2023年年报及2024年一季报业绩点评：基数切换致短期波动，看好创新及出海驱动成长

2024年04月30日 核心观点： 分析师 研究助理：孟熙 ⚫核 心 业 务 经 营 稳 健 ，基 数 切 换 致 业 绩 波 动。分 业 务 来 看 ，2023年 ：①呼 吸治 疗：实 现 营 收33.71亿 元（+50.55%），主 要 受 到 市 场 需 求 扩 大 带 动 ，其 中 制氧 机 产 品 业 务 规 模 同 比 增 长 近60%， 呼 吸 机 类 产 品 业 务 增 速 超30%，雾化 产品 增 长 超60%， 凸 显 公 司 在 面 对 市 场 变 化 时 具 备迅 速 响 应 能 力 ； ②糖 尿 病 护理： 实 现 营 收7.26亿 元 （+37.12%）， 主 要 得 益 于 院 内 外 拓 展 持 续 深 化 ， 市 场地 位 不 断 提 升 ， 公 司14天 免 校 准CGM产 品 注 册 证已顺 利 落 地 并 成 功 推 向 市场； ③感 染 控 制： 实 现 营 收7.56亿 元 （-36.15%）， 主 要 受 到 同 期 特 殊 市 场 需求 导 致 的 高 基 数 影 响 ； ④家 用 类 电 子 检 测 及 体 外 诊 断： 实 现 营 收16.74亿 元（+10.05%）， 其 中 电 子 血 压 计 产 品 增 长 超20%； ⑤急 救： 实 现 营 收1.63亿 元（+8.04%），自 研AED产 品M600获 证 后 海 内 外 业 务 持 续 拓 展 ；⑥康 复 及 临 床器 械：实 现 营 收12.28亿 元（-12.82%），主 要 是 下 半 年 销 售 规 模 有 所 缩 减 ，主要 产 品 轮 椅 车 、 针 灸 针 等 业 务 增 长 趋 势 良 好 。2024Q1公 司 收 入 及 利 润 端 均 有所 下 滑 ，预 计 主 要 是2023年 呼 吸 治 疗 板 块 基 数 较 高 影 响 。 ⚫产 品 结 构 优 化 驱 动 毛 利 增 厚 ，盈 利 能 力 有 望 持 续 提 升。1）2023年：公 司 整体 毛 利 率提 升3.36pct至51.49%，一 方 面 受 到 高 毛 利 的 业 务 占 比 提 升 带 动 ，另一 方 面，预 计 销 售 规 模 的 扩 大在一 定 程 度 上 摊 薄 了 生 产 成 本 ，2023年 公 司呼吸 治 疗 业 务 毛 利 率56.12%（+2.75pct）， 家 用 类 电 子 检 测 及 体 外 诊 断 业 务 毛 利率52.54%（+6.32pct），糖 尿 病 护 理 业 务 毛 利 率62.68%（+1.83pct）。2023年 公司 净 利 率+3.64pct至29.81%（历 史最 高 水 平 ），销 售 费 用 率13.78%（-0.75pct），管 理 费 用 率5.16%（-0.76pct）；2）2024Q1：公 司 整 体 毛 利 率（49.94%，-2.71pct）略 有 下 降 ， 但 净 利 率仍 维 持 在29.63%（+3.46pct） 的 较 高 水 平 。 ⚫研 发 创 新 夯 实 产 品 力 与 品 牌 力 ，期 待 海 外 业 务 驱 动 未 来 成 长。2023年 公 司研 发 费 用5.04亿 元 （+1.6%）， 占 营 收 比 例 为6.33%（-0.66pct）。2024Q1公 司研 发 费 用1.24亿 元（-7.98%），占 营 收 比 例 为5.58%（+0.58pct）。近 年 公 司 持续 葡 萄 糖 检 测 系 统CT3系 列 产 品 、 第 三 代 睡 眠 呼 吸 机 、 大 流 量 制 氧 机 、 半 自动 体 外 除 颤 器 等 产 品 均 实 现 重 要 技 术 突 破 ，在 海 外 欧 盟 、美 国 、泰 国 、巴 西 等国 家/地 区 注 册 工 作 逐 步 落 地 。 通 过 强 化 海 外 属 地 化 团 队 建 设 ， 公 司 外 销 渠 道持 续 拓 展 ， 海 外 区 域 多 级 分 类 营 销 系 统 不 断 完 善 。2023年 公 司 海 外 地 区 实 现收 入7.27亿 元（+2.45%），占 比9.13%（-0.87pct），尽 管目 前海 外 业 务 体 量 及占 比仍尚 小 ， 但 随 着呼 吸 机 、CGM等 核 心 产 品 在 海 外 市 场 拓 展 愈 发 深 入 ， 未来 有 望 为 公 司 贡 献 更 多 业 绩 增 量 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议：公 司是家 用 医 疗 器 械 龙 头 ，重 点 聚 焦 呼 吸 与 制 氧 、血 糖 及POCT、消 毒 感 控 三 大 核 心 赛 道，产 品 结 构 不 断 完 善，国 内 外 品 牌 优 势 持 续 增 强。我 们预 计 公 司2024-2026年 归 母 净 利 润 为22.74/26.29/30.23亿 元 ， 同 比-5.07%、 +15.58%、+15.00%，EPS分 别 为2.27/2.62/3.02元 ， 当 前 股 价 对 应2024-2026年PE为16/14/12倍 ，维 持“ 推 荐 ” 评 级 ⚫风 险 提 示 ：研 发 及 注 册 进 展 不 及 预 期 的 风 险 、新 产 品 推 广 不 及 预 期 的 风 险 、海 外 市 场 拓 展 不 及 预 期 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 程 培 ，上 海 交 通 大 学 生 物 化 学 与 分 子 生 物 学 硕 士 ，10年 以 上 医 学 检 验 行 业+医 药 行 业 研 究 经 验 ，公 司 研 究 深 入 细 致 ，对 医 药 行业 政 策 和 市 场 营 销 实 务 非 常 熟 悉 。 此 前 作 为 团 队 核 心 成 员 ， 获 得 新 财 富 最 佳 分 析 师 医 药 行 业2022年 第4名 、2021年 第5名 、2020年 入 围 ，2021年 上 海 证 券 报 最 佳 分 析 师 第2名 ，2019年Wind“ 金 牌 分 析 师 ”医 药 行 业 第1名 ，2018年 第 一 财 经 最 佳 分 析 师 医 药 行业 第1名 等 荣 誉 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn