跨境投资基金研究系列之一：跨境QDII基金产品详解：发展、分类与投资容量

2023年跨境QDII基金业绩表现不俗，系海外通胀得到有效控制，市场触底反弹。AH股短期震荡，投资与上述市场相关性较低的跨境QDII基金，或有助于平抑组合波动。同时欧美紧缩周期接近尾声、2024年下半年美联储降息预期升温，海外市场可能迎来新一轮的投资机遇，跨境QDII基金投资价值凸现。 公募QDII是公募基金通过公开途径募集资金设立，借助QDII渠道投资境外股票、债券等有价证券的证券投资基金。我们将持有A+H股、A+H股基金仓位不超过40%的QDII基金定义为跨境QDII。截至2023年年末，国内共有跨境QDII基金151只，规模约1485亿元。 1）跨境QDII基金分类：①按所投资产类别，可分为股票、混合、另类和债券型。②按管理模式，可分成主动和被动管理型。③按风格与策略，可分为宽基、主动选股、行业、主题、风格型。④按国家分，主投美国市场的跨境QDII是当前主流。2）管理人与竞争格局：头部集中度高。前五大管理人广发、博时、国泰、华安、华夏基金旗下跨境QDII规模合计占比达57%。五家机构产品类型集中在被动股票宽基型，投资区域主要是欧美等发达国家，其中又以布局美国市场的产品居多。3）跨境QDII投资者结构：个人投资者是跨境QDII的主要持有人，但2019年以来机构投资者持有占比呈上升趋势，尤其是在被动股票宽基型产品中。4）跨境QDII管理费率：近10年来管理费率明显下降、托管费率变化较小。主动型产品管理费率明显高于被动型。按照所投资产类别划分，截至2023年末，管理费率由高到低依次为混合型、另类型、股票型、债券型产品。 QDII投资容量测算：1）公募QDII额度使用情况。由于欧美股市近年涨幅较大，QDII基金规模增长一部分来源于资产增值，一部分来源于投资者申购。因此，①如果某公募管理的QDII总规模超过获批额度，不一定代表着公司额度不足，可能缘于产品发行较早，基金资产增值较多，公司QDII额度仍有剩余，具体需进一步咨询公募基金。 ②如果当前某家公募QDII基金总规模远低于获批额度， 则该公募QDII投资额度充沛的可能性较大。南方、嘉实、摩根、交银施罗德、富国基金等公募剩余QDII额度或较多。2）有意向投资的产品申购状态。如果产品暂停大额申购或暂停申购，则表明剩余投资额度或不足。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 1．海外紧缩周期接近尾声，降息预期升温，跨境QDII 迎投资机遇 1.1.2023年国内权益市场震荡，偏股型基金跑输大盘 2023年国内权益市场震荡，除北证50数外，权益类宽基指数均录得负收益。债券市场表现较为优秀，中证全债指数全年收益5.23%。产品角度，偏股混合型基金指数、中长期纯债型基金指数2023年收益分别为-13.5%、+3.6%。国内偏股型基金业绩不及债券基金，亦跑输大盘指数（如中证800）。 图1：2023年各类宽基指数表现一览 图2：2023年偏股基金跑输中证800指数 图3：2023年偏股基金跑输中长期纯债基金 1.2.2023年QDII基金表现亮眼 2023年QDII基金表现亮眼，业绩明显优于偏股型基金，其中股票型QDII基金表现更是明显领先。2023年QDII基金指数收益为5.87%，其中股票型QDII基金指数、债券型QDII基金指数、混合型QDII基金指数、另类型QDII基金指数收益分别为10.12%、1.84%、-2.49%和7.17%，均高于偏股混合型基金指数。股票型QDII基金指数业绩领先，相对偏股混合型基金指数超额收益为19.4%。 图4：股票型QDII基金与偏股基金的业绩表现 图5：各类QDII基金与偏股基金的业绩表现 1.3.海外通胀得到有效遏制，QDII基金或迎新机遇 QDII基金跑出独立行情，系1）QDII基金主要投资于海外市场，通胀得到有效遏制后，2023年境外市场触底反弹。2）海外市场与内地股市天然相关性较低。 