策略月度观点：政策利好有望推升A股走强
证券研究报告|2024年05月05日 策略月度观点 政策利好有望推升A股走强 核心观点策略研究·策略月报 1.货币-信用“风火轮”：国常会信号+央行指引，对A股构成有利局面信用方面，3月我国新增社融48675亿元，高于万得一致调查值（41128亿元）。其中新增人民币贷款30900亿元,高于万得一致调查值（30283亿元）国信前瞻指标之狭义货币条件指数提示Shibor3M利率将下行，流动性持续宽松；广义货币指数提示信用脉冲将继续下行，信用紧缩还将继续。在货币 -信用“风火轮”2.0版本中，宽货币、紧信用格局下，中期来看债市存在胜率。而在央行提示利率风险、国常会释放对货币和财政政策的积极信号后，短期来看利率下行空间有限，财政脉冲有望发力，月度视角下对A股利好。全球资产配置分层，根据我们的全球资产配置模型我们对5月份全球主要股市的推荐顺序为：德国（17.14%）、法国（17.14%）、日本（17.14%）、印度（16.19%）、英国（15.24%）、中国香港（15.24%）、美国（1.9%）、越南（0%），余下20%比例配置现金类资产收益产品。 2.2024年5月大类资产价格展望 政策有望接续发力，看好股市未来表现。从基本面看，经济复苏节奏偏缓，生产、信用和通胀等指标期待进一步改善；从政策面看，四月政治局会议披露了三中全会的召开时间及主题，总体基调明显偏积极，对资本市场关心的地产、化债问题定调积极，市场情绪改善，利好后市表现。 短端利率中长期来看仍具备空间，对分母端而言不构成压力。4月份，央行提出“长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内”，债市利率下行趋势受阻，利率出现反弹。政治局会议提出，要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，降低全社会融资成本，对未来降低利率水平提出了空间。 美联储降息预期弱化+放缓QT，人民币升值或将震荡兑现。美国CPI、GDP平减指数、ISM制造业价格指数发布后打乱了之前市场判断节奏，美联储降息前景不断弱化；随后美联储宣布放缓QT稳定市场情绪，叠加日本央行的潜在干预，日元汇率有所反弹；综合来看人民币存在阶段性升值机会。 商品溢价下行，黄金、原油和铜价或将迎来价值重估。在弱美元、强复苏和地缘冲突的主题下，主要商品在4月份涨幅明显；展望后市，美联储政策进入徘徊期，不确定性加强，复苏逻辑走弱，地缘冲突影响或已兑现，商品价格或将迎来重估。 3.4月份总量指数最新信号：股债市场情绪有所放缓 最新一期政策脉冲指数下降，4月全球央行整体走势指数显著回落，政策分歧指数同时下行，全球央行存在一致性降息行为。4月A股情绪指数Ⅰ较3月下行,情绪指数Ⅱ开始发出谨慎信号。4月A股行业轮动指数下行。4月债市情绪震荡下行，债市预警指数上行，指示债市利率短期内仍存上行风险。 4.2024年4月中观指数最新信号：房地产、汽车相关产业景气上行 根据4月份国信中观行业景气指数，景气上行的行业有房地产、汽车、医药生物、社会服务、建筑装饰、计算机、通信、环保、传媒、食品饮料、农林牧渔、钢铁、商贸零售等。 风险提示：基本面修复节奏偏缓；地缘政治事件爆发；美联储货币政策不确定性。 证券分析师：王开联系人：郭兰滨 021-60933132010-88005497 wangkai8@guosen.com.cnguolanbin@guosen.com.cnS0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%) 5866.54/1.28 创业板/月涨跌幅(%) 1858.39/2.21 AH股价差指数 142.32 A股总/流通市值(万亿元) 131.92/115.92 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《策略月报-持续关注黄金投资机会》——2024-04-02 《策略月报-股市情绪改善，股债双牛格局初显》——2024-03-03 《策略月报-股债跷跷板升级，北向流入加快》——2024-02-04 《岁末反弹有望在年初持续》——2024-01-01 《资金面与情绪面博弈，关注年底政策对股市的提振》——2023-12-03 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 1.