势能不减，持续高增

此报告考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 食品饮料｜ 饮料乳品 势能不减，持续高增 2024年05月07日 评级 买入 评级变动 首次 交易数据 当前价格（元） 224.52 52周价格区间（元） 158.59-224.52 总市值（百万） 89810.30 流通市值（百万） 35759.50 总股本（万股） 40001.00 流通股（万股） 15927.10 涨跌幅比较 % 1M 3M 12M 东鹏饮料 18.41 29.03 30.26 饮料乳品 3.18 6.16 -5.89 黄静 分析师 执业证书编号:S0530524020001 huangjing48@hnchasing.com 相关报告 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（亿元） 85.05 112.63 142.96 176.71 215.28 归母净利润（亿元） 14.41 20.40 26.68 32.28 38.66 每股收益（元） 3.60 5.10 6.67 8.07 9.66 每股净资产（元） 12.66 15.81 20.48 26.13 32.89 P/E 62.35 44.03 33.66 27.83 23.23 P/B 17.73 14.20 10.96 8.59 6.83 资料来源：Wind，财信证券 投资要点：  发展战略清晰，收入利润持续双高增。公司现已初步构建起以能量饮料为第一发展曲线，以电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等新领域为第二发展曲线的战略框架，专心致力于打造多品类矩阵，逐步从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展。2023年，公司实现营业收入112.63亿元，同比增长32.42%，实现归母净利润20.40亿元，同比增长41.60%，扣非归母净利润18.70亿元，同比增长38.29%。其中，Q4单季度实现营业收入26.22亿元，同比增长40.88%，实现归母净利润3.84亿元，同比增长39.69%，扣非归母净利润3.68亿元，同比增长27.72%。2024Q1，公司实现营业收入34.82亿元，同比增长39.80%，实现归母净利润6.64亿元，同比增长33.51%，扣非归母净利润6.24亿元，同比增长37.76%。  全国化战略布局进程加快，势能充足，第二成长曲线加速。分产品看，2023年，全年主力大单品东鹏特饮实现营收103.36亿元，同比增长26.48%，占营收91.87%。据尼尔森IQ数据显示，东鹏特饮在国内能量饮料销售量、销售额占比分别达 43%、31%，保持第一、第二。其他饮料（电解质饮料，茶饮料，即饮咖啡等）实现营收9.14亿元，同比增长186.65%，营收占比提升4.37%至8.13%，增长势头强劲。2024Q1，东鹏特饮实现营收31.01亿，同比增长30%；第二成长曲线持续验证，其他饮料实现营收3.77亿元（其中补水啦和东鹏大咖实现收入2.4亿元），同比增长257%，营收占比从4.24%提升至10.84%。分渠道看，2023年经销/直营/线上渠道分别实现营收97.58/12.60/2.05亿元，分别同比增长28.72%/71.39%/44.48%。截至2023年底，经销商数量为2981个，同比增长7.27%，拥有超过340万个终端销售网点, 实现地级市100%覆盖。2024Q1各渠道的增长态势继续延续。线下销售分地区看，广东区域作为公司大本营，持续渠道精耕下维持双位数增长，2023年全年实现收入37.61亿元，同比增长12.14%；公司加速拓展全国范围终端网点，提升经销商质量，带动其他销售区域收入增长41.40%，其中西南、华北、华东和华中地区均快速放量，各区收入均过10亿，分别同比增长64.8%/64.7%/48.4%/32.8%。细拆线下经销商量价情况，单-15%-5%5%15%25%35%2023-052023-082023-112024-022024-05东鹏饮料饮料乳品公司点评 东鹏饮料(605499.SH) 此报告考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 经销商贡献收入增长24%达到393万，而线下经销商数量增速仅3.84%，低于终端销售网点增速13.4%。  原材料成本下降带动毛利率上行，加强费用管控及投放效率，带动净利率稳步提升。2023年，公司毛利率为43.07%，同比上升0.74%，主要得益于原材料成本的优化管理，一方面公司与原材料供应商制定了深度协同的价格机制，另一方面主要原材料PET和瓦楞纸的价格均下行超10%，抵消白砂糖的价格的上涨。销售/管理/财务费用率分别为17.36%/3.27%/0.02%，同比+1.55pct/+0.27pct/-0.46pct。销售费用的增长主要源于销售人员的扩张和冰柜投放力度的加大。归母净利率提升1.17pct至18.11%。