2016年9月CPI数据的点评：四季度物价将小幅温和上行

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 宏观点评报告 宏观经济 [Table_Main] 宏观经济点评 四季度物价将小幅温和上行 ——2016年9月CPI数据的点评 [Table_InvestRank] 报告日期： 2016-10-14 [Table_oneYearFieldChart] 上证综指-沪深300走势图 主要指数表现 指数名称 今年以来的涨跌幅% 上证综 -13.4 沪深300 -11.4 创业板指 -19.2 中小板综 -11.8 财富证券研究发展中心 宏观研究小组 周洁 0731-84779514 S0530514010001 [Table_Summry] 投资要点  食品价格尤其是鲜菜价格涨幅较大，是导致9月CPI超预期上涨的主因。  服务类项目贡献率提高，物价上涨动力呈结构化特征。随着我国经济结构调整和收入水平的提高，预计服务类项目对CPI的贡献率会呈上升趋势。  预计四季度各月CPI将呈小幅上升态势，全年增长2.0%左右。  原因一是四季度食品烟酒价格的翘尾因素提高。  原因二是如果鲜菜价格同比增速回归历史均值，将增加物价压力。  原因三是猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响逐步减弱。  原因四是去产能和去杠杆力度的加大，虽然短期内供给冲击会影响产品价格上行，但经济下行压力较大的背景下，需求面不足以支撑物价的大幅上涨。  原因五是在供给大于需求的商品市场格局下，生产企业难以将增加的成本转移到最终消费品，导致PPI向CPI的传导效应较小且时滞长。  国际大宗商品价格（CRB）恢复性上涨将继续推动工业生产者出厂价格指数（PPI）降幅收窄，预计全年PPI下降2.8%左右。 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目 录 一、食品价格尤其是鲜菜价格涨幅较大，是导致9月CPI超预期上涨的主因，服务类项目贡献率提高，物价上涨动力呈结构化特征 .................................................. - 4 - 1.1食品价格尤其是鲜菜价格环比涨幅较大，是CPI涨幅超预期的主要原因 ................. - 4 - 1.2服务类项目对CPI的贡献率较高，物价上涨动力结构性分化特征明显 ................... - 4 - 二、预计四季度各月CPI将呈小幅上升态势，全年增长2.0%左右 ............................ - 5 - 2.1四季度食品烟酒价格的翘尾因素将有所提高 ......................................... - 5 - 2.2鲜菜价格同比增速回归历史均值，将增加物价压力 ................................... - 5 - 2.3猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响逐渐减弱 .............................................................................. - 6 - 2.4 2016年中国经济下行压力仍然较大，需求面不足以支撑物价的大幅上涨 ................ - 7 - 2.5 PPI向CPI的传导效应较小且时滞长 ............................................... - 7 - 2.6 预计全年CPI增长2.0%左右 ...................................................... - 7 - 三、国际大宗商品价格（CRB）恢复性上涨推动工业生产者出厂价格指数（PPI）降幅收窄，预计全年PPI下降2.8%左右 ............................................................ - 8 - 四季度物价将小幅温和上行 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 3 - 图表目录 图表1 2016年9月食品烟酒的翘尾因素提高 .......................................... - 4 - 图表2 2016年9月鲜菜价格环比增速偏高 ............................................ - 4 - 图表3 鲜菜价格对CPI上涨的贡献率提高 ............................................. - 5 - 图表4 服务类项目贡献率快速提高 ................................................... - 5 - 图表5 四季度食品烟酒的翘尾因素提高 ............................................... - 5 - 图表6 鲜菜和猪肉价格的环比和同比增速 ............................................. - 5 - 图表7 猪肉价格与能繁母猪/生猪存栏 ................................................ - 6 - 图表8 生猪供给能力增加 ........................................................... - 6 - 图表9 低养殖成本有利于抑制猪肉价格 ............................................... - 6 - 图表10 猪肉价格与肉及肉制品进口增速 .............................................. - 6 - 图表11 2014-2016年翘尾因素 ...................................................... - 7 - 图表12 PPI与国际大宗商品价格指数（CRB） ......................................... - 7 - 图表13 2016年国际大宗商品价格将恢复性上涨 ....................................... - 8 - 图表14 中国外贸进口市场结构变化 .................................................. - 8 - 四季度物价将小幅温和上行 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 4 - 事件：2016年9月份全国居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.7%，同比上涨1.9%，1-9月同比上涨2.0%；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.5%，同比上涨0.1%，1-9月同比下降2.9%。 点评： 一、食品价格尤其是鲜菜价格涨幅较大，是导致9月CPI超预期上涨的主因，服务类项目贡献率提高，物价上涨动力呈结构化特征 1.1食品价格尤其是鲜菜价格环比涨幅较大，是CPI涨幅超预期的主要原因 9月食品烟酒价格同比上涨2.7%，加上基数效应的提高（见图表1），影响CPI同比上涨约0.81个百分点，是CPI超预期上涨的主因。 其中，受蔬菜处于换茬期和台风等恶劣天气影响，鲜菜价格环比上涨10.7%，明显高于历史同期均值（见图表2），同比由上月下降3.9%，转为上涨7.5%；猪肉价格上涨5.8%，较7、8月分别下降9.7和0.8个百分点，对CPI的影响逐渐减弱。 从CPI各成分的贡献率看，鲜菜和猪肉价格的贡献率分别比上月提高28%和降低1.4%（见图表3）。 图表1 2016年9月食品烟酒的翘尾因素提高 图表2 2016年9月鲜菜价格环比增速偏高 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 1.2服务类项目对CPI的贡献率较高，物价上涨动力结构性分化特征明显 2016年以来，医疗保健、教育文化和娱乐、生活用品及服务、其他用品及服务等服务类项目对CPI的贡献率快速提高，从1月的不到24%， 四季度物价将小幅温和上行 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 5 - 爬升到7、8月的36%、45%，虽然9月有所下降，但仍处于高位（见图表4）。从趋势看，随着我国经济结构调整和收入水平的提高，预计服务类项目对CPI的贡献率会继续上升，传统食品烟酒等项目的贡献率下降，服务类项目成为驱动物价上涨主力也将成为新的常态。 图表3 鲜菜价格对CPI上涨的贡献率提高 图表4 服务类项目贡献率快速提高 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 二、预计四季度各月CPI将呈小幅上升态势，全年增长2.0%左右 2.1四季度食品烟酒价格的翘尾因素将有所提高 从食品烟酒各月的翘尾因素看，8月份是全年最低点，随后几个月逐步提高，尤其是10月和11月上升明显，四季度将达到1.6%（见图表5）。 图表5 四季度食品烟酒的翘尾因素提高 图表6 鲜菜和猪肉价格的环比和同比增速 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 2.2鲜菜价格同比增速回归历史均值，将增加物价压力 根据历史数据，8月后鲜菜价格环比增速将逐步下降，12月大幅提高（见图表2），而同比增速却保持平稳。从前9个月各月同比增速看，1-4月明显高于均值水平，5-8月大幅低于均值，9月基本与历史均值持平（见图表6）。所以，如果四季度几个月鲜菜价格同比增速达到历史均 四季度物价将小幅温和上行 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 6 - 值水平，将增加物价上行压力。但根据农业部的高频数据，10月份上半月农产品批发价格指数下行趋势明显，环比增速为负，表明农产品价格对未来物价压力将较9月减轻。 图表7 猪肉价格与能繁母猪/生猪存栏 图表8 生猪供给能力增加 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 2.3猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响逐渐减弱 自3月份以来，我们在报告中一直坚持“猪肉价格在高位徘徊至三季度末”的判断，前9个月的统计数据完全支持上述判断。 一是基数效应将对同比增速形成明显的抑制作用，因为从2015年4月开始猪肉价格快速上涨，将对今年的同比增速构成明显的下拉作用。衡量未来猪肉供给能力的指标“能繁母猪/生猪存栏”，目前见底迹象明显，同时猪肉价格也见顶回落，与2011-2012年猪肉价格走势非常类似（见图表7）。 二是生猪供给能力增加，能繁母猪和生猪存栏量均已结束下降势头并企稳回升（见图表8）。此外，养殖成本的降低（见图表9）和肉及肉制品的进口增速的提高（见图表10）都有助于改善猪肉供给能力。 图表9 低养殖成本有利于抑制猪肉价格 图表10 猪肉价格与肉及肉制品进口增速 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 四季度物价将小幅温和上行 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款