白酒行业更新：白酒：把握预期拐点，“双低”构筑修复

投资建议：当下板块处于低预期、低估值状态，配置价值凸显，伴随经济预期修正，继续看好板块修复行情。积极把握预期拐点，建议增持：1）动销稳健标的：山西汾酒、迎驾贡酒、古井贡酒、贵州茅台； 2）超跌低估值标的：五粮液、泸州老窖、珍酒李渡、今世缘、老白干。 风起于青萍之末，预期企稳、业绩支撑，白酒修复行情延续。近期白酒板块迈入估值修复区间，其中顺周期、高业绩弹性标的涨幅领先，我们认为主要系：1）PMI等高频宏观数据超预期，且出口、服务业、制造业等数据相对稳健，市场对经济预期企稳甚至阶段性上修；2）白酒板块前期处于低预期、低现实状态，当下身处年报、季报期，白酒板块具备坚实业绩支撑。 白酒仍呈现预期、估值“双低”特征，持续把握预期拐点。站在当下，我们认为白酒板块经过近3年趋势性调整后，估值泡沫基本得到业绩消化，纵向来看，板块内部大批量标的已经处于预期及估值的“双低”位置。从概率角度看，综合ROE、分红潜力以及当下板块估值分位数，我们认为2024年白酒配置价值凸显，后续应积极把握预期拐点，对于“少数乐观声音”（如市场对于涉及商品价格、出行人次等数据的乐观看法）需要重点留意。 消费品估值重塑，白酒估值修复可期。结合分子端、分母端角度，我们认为白酒板块估值仍系统性低于海外消费品，我们认为白酒估值被压低的核心在于市场对未来消费预期不稳，当下乐观信号已现，伴随市场对经济预期逐步修正，白酒板块估值修复可期。 风险提示：食品安全、产业政策调整。 风起于青萍之末，预期企稳、业绩支撑，白酒修复行情延续。近期白酒板块迈入估值修复区间，其中顺周期、高业绩弹性标的涨幅领先，我们认为主要系：1）PMI等高频宏观数据超预期，且出口、服务业、制造业等数据相对稳健，市场对经济预期企稳甚至阶段性上修；2）白酒板块前期处于低预期、低现实状态，当下身处年报、季报期，白酒板块具备坚实业绩支撑。 图1、3月制造业和非制造业PMI环比较大提升 图2、24年2月CPI同比自23年9月以来首次转正 图3、得益于春节场景驱动，预计2024Q1白酒季报表现稳健，板块具备业绩支撑 白酒仍呈现低预期、低估值特征，持续把握预期拐点。站在当下，我们认为白酒板块经过近3年趋势性调整后估值泡沫基本得到业绩消化，纵向来看，板块内部大批量标的已经处于预期及估值的“双低”位置。从概率角度看，综合ROE、分红潜力以及当下板块估值分位数，我们认为2024年白酒配置价值凸显，市场对白酒明显具备乐观基础，后续应积极把握预期拐点，对于“少数乐观声音”（比如市场对于涉及商品价格、出行人次及少数消费品子行业短期数据的乐观看法）需要重点留意。 图4、当下申万白酒指数PE TTM位于2005年以来的40%分位以内，板块估值泡沫基本得到业绩消化 图5、相当比例白酒标的估值分位已经处于20%以内，呈现低预期、低估值状态 消费品估值重塑，白酒板块估值具备修复空间。分子端角度，白酒为代表的国内消费品增速预期仍明显高于海外成熟消费品公司，分母端角度，国内实际利率仍低于海外主要发达国家，但白酒板块整体估值仍低于海外成熟消费品公司，我们认为目前白酒估值低于海外成熟消费品公司表明板块股价隐含了较强的悲观预期，核心在于市场对未来消费预期不稳，伴随市场对经济预期逐步修正，白酒板块估值将迈入修复区间。 图6、海外食品饮料成熟期公司市盈率（2012-22）基图7、中国10年国债收益率减去美国10年国债收益率本在20X以上 图8、白酒、啤酒等赛道过去3年利润增速及24年利润增速预期仍为双位数，但估值持续回落 投资建议：当下板块处于低预期、低估值状态，配置价值凸显，伴随经济预期修正，继续看好板块修复行情。积极把握预期拐点，建议增持： 1）动销稳健标的：山西汾酒、迎驾贡酒、古井贡酒、贵州茅台；2）超跌低估值标的：五粮液、泸州老窖、珍酒李渡、今世缘、老白干。 表1、白酒板块重点标的盈利预测及估值（更新至2024年3月29日） 风险提示： 1）食品安全：食品安全问题对行业及标的短期业绩表现有明显影响； 2）产业政策调整：酒类税收、消费等相关政策对行业需求及供给端影响明显。