未来大类资产市场展望5 1.1货币-信用“风火轮”：布局宽货币、紧信用格局5 1.2风格与板块配置：中小盘成长具备相对配置价值6 1.3中美库存周期与全球大类资产配置7 2.国内外大类资产月度复盘11 2.1国内大类资产回报排序及归因11 2.2海外大类资产走势复盘13 2.3国内外大类资产间比价13 3.国信多资产配置系列总量指数15 3.1国内政策脉冲指数15 3.2央行分歧指数16 3.3A股情绪指数Ⅰ17 3.4A股情绪指数Ⅱ17 3.5行业轮动指数18 3.6中国债市情绪指数19 3.7中国债市预警指数19 4.国信多资产配置系列中观指数21 4.1中观行业景气指数21 风险提示27 图表目录 图1：前瞻指标提示流动性持续宽松5 图2：前瞻指标提示信用紧缩还在继续5 图3：四类“货币+信用”组合状态下大类资产价格表现一览5 图4：自上而下视角对各类资产配置建议7 图5：中国库存周期定位7 图6：中国库存周期下的大类资产复盘7 图7：美国库存周期定位8 图8：美国库存周期下的大类资产复盘8 图9：我国各行业库存周期定位一览8 图10：2020年以来大类资产配置模型的选择和变迁历程9 图11：全球大类资产配置信号10 图12：国内大类资产回报月度复盘11 图13：A股回报拆分11 图14：股票及其风格指数表现11 图15：人民币汇率和美元指数表现12 图16：南华各分项指数回报率对比12 图17：国债收益率和期限利差走势12 图18：信用债收益率和信用利差走势12 图19：国内大类资产回报月度复盘12 图20：海外大类资产回报月度复盘13 图21：中国股债性价比走势14 图22：美国股债性价比走势分析14 图23：沪深300股债性价比14 图24：中证500股债性价比14 图25：国内政策脉冲指数走势16 图26：央行整体走势指数和分歧指数16 图27：A股情绪指数I和上证指数间走势对比17 图28：投资者情绪指数构建原理18 图29：A股情绪指数II对于沪深300指数的提示信号18 图30：行业轮动指数显示，市场在上涨初期往往伴随高速轮动19 图31：中国债市情绪指数与10年期国债到期收益率走势19 图32：债市预警指标与债市牛/熊拐点的对比20 图33：行业景气指数编制流程21 图34：基础化工行业景气指数22 图35：钢铁行业景气指数22 图36：医药生物行业景气指数22 图37：农林牧渔行业景气指数22 图38：食品饮料行业景气指数22 图39：有色金属景气指数22 图40：汽车行业景气指数23 图41：机械设备行业景气指数23 图42：建筑材料行业景气指数23 图43：电力设备行业景气指数23 图44：纺织服饰行业景气指数23 图45：商贸零售行业景气指数23 图46：建筑装饰行业景气指数24 图47：通信行业景气指数24 图48：家用电器行业景气指数24 图49：环保行业景气指数24 图50：石油石化行业景气指数24 图51：非银金融行业景气指数24 图52：煤炭行业景气指数25 图53：银行行业景气指数25 图54：社会服务行业景气指数25 图55：公用事业行业景气指数25 图56：传媒行业景气指数25 图57：计算机服务行业景气指数25 图58：电子行业景气指数26 图59：房地产行业景气指数26 图60：交通运输行业景气指数26 表1：A股风格打分卡6 表2：国信多资产配置系列指数概览15 表3：A股情绪指数I的底层指标和解释17 1.未来大类资产市场展望 1.1货币-信用“风火轮”：布局宽货币、紧信用格局 我们编制了基于金融市场的狭义流动性口径国信货币条件指数，以及基于实体派生的广义流动性口径国信货币条件指数,对Shibor3M利率、信用脉冲平均有3个月和6个月左右的领先性。国信货币/信用条件指数显示当前处于“宽货币+紧信用”格局。 