2024年一季报点评：业绩同比高增，看好出口改善带动长丝弹性

证券研究报告·公司点评报告·炼化及贸易 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 桐昆股份（601233） 2024年一季报点评：业绩同比高增，看好出口改善带动长丝弹性 2024年04月29日 证券分析师 陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 研究助理 何亦桢 执业证书：S0600123050015 heyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 13.37 一年最低/最高价 10.63/15.75 市净率(倍) 0.89 流通A股市值(百万元) 30,380.78 总市值(百万元) 32,236.67 基础数据 每股净资产(元,LF) 14.96 资产负债率(%,LF) 67.56 总股本(百万股) 2,411.12 流通A股(百万股) 2,272.31 相关研究 《桐昆股份(601233)：2023年年报点评：长丝盈利同比修复，看好24年行业供需改善》 2024-04-27 《桐昆股份(601233)：2023年业绩预告点评：盈利同比改善，看好长丝景气修复》 2024-01-31 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 61,993 82,640 99,436 99,587 100,996 同比（%） 4.79 33.30 20.32 0.15 1.41 归母净利润（百万元） 124.71 797.04 3,191.42 4,411.13 5,107.63 同比（%） (98.33) 539.10 300.41 38.22 15.79 EPS-最新摊薄（元/股） 0.05 0.33 1.32 1.83 2.12 P/E（现价&最新摊薄） 258.49 40.45 10.10 7.31 6.31 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2024年一季报，实现营业收入211亿元，同比+33%、环比+1%，归母净利润5.8亿元，同比+218%、环比扭亏为盈，扣非净利润5.4亿元，同比+203%、环比扭亏为盈，业绩符合预期。 ◼ 经营概况：1）长丝产量高增，价差平稳运行。Q1期间，公司长丝产销量分别为314/259万吨，同比分别+121/+67万吨，产销率为82.3%，其中POY/FDY/DTY销量分别为194/42/23万吨，占比分别为75%/16%/9%。价格价差方面，根据Wind统计，Q1期间，POY/FDY/DTY均价分别环比+199/+178/+164元/吨，价差环比分别+27/+4/-12元/吨。2）PTA价差维稳，MEG效益改善。根据Wind统计，Q1期间，PTA/MEG均价分别环比+20/+415元/吨，价差分别环比-3/+470元/吨。其中MEG行业库存去化较为明显，驱动效益改善，公司中昆一期拥有60万吨天然气制乙二醇产能，整体从中受益。 ◼ 上下游维持高开工，长丝库存或将边际去化。1）供给端：根据Wind数据，截至4月25日，涤纶长丝开工率为90.9%，处于历史同期最高位，POY/FDT/DTY库存天数分别为33.5/26.3/27.9天，整体高位持稳运行。2）需求端：截至4月25日，下游织机开工率为72.4%，处于历史同期中高位，织造企业原料库存为9.73天，自节后复工以来整体处于下降通道。随着织造企业原料库存消耗，长丝产销或将边际改善。 ◼ 海外服装去库进程良好，看好出口改善催化长丝弹性。根据Wind数据，截至2024年2月，美国批发商服装库存金额为303亿美元，同比下降21%，库存增速已连续10个月为负，库销比为2.34，较高点回落约0.64，其中近十年均值为2.24。向后看，随着海外服装去库推进，出口需求有望得到改善。 ◼ 浙石化盈利边际改善，公司投资收益回升。24Q1期间，公司对联合营企业的投资收益为2.5亿元，同/环比分别+7.6/+0.5亿元，主要系浙石化盈利改善驱动。从行业层面看，2024年以来，炼化下游产品价差有所改善，根据Wind统计，24 Q1期间，汽油/柴油/PX/纯苯/LLDPE/聚丙烯较原油价差分别环比+0%/-8%/+4%/+24%/+1%/+4%。向后看，国内炼厂进入检修旺季，供给缩量背景下化工品盈利具备较强支撑。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为32/44/51亿元，按4月29日收盘价计算，对应PE分别10.1/7.3/6.3倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：需求复苏不及预期、原材料价格波动、项目审批或实施进度延后、炼化市场竞争加剧 -21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%19%2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28桐昆股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 桐昆股份三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 26,106 27,946 36,666 42,332 营业总收入 82,640 99,436 99,587 100,996 货币资金及交易性金融资产 11,840 11,838 19,975 25,243 营业成本(含金融类) 78,455 91,558 90,615 91,590 经营性应收款项 2,634 3,648 3,634 3,680 税金及附加 294 354 354 359 存货 10,249 10,848 11,244 11,394 销售费用 118 149 149 151 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,352 1,641 1,643 1,666 其他流动资产 1,383 1,612 1,812 2,015 研发费用 1,755 2,486 2,490 2,525 非流动资产 76,340 76,139 75,429 74,545 财务费用 783 1,197 1,237 1,216 长期股权投资 18,834 19,614 20,170 20,838 加:其他收益 361 30 50 50 固定资产及使用权资产 44,208 41,663 40,832 39,717 投资净收益 321 1,600 2,000 2,400 在建工程 8,735 9,735 8,735 7,735 公允价值变动 (15) 0 0 0 无形资产 2,858 3,423 3,987 4,552 减值损失 (39) 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 68 0 0 0 长期待摊费用 1 1 1 1 营业利润 579 3,682 5,148 5,937 其他非流动资产 1,703 1,703 1,703 1,703 营业外净收支 45 0 0 0 资产总计 102,446 104,085 112,094 116,878 利润总额 624 3,682 5,148 5,937 流动负债 46,957 45,372 49,125 49,150 减:所得税 (197) 458 693 778 短期借款及一年内到期的非流动负债 28,401 23,974 26,188 26,188 净利润 821 3,224 4,456 5,159 经营性应付款项 14,526 15,940 17,089 16,726 减:少数股东损益 24 32 45 52 合同负债 881 1,129 1,274 1,148 归属母公司净利润 797 3,191 4,411 5,108 其他流动负债 3,149 4,329 4,574 5,088 非流动负债 19,706 20,706 21,706 22,706 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.33 1.32 1.83 2.12 长期借款 18,475 19,475 20,475 21,475 应付债券 0 0 0 0 EBIT 988 4,847 6,341 7,102 租赁负债 40 40 40 40 EBITDA 4,645 8,497 10,276 11,322 其他非流动负债 1,191 1,191 1,191 1,191 负债合计 66,663 66,078 70,832 71,856 毛利率(%) 5.06 7.92 9.01 9.31 归属母公司股东权益 35,470 37,662 40,873 44,580 归母净利率(%) 0.96 3.21 4.43 5.06 少数股东权益 313 345 390 441 所有者权益合计 35,783 38,007 41,263 45,022 收入增长率(%) 33.30 20.32 0.15 1.41 负债和股东权益 102,446 104,085 112,094 116,878 归母净利润增长率(%) 539.10 300.41 38.22 15.79 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,121 7,559 8,674 7,969 每股净资产(元) 14.71 15.62 16.95 18.49 投资活动现金流 (10,484) (1,849) (1,225) (937) 最新发行在外股份（百万股） 2,411 2,411 2,411 2,411 筹资活动现金流 6,527 (5,712) 689 (1,765) ROIC(%) 1.66 5.17 6.48 6.83 现金净增加额 (834) (2) 8,138 5,268 ROE-摊薄(%) 2.25 8.47 10.79 11.46 折旧和摊销 3,657 3,650 3,935 4,220 资产负债率(%) 65.07 63.48 63.19 61.48 资本开支 (11,289) (2,669) (2,669) (2,669) P/E（现价&最新股本摊薄） 40.45 10.10 7.31 6.31 营运资本变动 (1,634) 1,001 958 (375) P/B（现价） 0.91 0.86 0.79 0.72 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。