光伏行业2024年度策略：聚焦：技术升级、龙头企业、美国市场

请参阅附注免责声明0 请参阅附注免责声明1 表：光伏投资标的估值一览 代码 公司名称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 688032 隆基绿能 20.68 2.09 2.36 2.79 10 9 8 增持 688390 阳光电源 81.84 6.30 7.78 9.59 13 11 9 增持 688348 通威股份 23.45 4.05 3.26 4.05 6 7 6 增持 300274 晶澳科技 18.79 2.75 3.30 4.03 7 6 5 增持 605117 TCL中环 14.77 2.07 2.46 2.94 7 6 5 增持 300763 阿特斯 11.74 1.11 1.47 1.88 11 8 6 增持 003038 德业股份 80.85 5.13 7.35 9.65 16 11 8 增持 300861 爱旭股份 15.68 1.67 2.30 3.19 10 7 5 增持 600438 锦浪科技 67.15 3.21 4.93 6.74 21 14 10 增持 601012 禾迈股份 248.75 8.75 14.38 20.49 30 18 13 增持 002459 固德威 121.20 8.06 11.63 15.50 16 11 8 增持 600732 美畅股份 31.37 4.14 4.99 5.94 8 6 5 增持 002129 昱能科技 118.15 3.01 5.42 7.92 41 23 16 增持 688472 鑫铂股份 31.23 2.20 3.86 7.54 15 8 4 增持 603063 禾望电气 24.05 1.31 1.71 2.15 18 14 11 增持 数据来源：Choice、国泰君安证券研究(注：收盘价为2023年12月27日) 请参阅附注免责声明2 请参阅附注免责声明3 请参阅附注免责声明4 请参阅附注免责声明4  图：效率的持续提升是降低成本的关键  图：PN结能够产生光生伏特效应 数据来源：《光伏发电原理》 数据来源：NREL 请参阅附注免责声明5 图：2020年光伏和风电都来到了化石能源成本区间   数据来源：国际能源署 请参阅附注免责声明6 LCOE：对光伏项目生命周期内的成本和发电量进行平准化得到的发电成本，即生命周期内的成本现值/生命周期内发电量现值。 𝑳𝑪𝑶�=初期投资−生命周期内因折旧导致的税费减免的现值+生命周期内因项目运营导致的成本的现值−固定资产残值的现值 生命周期内发电量 图、发电系统LCOE占总系统LCOE比例大图、低WACC情境下，硬件和技术安装成本是LCOE首要影响因素 数据来源：JRC、国泰君安证券研究 数据来源：JRC、国泰君安证券研究 请参阅附注免责声明7 IRR：在光伏电站项目的投资成本现金流和运行期发电收益现金流相等时的贴现率。 图、以美国市场为例，初始投资、电价、补贴和贷款利息对IRR影响从高到低 σ�每年净现金流−系统造价× �−贷款比例 =� �（𝟏+𝑰𝑹𝑹）� 正相关：内部收益率与倾斜面年总辐射量、光伏组件面积、光伏组件的转化效率、光伏电站系统总效率、电价及贷款比例等 负相关：运维费用、财务费用、系统造价等 影响程度：从高到低分别是，初始投资、电价、年光伏发电量、投资补贴和年贷款利息。 数据来源：Theinternalrateofreturnofphotovoltaicgrid-connectedsystems:Acomprehensivesensitivityanalysis、国泰君安证券研究 请参阅附注免责声明8   图、2010-2026年全球光伏LCOE成本下降贡献 图、2023年组件价格快速下降 2.00 2023-1-4 数据来源：IRENA 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 元/w 2023-2-4 2023-3-4 2023-4-4 2023-5-4 2023-6-4 2023-7-4 2023-8-4 2023-9-4 2023-10-4 2023-11-4 2023-12-4 单面perc182单面perc210 双面perc182 请双参面阅p附erc注21免0责声明9 数据来源：INFOLINK、国泰君安证券研究   图、美国加息周期有望结束图、2023年储能价格迎来快速下降 请参阅附注免责声明请参阅附注免责声明1010 美国:有效联邦基金利率(EFFR)(月) % 6 5 4 3 2 1 0 储能电芯价格 系统中标价格 EPC中标价格 2.5 元/wh 2 1.5 1 0.5 0 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月 数据来源：Wind、国泰君安证券研究数据来源：鑫椤咨询、国泰君安证券研究 1.5CIRENA 2030 2022 1.5C32050 3382 11174 2022 1055GW5400GW20281000GW C 图、1.5预计2030年全球可再生能源装机将达到11174GW 数据来源：IRENA 请参阅附注免责声明11 REPowerEU2022 3000 图、2023 REPowerEU”SolarPower 国家 2020 2021 2022 2023E 2024E 中国 48 55 87.4 190 220 欧盟 18 25 41.4 56 62 美国 19 23 20.2 33 40 印度 6.5 8 14 16 18 日本 6.4 6.6 5.8 8 10 澳大利亚 4.7 4.6 5.1 9 11 巴西 3.4 5.8 6.3 12 15 其他 24 42 50.2 61 75 合计 130 170 