信用方面，3月我国新增社融48675亿元，高于万得一致调查值（41128亿元）。其中新增人民币贷款30900亿元,高于万得一致调查值（30283亿元）。狭义货币条件指数提示Shibor3M利率将下行，流动性持续宽松；广义货币指数提示信用脉冲将继续下行，信用紧缩还在继续。在货币-信用“风火轮”2.0版本中，宽货币、紧信用格局下，债市胜率高于股市和商品。 图1：前瞻指标提示流动性持续宽松图2：前瞻指标提示信用紧缩还在继续 资料来源：万得、国信证券经济研究所整理资料来源：万得、国信证券经济研究所整理 图3：四类“货币+信用”组合状态下大类资产价格表现一览 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 1.2风格与板块配置：中小盘成长具备相对配置价值 中美经济差异：4月我国制造业PMI为50.4%，较3月有所下降。美国ISM制造业PMI为49.2，较3月有所下降。从经济的相对复苏来看，当前国内复苏强于海外，经济景气度差距仍存。现阶段，国内经济复苏逐月兑现，政策利好不断加强，未来国内经济强于海外的中期格局将继续利好偏大市值的企业，但美国的通胀 （“胀”）确定性比阶段性的经济走弱（“滞”）更加明朗，难言美国经济景气走弱的前提下对大市值股票利好的持续性可能受限。 国内基本面：1-3月，我国规模以上工业增加值同比增长6.10%。其中，3月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.50%。从环比看，规模以上工业增加值比上月下降-0.08%。整体来看，基本面修复持续兑现。 通胀因素：3月CPI同比为0.1%，较2月调降0.6个百分点。CPI环比为-1%，较2月调降2个百分点。通胀水平仍处于较低区间，指向配置防御板块。 估值因素：4月Shibor3M利率为2.07%，较上月调降9.6bp。向后看，政治局会议释放中长期降低融资成本信号，按照指数走势的受益程度规律，利好程度：大盘>中盘>小盘。 盈利角度：1-3月份，全国规模以上工业企业实现利润总额15055.3亿元，同比上升4.3%，涨幅比1-2月降低5.9个百分点。总体看，工业企业利润恢复较好，企业盈利状况改善对小市值股票的压力减弱。 事件驱动：4月份，IPO上市公司家数为3家。事件型驱动的视角下，IPO节奏的放缓对大盘股利好。 一级指标二级指标 不同风格 大盘 中盘 小盘 表1：A股风格打分卡 ☆ ☆ 成长 均衡 价值 ☆ 防御 周期 ☆ 大盘 中盘 小盘 ★ ★ 大盘 中盘 小盘 ★ ★ 大盘价值 小盘成长 ★ 中美差异 基本面因素 DCF模型角度 国内经济通胀因素 分子端分母端 事件型驱动IPO和并购重组数量 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 在基本面、DCF分子端和分母端、事件驱动三重因素的考虑下，我们认为短期内中小盘成长具备相对配置价值。综上，我们对各类资产的推荐配置观点如下表所示，目前对资产配置的推荐顺序为：股票>债券>商品。 图4：自上而下视角对各类资产配置建议 资料来源：彭博,万得，国信证券研究所整理 1.3中美库存周期与全球大类资产配置 库存周期也会影响大类资产配置。我国在2024年3月表现为被动补库，历史上，被动补库阶段往往表现为股债双牛、商品胜率较低。美国目前正处于主动去库阶段，股市上涨概率较大。总的来看，美国库存周期和大类资产之间的关系与中国不同，我们发现美国股市和伦敦黄金对库存周期并不敏感，美股当前最重要的影响因素是科技驱动风险情绪，超过了经济周期、利率高企、盈利端波动的总和。 图5：中国库存周期定位图6：中国库存周期下的大类资产复盘 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图7：美国库存周期定位图8：美国库存周期下的大类资产复盘 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图9：我国各行业库存周期定位一览 资料来
