固定收益周报2024年1月22日
2024.1.15-1.19 体来看，资金面受税期扰动先紧后松，影响1Y内信用债收益率先上后下；3-5Y期限品种则是受到权益市场波动和基本面弱复苏环境下，收益率震荡下行。 ◼市场要闻 融资信息追踪 截至周五收盘，3M AAA中短期票据收益率收盘在2.45%，上行4bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在2.49%，上行2bps；1Y AAA中短期票据收益率收盘在2.52%，与上周持平；3YAAA中短期票据估值2.7%，下行1bp；5Y AAA中短期票据估值2.86%，下行3bps。期限利差方面，1Y-6M期限利差在3bps，收窄2bps；5Y-3Y利差为15bps，收窄2bps。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差走阔2bps至31bps；5YAAA信用利差维持在35bps。 本周，信用债市场共发行2,737.56亿元，总偿还量2,525.07亿元，净融资额212.49亿元。其中，AAA评级总发行量2,024.03亿元，净融资额363.29亿元；AA+评级总发行量484.07亿元，净融资额-67.50亿元；AA及以下评级总发行量229.46亿元，净融资额-83.30亿元。资产证券化市场本周共发行22单，总计161.35亿元，基础资产包括汽车贷款、消费贷款、小微贷款、租赁租金、应收账款、供应链保理债权等。 ◼市场回顾 展望后市，税期结束后预计月内资金面维持宽松，如资金利率回落将有利于信用短端收益率下行。短期内基本面预期仍然偏弱，对债市利空因素有限，同时资产荒行情仍将延续。下周一如LPR利率下调，或可能给市场带来短暂波动，在整体趋势未改情况下，可抓住波段交易机会。 一、境内信用债市场 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 国债方面，附息国债边际综收则基本持平二级，贴现国债边际收益率大幅低于二级。周五发行的91天、182天贴现国债边际收益率低于二级27.7bps、20.3bps。政金债方面，招标综收均低于二级，1年期政金债低于二级10bps左右，2年、3年低于二级2.5-5bps，5-10年基本低于二级2bps以内。地方债方面，河南、大连地方债均发在区间下限国债曲线加点10bps，市场情绪一般。 展望后市，预计债市行情主要聚焦资金面，利率债仍将保持区间震荡态势。 长债供需两旺是近期信用债市场最大亮点。本周10年、20年中票发行9支，金额合计92亿元，受到投资人热烈追捧。诚通控股再次发行10年、20年中票，票面利率分别为3.25%、3.44%，较上周下行5bps、3bps。华能10年中票票面利率2.91%，刷新本周杭州城投10年中票创下的3.00%历史纪录。短券方面，24鄂联投CP001,1年，票面利率2.68%，低于估值14bps。金融债方面，江苏金融租赁3年期绿色金融债票面利率2.76%，低于估值10bps。 展望后市，投资人年初配置力量强劲，资产荒延续，信用债市场预计维持火爆行情。 二级信用债方面： 本周信用债市场先弱后强，长端表现好于短端，曲线走平。具 本周利率债收益率波动下行。资金面总体平稳宽裕，尽管周初受到税期扰动，但税期结束后债市交投环境明显转好。周一央行通过MLF操作净投放2160亿元，利率意外维持在2.5%，打破降息预期，债市一度波动剧烈。周中有12月经济数据公布，数据基本合乎市场预期，数据出炉后利率债走势保持平稳。相较其他因素而言，本周债市更明显受到股债跷跷板效应的影响，随着权益市场震荡加剧，长债收益率也波动走低。 四、境内衍生品市场 截止收盘，按照中债估值看，利率全线下行2bps左右。10Y国债活跃券230026收报2.5035%，下行1.8bps。10年国开230210收报2.7025%，下行2.5bps。国债期货主力合约T2403收报102.995，上涨0.175元。