2023年大部分海外市场表现较好。其中，纳斯达克指数涨幅高达43.4%、日经225指数、台湾地区加权指数涨幅也分别达到28.2%、26.8%。 图6：2023年全球主要国家及地区经济体股票市场指数的表现 我们使用近五年数据，统计了世界各主要国家与地区股票市场指数间的相关性，发现1）中国内地与欧美、日韩等发达国家之间股市收益相关性较弱，与日韩等亚洲国家、地区相关性略高于欧美；2）中国内地与香港地区之间的股市相关性较强。 QDII基金，尤其主要投资区域为非H股市场的跨境QDII基金，是投资者进行全球化资产配置的有效选择。1）AH股短期震荡，投资与上述市场相关性较低的跨境QDII基金，或有助于平抑投资组合波动。2）当前欧美紧缩周期接近尾声、2024年下半年美联储降息预期升温，海外市场可能迎来新一轮的投资机遇，跨境QDII基金投资价值凸现。 表1：近五年全球主要经济体股票市场指数之间的Pearson相关系数矩阵 2.QDII额度多次扩容，市场规模有望继续扩大 QDII，是“Qualified Domestic Institutional Investor”的首字缩写，意为合格境内机构投资者。指在人民币资本项下不可兑换、资本市场未开放条件下，在一国境内设立，经该国有关部门批准，有控制地，允许境内机构投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。 在这种制度安排下，境内募集的人民币或外币资金，在额度规定下兑换为美元等主要投资货币，投资于海外资产，在投资产品赎回时则原路返回兑换回人民币或其他投资货币。 2.1.QDII制度演变及发展历程 筹备阶段。2004年6月，原保监会发布《关于保险外汇资金投资境外股票有关问题的通知》，同年8月，发布《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》，批准合格保险公司开展外汇资金的境外运用。 推行阶段。中国人民银行发布公告〔2006〕第5号，对银行、基金、保险等不同类型机构开展境外投资业务设置了不同要求。2006年4月，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、国家外汇管理局共同关于发布《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》，允许境内机构和居民个人委托境内商业银行在境外进行金融产品投资。标志着QDII逐步从试点到制度化转变。2007年6月，中国证券监督管理委员会颁布《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》，同年7月，国内QDII制度正式实施。 图7：QDII的制度发展历程 制度优势。QDII制度是在中国内地没有完全开放海外投资渠道的一种过渡性安排，存在多方面的优势。（1）分散投资风险、拓展投资渠道。从国内投资者角度出发，QDII将投资标的扩充到全球各国市场的股票、债券、基金等资产，缓解了对境内市场的风险依赖。（2）推动金融创新和资本账户开放。QDII制度促进了国内金融机构的创新和发展，通过“走出去”提高其国际竞争力和风险管理能力，从而推动中国金融市场的国际化进程。（3）符合宏观调控需要。在QDII制度框架下，政府可以通过控制QDII的投资额度来调节跨境资本流动。 2.2.QDII投资额度多次扩容 当前，主要有四类机构在QDII制度框架内参与海外资产投资，包括证券类（公募基金/券商）、银行类、信托类、保险类机构。上述机构须在限定的投资范围内进行投资，且投资额度不超过国家外汇管理局审批发放的数额。 表2在QDII制度框架下，各类金融机构的投资范围 自QDII制度实施以来，我国QDII获批总额稳中有升。在QDII制度全面推行初期，2006年4月到2007年年底，累计发放额度从不足100亿美元增加到488亿美元，增速较快。2008年到2020年8月，额度发放增速放缓。