9月外贸数据评论：进出口增长弱中有稳，人民币汇率仍有压力，准财政政策发力稳增长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 (8621)60935877 weifeng@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 进出口增长弱中有稳，人民币汇率仍有压力，准财政政策发力稳增长 数据：美元计价下，9月出口同比-10%（前值-2.8%），进口同比-1.9%（前值1.5%），顺差419.9亿（前值520.5亿）。 人民币计价下，9月出口同比-5.6%，前值5.9%；进口同比2.2%，前值10.8%；贸易顺差2783.5亿元，前值顺差3460亿元。 1、出口增速超预期下滑，但真实情况并未显著恶化，弱稳格局不变。在8月进出口超预期反弹基础上，9月进出口普遍走弱，出口录得3月以来最大跌幅，但季调后数据看，出口跌幅仅扩大0.5个点至-6.9%；季度来看，3季度出口同比下滑-6.3%，较二季度-5.5%小幅扩大，季调后数据表现一致（三季度-4.9%，二季度-3%）。此次出口单月数据大幅下滑，有部分基数及节假日影响。 出口结构上看，对美国、东南亚跌幅扩大，对欧盟、日本由正转负，对香港跌幅收窄；分贸易方式看，一般贸易再次回归下行通道，录得3月份以来的新低，加工贸易低位小幅改善；分商品类别看，占比相对较大的机电、高新技术产品仍然处于下行通道，跌幅扩大，钢材出口量价齐跌，劳动密集型产品出口降幅再次扩大。 2、进口小幅下滑，但季调后录得近23个月以来的首次正增长；且今年以来进口逐季改善，主因国内需求与大宗商品价格回升，同时叠加低基数。（1）进口增速小幅下滑至-1.9%，但在连续两年负增长后，表现仍属可观，且季调后增长2.2%，为近23个月以来首次增长；同时，季度数据看，今年以来进口逐季改善（季调前后均如此），三季度同比-4.7%，较一二季度均有改善（Q1为-13.6%，Q2为-6.9%）。（2）内部结构看，原油与铁矿石量价齐升，铜材量价齐跌，原油量的进口涨幅更为明显，而铁矿石价格的涨幅更大。中游表现分化，金属加工机床量升价跌，汽车和汽车底盘量价齐跌。 3、未来看，预计出口维持弱稳格局，10月数据表现跌幅收窄，进口方面温和波动，不会出现深度下滑，但短期内不能指望外需好转；四季度人民币贬值压力加大，央行需要对冲外汇占款的下降；PPP、专项金融债等准财政政策将发挥稳增长的作用。（1）出口方面，新出口订单连续两个月改善（9月升至50.1），同时基数较低有利于数据表现；（2）进口看，一方面需求短期内仍有支撑，第三批PPP示范项目或将达万亿规模；另一面基数因素相对有利。 2016年10月13日 9月外贸数据评论 宏观经济报告 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 出口方面： 1、分国别看，对美国、东南亚跌幅扩大，对欧盟、日本由正转负，对香港跌幅收窄，累计同比增速上看，欧盟持平去年同期水平，美国、东南亚国家由正转负，日本、香港跌幅收窄。单月上看，对美国、东南亚国家跌幅分别扩大至-8.1%和-10.8%（前值分别为-0.3%和-2%），对欧盟和日本出口再次回归下行通道（分别为-9.8%和-7%，前值分别为2.4%和0.4%），对香港跌幅收窄至-10.3%（前值-17.8%）。而反观1-9月累计同比增速上看，只有欧盟与去年同期持平（-4.3%），美国和东南亚国家均转为-7.8%（前值分别为6%和5.7%），日本和香港跌幅收窄。 2、分贸易方式看，一般贸易再次回归下行通道，录得3月份以来的新低，加工贸易低位小幅改善。一般贸易再次转为-12%的负增长，而进料加工贸易则低位小幅改善至-7.6%（前值-7.8%）。综合1-9月来看，一般贸易累计同比增长-5.9%（去年同期2.5%），而进料加工贸易累计同比增长-12.1%（前值同期-9.2%），表现均不如去年同期水平。 3、分商品类别看，占比相对较大的机电、高新技术产品仍然处于下行通道，跌幅扩大，钢材出口量价齐跌，劳动密集型产品出口降幅再次扩大。七大类劳动密集型产品连续五个月负增长，降幅扩大至-12.4%（前值-4.7%）；钢材出口量价齐跌，钢材出口量同比连续两个月负增长，跌幅扩大至-21.8%，出口金额同比增速下滑至-17.3%（前值0.2%）；高新技术、机电产品连续五个月负增长（分别为-8.3%和-5.7%），其中高新技术与机电产品跌幅均有所扩大，机电产品表现更为明显，综合1-9月看，累计同比分别下滑7.8%和7.6%，由于两者在出口中比重非常高，严重拖累出口表现。 进口方面： 1、原油与铁矿石量价齐升，铜材量价齐跌，原油量的进口涨幅更为明显，而铁矿石价的涨幅更大，低基数外，价格拖累效应有所减轻。