TF2403收报102.56，上涨0.085元。 1、利率掉期 本周利率互换市场收益率整体震荡，曲线走平。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从2.29%上行1bp至本周收盘的2.30%。1YRepo从2.0325%上行4bps至本周收盘的2.0725%。1x5Repo从25.75bps收窄至22.75bps，最窄到过20bps以下。Shibor端，5Y Shibor从2.55%下行1.25bps到2.5375%，1YShibor从2.30%上行1.75bps到2.3175%。 虽然本月降息落空显示“降息”仍然作为较审慎的操作使用，但这没有实质改变市场一季度降息的预期。周三公布的12月经济数据显示基本面改善斜率平缓，需求相对不足的情况仍然存在，经济恢复的基础需要继续巩固。在这种背景下，货币政策加码宽松的概率仍然较高，债市面临的基本面环境和政策环境仍然偏向利好。本周配置机构陆续进场，超长地方债随农商行逐步拉长久期，下方空间再度打开。税期结束后，随着资金面好转，短端买盘力量也明显加强，考虑到当前偏平的利率曲线，中短品种的性价比正在提升。另外，周中有特别国债相关传闻流转，今年的赤字率抬升几成定局，后续需要关注是否有其他增量信息落地，当前长端水平基本已完全定价了市场的宽松预期，若刺激政策先于降息落地，市场的回调风险也较高。 本周利率互换市场主要受以下几个因素影响。一是一年期MLF利率维持在2.5%，宽松预期落空阻碍利率进一步下行；二是股债跷跷板效应在长期限品种上表现明显，A股震荡也导致长期限品种震荡有所加剧；三是此次税期影响导致周中短期限品种上行幅度较大，导致曲线更加平坦化。随后资金价格降低，短期限品种收益率也随之下行。四是12月经济数据基本符合市场预期，影响有限。 整体来看，长期限品种之前牛市行情走太快，很难向下突破前期收益率低点，除非A股市场出现明显下跌。相比较而言，短期限品种性价比更高。若资金面不发生根本性变化，曲线或走陡。 三、境内资金市场 2、外汇掉期 受到税期走款的影响，流动性先紧后松，资金利率跟随流动性先涨后跌。具体来看，DR001在1.7-1.8%之间波动,DR007在1.8-2.0%之间波动。资金面分层现象未有明显改善，表现在R007和DR007利差基本在30bps左右，周五小幅回落至25bps，去年同期两者利差在10bps左右。 本周银行间掉期市场整体价格缓慢下行。人民币资金面在中国央行流动性呵护下平稳渡过税期，隔夜价格由-6.5回落至-7的水平。长端价格方面，上周美联储官员讲话及美国经济数据连续打压美联储降息预期，美债收益率反弹，加剧了中美负利差，整体价格下移，其中一年掉期价格由-2360跌至-2460左右，全周跌幅约100pips。 资金融出方面，受到缴税走款的影响，银行体系日均净融出下降至4.8万亿元，较前一周下降4000亿元，大行融出相对稳定，中小银行融出下滑明显。 掉期短端方面，本周初税期伊始，MLF利率按兵不动，人民币资金面边际收紧。周一DR007升至2.25%，DR001升至1.75%。相应地，隔夜由-7跃升至-6.5，其他短期限价格受到扰动，小幅上行。随后央行连续进行流动性投放，周内全口径投放达到15560亿元人民币，创一年以来的新高。税期等短期限所产生的市场干扰得以熨平，周五隔夜重回-7这一较为均衡的成交位置。 为对冲税期的影响，上周央行加大了公开市场投放力度，全周央行通过逆回购净投放资金1.34万亿元，逆回购余额升至1.57万亿元，并且超量续做MLF，投放MLF资金9950亿元，到期7790亿元，净投放2160亿元。 同业存单方面，上周一级市场共发行5056亿元同业存单，净融资1359亿元，发行利率与前一周变化不大，国股行1年期存单发行利率下行2bps至2.43%。 中长端方面，市场激进的降息预期出现了调整，三月降息概率由最高八成降至目前的六成左右，数据和美联储官员态度为市场激进的降息预期戴上紧箍咒。