公司信息更新报告：2023年代工韧性凸显、90分扭亏，2024Q1扣非净利率超预期

纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 开润股份（300577.SZ） 2024年04月29日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/4/26 当前股价(元) 19.89 一年最高最低(元) 20.76/9.18 总市值(亿元) 47.69 流通市值(亿元) 27.86 总股本(亿股) 2.40 流通股本(亿股) 1.40 近3个月换手率(%) 122.93 股价走势图 数据来源：聚源 《2023年业绩预告符合预期，期待2024年蓄力向上 —公司信息更新报告》-2024.1.31 《2023Q3代工稳健&品牌盈利持续，看好2024年蓄力向上 —公司信息更新报告》-2023.11.1 《出行复苏推动业绩增长，2023Q2扣非净利率明显改善—公司信息更新报告》-2023.8.29 2023年代工韧性凸显、90分扭亏，2024Q1扣非净利率超预期 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 张霜凝（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 zhangshuangning@kysec.cn 证书编号：S0790122070037  2023年代工韧性凸显90分扭亏，2024Q1扣非净利率亮眼，维持“买入”评级 2023年收入31.05亿元（同比+13.3%，下同），归母净利润1.16亿元（+146.7%），扣非净利润1.39亿元（+589%），归母与扣非同比增速差异主要系远期外汇套保损失/政府补助同比减少1688/4420万元。2024Q1收入9.1亿元（+22.9%），归母净利润0.7亿元（+103%），扣非净利润0.78亿元（+121.4%）。2024Q1扣非净利润超预期，我们上调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.0/4.1/5.2亿元(原为2.1/2.7亿元)，对应EPS为1.2/1.7/2.2元，当前股价对应PE 15.9/11.5/9.2倍，全年代工继续巩固差异化产能布局及数字化优势稳老拓新，预计收入20%+增长；品牌端受益于出行景气度提升，在精细化运营下90分加大包品类及跨境布局、小米生态链改革新机遇，规模及盈利预计双回暖，维持“买入”评级。  代工：2023年箱包代工体现韧性，服装代工创造收入新增量 2023年B2B业务收入24.4亿元（+11.2%），占比78.7%（-1.5pct），分业务看：箱包代工收入19.7亿元（+2.6%），增速放缓主要系运动休闲客户去库存、IT 类客户因全球 PC 出货量下滑减少包配采购的影响，但凭借印尼差异化产能布局新增优衣库、JR286、YETI 等优质新客户，服装代工持续高增，收入4.7亿元（+71%）主要系新客户阿迪达斯、Puma、Muji贡献。上海嘉乐收入12.85亿元（+26.9%），净利润为-0.75亿元，主要系老厂搬迁涉及的费用支出以及SAP系统导致存货计提等一次性费用影响，预计随着产品结构调整，服装业务毛利率逐渐改善。2023年代工毛利率23.9%（+1.9pct），主要受益于客户及产品结构优化调整、供应链端效率提升。  品牌：2023年自有品牌扭亏为盈，毛利率显著提升 2023年实现收入6.3亿元（+22%），收入占比20.2%，主要系国内出行复苏，聚焦出行拉杆箱及背包品类，重建品牌推广体系、梳理产品系列、快速推陈出新，同时结合各销售渠道的用户画像和属性特点，形成差异化产品矩阵和渠道精细化运营模式，其中公司自有品牌扭亏为盈。2023年品牌毛利率26.6%（+5.7pct），主要系聚焦核心品类及高毛利率新品收入占比提升，预计2024年小米品牌在供应链改革下规模及盈利能力持续提升，自有品牌在品牌势能提升下新渠道及新品类贡献增长动力。  2024Q1扣非净利率大幅改善，存货周转提效，在手现金充沛 （1）2023年毛利率为24.4%（+2.7pct），期间费用率为16%（-1pct），销售/管理/研发/财务费用率分别-0.5/-0.8/+0.1/+0.1pct，净利率为3.7%（+2pct），扣非净利率4.5%（+3.7pct）。（2）2024Q1毛利率为24.2%（+2.4pct），期间费用率13%（-3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别-1.5/-0.9/+0.3/-0.8pct，研发费用率提升系增加研发人员，财务费用下降系汇兑收益及利息收入增加，远期套保及计提存货跌价损失导致公允价值变动/资产减值损失占收入比-0.8/-0.6pct，归母净利率7.8%（+3.1pct），扣非净利率8.6%（+3.8pct）。截至2024Q1末，存货为4.25亿元（-13.8%），存货周转天数60天（-24），经营性现金流净额为0.037亿元（-96.7%），主要系备货同比增加。  风险提示：出行需求复苏不及预期、下游去库不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,741 3,105 3,815 4,580 5,403 YOY(%) 19.7 13.3 22.9 20.1 18.0 归母净利润(百万元) 47 116 300 413 521 YOY(%) -74.0 146.7 159.1 37.9 26.2 毛利率(%) 21.6 24.4 26.5 27.1 27.3 净利率(%) 1.7 3.7 7.9 9.0 9.6 ROE(%) 3.1 6.0 14.3 16.5 17.3 EPS(摊薄/元) 0.2 0.5 1.2 1.7 2.2 P/E(倍) 101.8 41.3 15.9 11.5 9.2 P/B(倍) 2.9 2.7 2.3 1.9 1.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%2023-052023-092024-01开润股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 2023年行业去库下箱包代工展现韧性，自有品牌扭亏 ........................................................................................................ 3 2、 2023年毛利率全面提升，营运能力明显改善 ........................................................................................................................ 4 2.1、 盈利能力：90分毛利率显著提升，代工及小米毛利率稳健提升 ............................................................................. 4 2.2、 营运能力：存货周转提效，在手现金充沛 .................................................................................................................. 5 3、 产能：差异化产能布局筑高壁垒，海外产能预计持续提升 ................................................................................................. 6 4、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 6 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 6 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 7 图表目录 图1： 2023年公司收入15.57亿元（+18.1%） ........................................................................................................................... 3 图2： 2023年公司归母净利润1.16亿元（+146.7%） ............................................................................................................... 3 图3： 2023Q1-2024Q1公司收入分别同比+21.0%/+15.5%/-13.7%/+41.4%/+22.9% ................................................................. 3 图4： 2023Q1-2024Q1公司归母净利润分别-24.7%/+1171%/+128%/+76%/+103% .................................................................. 3 图5： 上海嘉乐2023年收入12.85亿元（+26.9%），盈利能力受一次性费用影响 ................................................................ 4 图6： 2023年公司毛利率24.4%/净利率3.7% ............................................................................................................................. 5 图7： 2023年公司期间费用率为16%（-1pct） .......................................................................................................................... 5 图8： 2024Q1毛利率为24.2%（+2.4pct） .................................................................................................................................. 5 图9： 2024Q1期间费