技等冲击成本排名靠前，组合中包含相应股票的建议暂时规避。 表1：沪深300预测调入个股冲击成本预测 表2：沪深300预测调出个股冲击成本预测 3.2.中证500预测调整个股冲击成本预测 我们使用改进的BARRA模型预测中证500预测调整个股的冲击成本。 截止2024年4月30日，中证500ETF产品总规模约为1458.46亿。我们预计中证500将调入调出50只股票，具体规则和详细名单请参考报告《2024年6月核心指数调整前瞻》。 中证500预测调入名单中中公教育、美年健康、世纪华通等预计买入金额较高或自由流通市值较小，冲击成本排名靠前，价格弹性大，潜在收益率高。中证500预测调出名单中中国通号、怡亚通、新钢股份等冲击成本排名靠前，组合中包含相应股票的建议暂时规避。 表3：中证500预测调入个股冲击成本（前20） 表4：中证500预测调出个股冲击成本（前20） 4.风险提示 国泰君安版权所有发送给杭州同花顺数据开发有限公司.同花顺接收研报邮箱.yjbg@myhexin.com p6 量化模型失效风险：本报告是根据以往指数调整规则和条件筛选出调整概率较大的股票，旨在提示指数成分股调整事件产生的短期投资机会，具体的调整规则及调整名单请以中证指数公司公告为准，实际结果可能与预测存在差异。本篇报告使用的冲击成本模型由BARRA冲击成本模型改进而来，与实际市场交易环境可能存在差异。