12月非农数据超预期、CPI数据总体高于预期、PPI同步增长不及预期但核心PPI环比持平，预示着高利率环境虽然起到了一定限制性作用，但仍不足以促使美联储将降息行动提前。包括美联储理事沃勒在内的一众官员对降息均表示谨慎。他们认为美联储距离通胀目标近在咫尺，但是希望未来数月在数据信息方面提供更多佐证。受此影响，掉期中长端价格从从近三个月-2360的高点回落，周五成交收于-2460。 本周资金面关注因素。第一，本周逆回购到期1.57万亿元，主要集中在周二和周三，关注央行公开市场操作情况。第二，本周政府债周度净缴款转正，预计净缴款1862亿元，前一周为-123亿，可能对流动性产生一定扰动。第三，本周四开始市场可借入7天资金进行跨月，关注跨月进展情况。 展望后市，人民币流动性即将面临春节长假的考验。从央行近期操作来看，流动性呵护是大概率事件。短端价格预计会有 短时的波动，但跨春节新年预计无恙。中长端方面，需要关注降息预期时点的波动带来的短时震荡。套利买盘和大行卖盘持续在日内形成拉扯。如果降息预期未出现变化，则预计中长端价格维持区间波动。同时，关注客需出现时对曲线结构的冲击，或许将带来一定期限结构价差交易机会。 无重磅新增信息，该位置可能成为下一阶段的利率中枢。 在下半周，随着权益市场日内杀跌和反弹轮番上演，股债跷跷板效应增强。风险偏好整体下降的背景下，近期可能有部分广义基金涌入债市成为增量资金。另外，屡创新低的股市也推升了救市的呼声。我们认为，短期的救市操作可能造成资金向股市的短暂回流，但是长期来看，股市仍处于磨底期，风险偏好下降的过程在短时间内难以快速反转。 五、中资离岸债券 一级市场方面：本周美债收益率整体上行。根据彭博“亚洲除日本G3货币债券”排行榜，本周亚洲（除日本）G3货币债券发行规模为36.5亿美元等值，其中中资占约16%发行。利差方面，亚洲（除日本）美元债券信用利差整体收窄，其中投资级利差收窄4bps至104bps水平；高收益板块利差收窄22bps至703bps水平。 展望后市，近期建议重点关注政策面和资金面。首先，周一将公布LPR，在MLF利率保持不变，银行净息差持续承压的背景下，市场普遍预期LPR将按兵不动。其次，当前市场对救市的预期高涨，若权益市场出台相关政策，股市的波动可能对债市构成短暂的间接影响，可适当关注。最后，周四开始将进入跨月窗口，下半周建议密切留意资金面波动。 从中资离岸口径（不含增发及私募）来看，本周9笔中资共计发行约18.7亿美元等值债券。发行币种包括美元、离岸人民币和日元，其中离岸人民币均为传统点心债发行；发行板块包括央企、金融机构和城投。主要发行有，中国农业银行/纽约（A1/-/-）发行3年期6亿美元浮息债券，最终定价较初始价格指引收窄47bps至SOFR+63bps，为本周最大规模发行，实现-2bps新发溢价。中国石油天然气（-/A+/-）发行2年期10亿离岸人民币固息债券，最终定价较初始价格指引收窄40bps至2.6%，为近三年来首笔央企点心债，发行实现-10bps新发溢价。镇江文化广电产业集团以江苏银行备证形式发行3年期72亿日元无评级固息债券，最终定价较初始价格指引收窄12bps至1.68%。中信证券（-/BBB+/-）发行3年期147亿日元固息债券，最终定价较初始价格指引收窄10bps至1%。衡阳市城市建设投资发展集团发行3年期20亿离岸人民币无评级固息债券，最终定价较初始价格指引收窄14bps至4.86%。青岛崂山科技创新发展集团以恒丰银行备证形式发行3年期9亿离岸人民币无评级固息债券，最终定价较初始价格指引收窄45bps至4.05%。 二级市场方面：美国公债收益率攀升，因美联储官员继续打压降息预期。数据显示，本月美国消费者信心飙升，1月中旬初请失业金人数降至16个月低点，这两项数据都有助于支持投资者可能高估了美联储今年降息幅度的观点。美联储官员也加入了反对降息的行列。本周市场对2024年降息的预期大幅下降，3月份降息的可能性从81.0%降至47.4%。2年期美国国债收益率上升20个基点，至4.38%，为去年12月19日以来的最高水平;10年