2024Q1，毛利率和净利率分别为42.77%和19.07%，分别同比下滑0.76/0.89pct，主要由于产品结构变化所致，低毛利率的新品占比提升拉低综合毛利率；销售费用率同比提升1.4pct至17.1%，主要因淡季提前加大冰柜投放。  产能布局为核心单品全国化战略护航，第二曲线已有雏形。公司近期新建成浙江基地和长沙基地投产，公司设计产能提升至335万吨/年，2024年天津基地将开工建设。公司逐步实现产能全国式布局，有效打破运输半径限制，为全国化战略保驾护航。公司也持续扩大产品竞争边界，持续发展培育新的增长点，推出能量饮料、电解质饮料、无糖茶饮料、即饮咖啡和油柑汁五大类新品，其中东鹏大咖“生椰拿铁”、东鹏补水啦“青柠口味”、无糖茶“乌龙上茶”等第三季度推出的新品在市场上取得良好反响。随着电解质饮料消费场景的扩张，叠加疫情期间消费者对电解质饮料功能性认识的加深，我国电解质饮料的市场规模和人均年消费量有望进一步增长。电解质水有望成为公司保持增长的重要动力，为发展第二曲线提供坚实基础。  盈 利 预测 与估 值：预计 公司2024-2026 年 营 业 收入分别为142.96/176.71/215.28亿元，同比增长26.93%/23.62%/21.83%；归母净利润分别为26.68/32.28/38.66亿元，同比增长30.79%/20.98%/19.78%；对应当前股价的PE分别为34/28/23倍。考虑到公司全国化扩张势能高涨，第二发展曲线进展顺利，给予2024年30-35倍估值，对应目标价为200.10-233.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动；广东省外区域推广不及预期；新品推广不及预期；食品安全问题。 此报告考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8505.39 11262.79 14295.56 17671.46 21528.37 营业收入 8505.39 11262.79 14295.56 17671.46 21528.37 减: 营业成本 4905.46 6411.65 8091.72 10129.88 12467.36 增长率(%) 21.89% 32.42% 26.93% 23.62% 21.83% 营业税金及附加 92.64 121.01 155.55 192.29 234.26 归属母公司股东净利润 1440.52 2039.77 2667.84 3227.50 3866.05 营业费用 1449.28 1955.67 2487.43 3057.16 3692.12 增长率(%) 20.75% 41.60% 30.79% 20.98% 19.78% 管理费用 255.52 368.59 443.16 538.98 641.55 每股收益(EPS) 3.60 5.10 6.67 8.07 9.66 研发费用 43.75 54.39 62.90 70.69 81.81 每股股利(DPS) 1.50 2.00 2.00 2.42 2.90 财务费用 41.04 2.29 -142.96 -212.06 -279.87 每股经营现金流 5.07 8.20 7.96 10.19 10.88 减值损失 0.36 1.69 2.00 3.00 4.00 销售毛利率 42.33% 43.07% 43.40% 42.68% 42.09% 加: 投资收益 70.02 141.56 0.00 0.00 0.00 销售净利率 16.94% 18.11% 18.66% 18.26% 17.96% 公允价值变动损益 12.79 29.37 80.00 90.00 100.00 净资产收益率(ROE) 28.44% 32.26% 32.57% 30.88% 29.38% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 31.97% 33.49% 35.30% 33.94% 34.35% 营业利润 1800.14 2518.43 3277.75 3984.52 4791.15 市盈率(P/E) 62.35 44.03 33.66 27.83 23.23 加: 其他非经营损益 35.87 60.84 80.00 80.00 80.00 市净率(P/B) 17.73 14.20 10.96 8.59 6.83 利润总额 1836.01 2579.27 3357.75 4064.52 4871.15 股息率(分红/股价) 0.67% 0.89% 0.89% 1.08% 1.29% 减: 所得税 395.49 539.50 687.91 834.02 1001.10 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 1440.52 2039.77 2669.84 3230.50 3870.05 收益率 减: 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率 42.33% 43.07% 43.40% 42.68% 42.09% 归属母公司股东净利润 1440.52 2039.77 2667.84 3227.50 3866.05 三费/销售收入 20.56% 21.12% 20.94% 20.75% 20.51%