结构升级+成本红利，2024Q1净利率略超预期

│ 天味食品(603317) 结构升级+成本红利，2024Q1净利率略超预期 事件： 公司发布2024年第一季度报告，2024Q1公司实现营收8.53亿元，同比增长11.34%；归母净利润为1.76亿元，同比增长37.20%；扣非归母净利润 1.47亿元，同比增长23.47%。公司收入符合预期，净利率超预期。 主业稳健增长，线上增速亮眼 公司拥有五大品牌，包括“好人家”、“大红袍”、“天车”、“天味食品餐饮高端定制”、“拾翠坊”，分产品来看，2024Q1火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料分别实现营收2.93/4.95/0.33亿元，同比增长1.18%/17.75%/21.79%。分渠道来看，线下仍为公司产品销售的主要渠道，2024Q1线上渠道/线下渠道分别实现收入1.32/7.19亿元，同比增速分别为101.23%/2.94%。分区域来看，中西部地区为公司优势市场，2024Q1东部/南部/西部/北部/中部区域营收分别达1.56/0.87/3.11/0.80/2.17亿元，同比增速分别为6.88%/11.15%/23.35%/8.20%/1.56%。从经销商数量角度看，2024Q1公司经销商净增加18家，其中西部区域增加24家，北部区域减少18家，截至2024Q1公司东部/南部/西部/北部/中部区域经销商数量分别为 635/438/670/500/940家。 费用结构优化，盈利水平提升 2024Q1公司毛利率为44.05%，同比提升3.43pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为17.02%/5.07%/1.05%，同比分别2.18/-0.83/-0.06pct。2024Q1公司净利率同比提升4.22pct至20.90%，展望未来，随着降本增效措施持续推进，公司盈利水平有望持续提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为36.30/41.75/47.68亿元，同比增速分别为15.29%/15.00%/14.22%，归母净利润分别为5.81/6.76/7.87亿元，同比增速分别为27.32%/16.34%/16.36%，EPS分别为0.55/0.63/0.74元/股，3年CAGR为19.86%。鉴于公司积极延展产品矩阵，推进渠道精耕及提效增质，参照可比公司估值，我们给予公司2024年30倍PE，目标价 16.37元，维持“买入”评级。 风险提示：产品质量和食品安全风险、竞争加剧的风险、成本波动风险等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2691 3149 3630 4175 4768 增长率（%） 32.84% 17.02% 15.29% 15.00% 14.22% EBITDA（百万元） 436 589 896 1006 1134 归母净利润（百万元） 342 457 581 676 787 增长率（%） 85.11% 33.65% 27.32% 16.34% 16.36% EPS（元/股） 0.32 0.43 0.55 0.63 0.74 市盈率（P/E） 43.5 32.5 25.6 22.0 18.9 市净率（P/B） 3.7 3.4 3.1 2.9 2.6 EV/EBITDA 41.7 19.3 12.8 10.7 8.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月08日收盘价 证券研究报告 2024年05月09日 行业：食品饮料/调味发酵品Ⅱ投资评级：买入（首次） 当前价格：14.30元 目标价格：16.37元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,065.37/1,059.34 流通A股市值(百万元) 15,148.60 每股净资产(元) 4.21 资产负债率(%) 16.01 一年内最高/最低(元) 股价相对走势 天味食品 16.70/10.02 沪深300 10% -7% -23% -40% 2023/52023/92024/12024/5 作者 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 分析师：邓洁 执业证书编号：S0590524040002邮箱：dengjie@glsc.com.cn 公司报告 公司季报点评 相关报告 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 450 467 1155 1925 2780 营业收入 2691 3149 3630 4175 4768 应收账款+票据 17 20 23 27 31 营业成本 1770 1956 2297 2609 2943 预付账款 24 13 20 23 27 营业税金及附加 22 29 31 35 40 存货 147 159 186 211 238 营业费用 388 484 454 522 587 其他 2516 2736 2674 2685 2697 管理费用 182 230 236 287 349 流动资产合计 3153 3394 4058 4872 5773 财务费用 -18 -12 -3 -5 -8 长期股权投资 398 311 315 318 321 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -1 固定资产 727 1042 845 646 447 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 288 29 24 20 15 投资净收益 54 70 54 54 54 无形资产 46 50 37 23 10 其他 6 3 6 6 6 其他非流动资产 210 447 446 446 446 营业利润 406 534 674 786 916 非流动资产合计 1668 1879 1666 1453 1239 营业外净收益 -2 1 9 9 9 资产总计 4822 5274 5725 6325 7011 利润总额 404 536 683 795 925 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 63 70 99 115 134 应付账款+票据 390 551 520 590 666 净利润 341 466 584 680 791 其他 394 315 391 446 506 少数股东损益 -1 9 3 3 4 流动负债合计 784 866 910 1037 1172 归属于母公司净利润 342 457 581 676 787 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 13 6 6 6 6 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 13 6 6 6 6 成长能力 负债合计 797 872 916 1042 1178 营业收入 32.84% 17.02% 15.29% 15.00% 14.22% 少数股东权益 5 74 77 81 84 EBIT 112.56% 35.89% 29.84% 16.03% 16.11% 股本 763 1065 1065 1065 1065 EBITDA 93.80% 35.10% 52.10% 12.25% 12.68% 资本公积 1955 1697 1697 1697 1697 归属于母公司净利润 85.11% 33.65% 27.32% 16.34% 16.36% 留存收益 1302 1564 1969 2439 2986 获利能力 股东权益合计 4025 4402 4809 5282 5834 毛利率 34.22% 37.88% 36.71% 37.49% 38.27% 负债和股东权益总计 4822 5274 5725 6325 7011 净利率 12.66% 14.78% 16.10% 16.28% 16.59% ROE 8.50% 10.55% 12.29% 13.00% 13.69% 现金流量表 ROIC 26.61% 32.95% 37.11% 50.75% 72.32% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 341 466 584 680 791 资产负债率 16.53% 16.54% 16.00% 16.48% 16.80% 折旧摊销 51 65 216 217 217 流动比率 4.0 3.9 4.5 4.7 4.9 财务费用 -18 -12 -3 -5 -8 速动比率 3.8 3.6 4.2 4.4 4.6 存货减少（增加为“-”） -39 -13 -27 -25 -27 营运能力 营运资金变动 206 136 68 83 89 应收账款周转率 156.9 160.9 155.2 155.2 155.2 其它 6 -40 -16 -18 -16 存货周转率 12.1 12.3 12.3 12.3 12.3 经营活动现金流 546 603 822 931 1046 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 资本支出 -227 -106 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -917 -303 0 0 0 每股收益 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 其他 58 73 40 40 40 每股经营现金流 0.5 0.6 0.8 0.9 1.0 投资活动现金流 -1086 -336 40 40 40 每股净资产 3.8 4.1 4.4 4.9 5.4 债权融资 0 0 0 0 0 估值比率 股权融资 9 302 0 0 0 市盈率 43.5 32.5 25.6 22.0 18.9 其他 -65 -547 -174 -201 -232 市净率 3.7 3.4 3.1 2.9 2.6 筹资活动现金流 -56 -245 -174 -201 -232 EV/EBITDA 41.7 19.3 12.8 10.7 8.8 现金净增加额 -595 22 688 771 854 EV/EBIT 47.2 21.7 16.8 13.6 10.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月08日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使