从进口量上看，原油进口量同比增速小幅收窄至18.3%（前值23.5%），铁矿石进口量同比增速收窄至8%（前值18.3%），而铜材进口量则出现年内首次负增长（-25%）。与此对应的是价格拖累效应有所减轻下（进口铁矿石价格同比由负转正，进口铜材价格同比跌幅继续收窄，原油加油同比与上期相近），原油进口金额实现了14年以来首次正增长（2.2%），而铁矿石进口金额连续两个月上涨，涨幅扩大至11.1%。 2、中游表现分化，金属加工机床量升价跌，汽车和汽车底盘量价齐跌。进口量上看，金属加工机床实现2015年3月份以来首次同比正增长（4.2%），而汽车和汽车底盘则再次回归下行通道（-17.1%）。进口金额上看，金属加工机床跌幅小幅扩大至-9.6%（前值-9%），而 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 汽车和汽车底盘则由正转负为-15%（前值32%）。 3、农产品整体表现仍旧不佳，大豆进口金额涨幅扩大。谷物与大豆进口量均连续四个月负增长，谷物表现更差，其中谷物进口量同比跌幅收窄至-29%（前值-38%），大豆进口量同比跌幅收窄至-0.9%（前值-1.5%）。进口额上看，连续两个月正增长，涨幅扩大至1.9%（前值0.3%），而谷物进口金额同比继续下滑（-39.7%），虽然有所收窄（前值-43%）。 图表1：出口降幅扩大，进口再次回归下行通道 图表2：对香港进口负增长 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 图表3：对美降幅扩大，对欧盟由正转负 图表4：一般贸易跌幅更加明显 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 政策含义： 1、四季度人民币贬值压力加大，央行需要对冲外汇占款的下降。我们在此前报告中预测4季度人民币贬值1.3%至6.78，大幅高于3季度0.7%的贬值幅度。那么，外占可能下降，需要央行货币政策对冲。7-8两个月央行再贷款略有下降，说明央行开始意识到上半年3.1万再贷款带来的负面影响，如果央行不再使用再贷款工具，那么央行需(300)(200)(100)0100200300400500600700(30)(20)(10)01020304050602013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-09贸易差额当月值（亿美元/右）出口金额当月同比进口金额当月同比(200)(150)(100)(50)050100150200250300(30)(20)(10)0102030402013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-09对美国进口对欧盟进口对香港进口（右）(100)(50)0501002013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-07对美国出口对欧盟出口对香港出口(40)(20)020406080100一般贸易出口金额增速加工贸易出口金额增速 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 要用财政存款或降准手段对冲。另一方面，由于人民币贬值，可能降低市场风险偏好，不利于资本市场。 2、PPP、专项金融债等准财政政策将发挥稳增长的作用。进口增长的疲弱反映内需不振，需要宏观政策支持内需。短期看，财政支出增速可能下滑。按照政府3%的预算赤字测算9-12月财政支出同比将会出现较大的负增长（-11.4%），而前8个月+12.7%。如果要使得财政支出保持正增长，则财政赤字必须扩大8309亿元，财政赤字率上升1.1个百分点以上，一般公共预算赤字率达到4.1%。我们预计财政赤字率可能会有所扩大，但提高1.1个百分点的可能性不大。另外一点可以通过盘活存量财政资金，去年盘活了7千多亿，但今年的量可能低于去年。因此，需要发挥专项金融债的作用，我们判断在7月份专项金融债叫停后，现在已经重启。 此外，国家发改委和财政部在大力度推动PPP项目，以便对冲财政支出增速大幅下滑的影响。PPP和专项金融债二者都需要货币信贷政策的支持。未来房地产价格的放缓为货币政策的边际放松提供了可能。 宏观经济报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-66216979 传真：010-66216793 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街3号4 层 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳福田区深南大道4001号 时代金融中心7BD 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