2020年9月到2021年8月，QDII额度大幅扩容，12个月内投资额度累计增加458亿美元。2021年9月到2023年年底，QDII投资额度稳中有升。 截至2023年末，国内机构累计获批QDII投资额度1655亿美元，其中，基金类（公募基金）、保险类（保险公司）、银行类（银行）、证券类（证券公司）、信托类（信托公司）获批的投资规模依次为752.9亿元、389.2亿元、270.3亿元、152.6和90.2亿元，占比依次为46%、24%、16%、9%和5%。 图8：QDII累计获批的投资额度逐年提升 图9：银行证券保险基金信托的获批规模占比 2.3.公募QDII基金数量规模不断扩大 公募QDII基金是国内公募基金通过公开途径募集资金设立，借助QDII渠道投资境外股票、债券等有价证券的证券投资基金。 我国公募QDII基金的数量和规模稳步提升。2007年QDII制度正式实施，当年新发QDII基金规模高达1082亿元。2007-2020年，QDII基金发行规模稳步提升。2021年，受投资额度扩容影响，QDII基金年内新发规模再创新高，达687亿元。截至2023年年末，公募QDII基金总计269只，规模达到4175亿元。 图10：QDII基金新发数量和新发规模 图11：QDII基金存量数量和规模 额度扩容，发行加速，2021年以来QDII规模占公募基金规模比例不断攀升。投资者全球化配置意识提升，基金公司尝试扩充产品线，发行QDII产品以满足投资者需求，顺应全球化配置的趋势浪潮。 图12：QDII数量（规模）占公募基金总数量（规模）的比例 2023年以来，多轮加息下海外通胀逐步得到控制，权益市场逐步企稳。 主要投资于非港股的跨境QDII基金业绩表现较好，与国内偏股基金相比走出独立行情。我们将持有A+H股、A+H股基金（主要投资于A+H股股票）仓位不超过40%的QDII基金定义为跨境QDII。2019年至今，跨境QDII基金规模持续增长。2022年以来，跨境QDII基金占公募基金规模比重连续提升，尤其是2023年，跨境QDII基金规模大幅增加，在公募数量和规模中的占比也明显提升。截至2023年年末，现存跨境QDII基金151只，规模达1485亿元。 图13：跨境QDII的规模 图14：跨境QDII规模占公募基金总规模的比例 3.跨境QDII基金分类 跨境QDII基金的数量和种类丰富。我们根据跨境QDII投资标的资产类别、管理模式、风格与策略（如宽基、行业、主题、风格）等方面的差异，对跨境QDII进行详细分类和梳理。 以2023年年末为例，从数量上来看，剔除的QDII基金共计118只，剩余跨境QDII基金共计151只。 图15：跨境QDII基金的三种分类标准 3.1.按照投资标的资产类别划分：股票型、混合型、债券型、另类型 按照投资标的资产的类别，跨境QDII基金可以分成股票型、混合型、债券型和另类型。 从数量上来看，股票型QDII的数量最多，是跨境QDII基金的主要类型。债券型QDII的数量在2016-2017年快速增长，并于2020年超越另类型QDII基金，成为第二大QDII产品品种。截止2023年年末，股票型、混合型、债券型、另类型QDII产品的数量分别为87只、15只、25只、24只，数量占比为57.62%、9.93%、16.56%、15.89%。 从规模上来看，股票型QDII基金占主导地位。截止2023年年末，股票型、混合型、债券型和另类型QDII产品的规模分别为1124亿、85亿元、185亿元、91亿元，规模占比75.69%、5.72%、12.44%、6.16%。 图16：各类跨境QDII基金的累计数量 图17：各类跨境QDII基金的累计规模 3.2.按照管理模式划分：主动型、被动型 按照管理模式，跨境QDII基金有主动和被动之分。 近年来，被动型QDII基金涨势迅猛，数量领先、规模更是远超主动型QDII基金。2007-2018年，主动型QDII数量及规模均高于被动型QDII。 2019年起，被动型QDII基金数量上实现