230.4 385 450 超配比例 1.25 1.25 1.25 1.25 1.25 行业库存 10% 10% 10% 10% 10% 组件需求 179 234 317 529 619 Europe202355.9GW40%SolarPowerEurope 202420252026202762GW73.8GW84.2GW 93.1GW  385GW2024450GW  数据来源：IRENA、SolarPowerEurope、CPIA、 国泰君安证券研究 请参阅附注免责声明12 请参阅附注免责声明13 请参阅附注免责声明13   2023 624/599/591/536GW82%79%71%63% 图：预计2023年光伏四大环节产量均创历史新高图：预计2023年光伏四大环节产量同比增加均可超过60% 数据来源：InfoLink、国泰君安证券研究 数据来源：InfoLink、国泰君安证券研究 请参阅附注免责声明14   表：2021-2024年全球硅料产出快速增长 2021-2024年全球硅料产出统计与预测表(万吨/年) 区域 企业名称 2021年 2021年 2022年 2022年 2023年 2023年 2024年 2024年 年底产能 实际产出 年底产能 实际产出 年底产能 实际产出 年底产能 实际产出 国内 多晶硅 保利协鑫 11 10.5 36 14 40 28 60 40 通威股份 18 9.5 23 25 42 35 82 60 新特能源 7.2 8 20 13 30 23 40 33 大全能源 11.5 8 11.5 13 23 20 33 30 东方希望 6 5 6 4 20 8 30 15 亚洲硅业 5 3 10 4 10 8 20 15 青海丽豪 / / 5 1 8 3 17 10 润阳股份 / / / / 7 2 15 8 其他 1.9 5.5 5 6 20 10 25 15 合计 60.6 49.5 116.5 80 200 137 322 226 海外 多晶硅 德国瓦克 6 预计年贡献量10万吨 请参 马来OCI 2.7 美国瓦克 2 韩国OCI 0.5 其他 3 合计 14.2 阅附注免责声明15 数据来源：各公司公告、infolink、国泰君安证券研究   图：2023年硅料产量逐月创新高图：硅料价格于2023年3月起快速回落图：2023年硅料可变成本曲线 18万吨 16 14 12 10 8 6 4 2 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 250 元/kg 请参阅附注免责声明16 200 150 100 50 2023-1-4 2023-2-4 2023-3-4 2023-4-4 2023-5-4 2023-6-4 2023-7-4 2023-8-4 2023-9-4 2023-10-4 2023-11-4 2023-12-4 0 202120222023 2022yoy2023yoy 多晶硅致密料均价 数据来源：InfoLink、硅业分会、国泰君安证券研究数据来源：InfoLink、国泰君安证券研究 数据来源：InfoLink、国泰君安证券研究   图：2021年底硅片名义产能已经出现过剩（单位：GW） 公司 2021 2022 2023E 隆基 105 117 185 中环 80 135 170 晶科 25 58 70 晶澳 17 43 65 高景 15 33 60 环太 10 20 61 双良 10 35 50 上机 23 32 45 天合 / / 42 京运通 12 22 42 阿特斯 3 16 20 锦州阳光 9 12 15 协鑫 7 9 14 通合 / 15 15 其他 15 24 109 合计 330 568 960 数据来源：InfoLink、国泰君安证券研究 图：光伏高纯石英砂供需测算 请参阅附注 免责声明 2021 2022 2023E 2024E 光伏新增装机（GW） 170 220 350 450 光伏硅片需求（GW） 212.5 275 455 585 P型消耗石英砂数量（吨/GW） 240 210 170 150 N型消耗石英砂数量（吨/GW） 350 320 290 260 P型装机比例 95% 90% 80% 40% N型装机比例 5% 10% 20% 60% 单GW消耗（吨） 245.5 221 194 216 高纯石英砂需求（吨） 5.2 6.1 8.8 12.6 内层砂占比 40% 40% 35% 35% 内层砂需求（吨） 2.1 2.4 3.1 4.4 进口砂（吨） 2.3 2.5 2.7 3 国产砂（吨） 3.1 4.5 6 8 石英股份（吨） 2.1 3.5 4.5 6 其他国内厂商（吨） 1 1 1.5 2 总供给（吨） 5.4 7 8.7 11 石英砂缺口（吨） 0.2 0.9 (0.1) (1.6) 内层砂缺口（吨） 0.2 0.1 (0.4) (1.4) 17 数据来源：石英石网、石英股份公告、国泰君安证券研究 P型产能加速淘汰，N型产能加速扩张，TOPCon快速放量。当前PERC电池技术已至效率瓶颈，且产品已近乎同质化，竞争能力减弱。各大头部企业如隆基股份、通威股份、晶科能源、爱旭股份等积极布局新型电池技术，其中以TOPCon为代表的N型技术得到快速扩产。预计至2023年底，TOPCon名义产能将有望达到477GW，其中主要产能投放期在23Q3-Q4；预估23年TOPCon电池环节的产出约135GW。 图：TOPCon电池产能快速提升（单位：GW） 400 350 300 250 200 150 100 50 70% 59% 56% 58% 45% 32% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 00% 20222023Q1202