2023年三季报点评：前三季度净利增8%，经营现金流同比转正

隧道股份(600820) 前三季度净利增8%，经营现金流同比转正 ——隧道股份2023年三季报点评 韩其成(分析师)郭浩然(研究助理)陈剑鑫(研究助理) 021-38676162010-83939793021-38038262 hanqicheng8@gtjas.comguohaoran025968@gtjas.comchenjianxin027974@gtjas.com 证书编号S0880516030004S0880122020030S0880123030056 本报告导读： 前三季度中标合同量增7.0%，其中地下施工业务增22.5%。拟发行可续期公司债券 募集不超60亿元、发行超短期融资券不超60亿元改善融资结构、补充流动资金等。 投资要点： 维持增持。业绩符合预期，维持预测2023-2025年EPS0.98/1.07/1.15元增 10/9/8%。维持目标价7.65元，对应2023年7.8倍PE。 前三季度净利增8.1%符合预期，营业收入增9.0%。(1)前三季度营收469 亿元调整后增9.0%，单季度Q1-3增7.3/25.7/2.9%，归母净利14.9亿元增8.1%，单季度Q1-3增51.2/37.5/-15.2%，扣非净利14.2亿元增9.8%。(2)前三季度毛利率11.87%(-0.31pct)，费用率9.33%(+0.83pct)，净利率3.19%(-0.03pct)，加权ROE5.37%(+0.04pct)，资产负债率77.68%(+1.65pct)。 前三季度经营现金流同比转正，应收账款增11.9%减值损失增加。(1)前三 季度经营净现金流为3.7亿元(2022年同期为-10.8亿元)主要因应收账款收回增加，单季度Q1-3为-32.4/27.3/8.9亿元(2022年同期为-26.2/11.6/3.8亿元)；Q3单季度收现比为68.5%(2022年同期为65.7%)，付现比为68.2%(2022年同期为65.7%)。(2)三季度末应收账款为229亿元，较2022年末增加11.9%，前三季度减值损失合计为-3.2亿元(2022年同期为-1.1亿元)。 前三季度中标合同增7.0%，地下施工业务增22.5%。(1)前三季度中标合 同600亿元增7.0%，其中施工/设计/运营503/54/43亿元增8.8/-5.6/4.4%。(2)施工业务中，地下275亿元增22.5%(占55%)，地上228亿元降4.1%(占45%)；上海市内260亿元增6.3%(占52%)，市外243亿元增11.8%(占 48%)。(3)10月24日公告拟发行可续期公司债券募集不超60亿元、25日 公告拟发行超短期融资券不超60亿元以改善融资结构、补充流动资金等。风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 62,226 65,274 71,088 76,857 83,023 (+/-)% 15% 5% 9% 8% 8% 经营利润（EBIT） 4,387 4,303 5,384 5,828 6,229 (+/-)% 77% -2% 25% 8% 7% 净利润（归母） 2,393 2,809 3,085 3,360 3,618 (+/-)% 6% 17% 10% 9% 8% 1.07 1.15 每股净收益（元） 0.76 0.89 0.98 0.30 0.33 每股股利（元） 0.23 0.27 0.26 建筑工程业/工业 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：7.65 上次预测：7.65 当前价格：5.55 2023.11.01 交易数据52周内股价区间（元） 5.17-6.79 总市值（百万元） 17,450 总股本/流通A股（百万股 3,144/3,144 流通B股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 17.63 日均成交值（百万元） 103.84 资产负债表摘要股东权益（百万元） 27,605 每股净资产 8.78 市净率 0.6 净负债率 51.24% EPS（元） 2022A 2023E Q1 0.09 0.14 Q2 0.08 0.10 Q3 0.27 0.23 Q4 0.45 0.51 全年 0.89 0.98 52周内股价走势图 隧道股份上证指数 28% 22% 16% 10% 4% 2022-11 升幅(%) 2023-03 1M 2023-07 3M 2023-11 12M 绝对升幅 -5% -12% 10% 相对指数 -2% -4% 8% 相关报告 -2% 利润率和估值指标2021A2022A 2023E 2024E2025E 经营利润率(%)7.0%6.6%净资产收益率(%)9.6%10.3%投入资本回报率(%)5.6%4.9%EV/EBITDA6.365.94 7.6% 10.5% 5.9% 6.05 7.6%7.5% 10.6%10.5% 6.1%6.1% 5.505.04 市盈率7.406.305.745.274.89 股息率(%)4.1%4.8% 4.7% 5.3%5.9% 2023Q1净利增51%加速，转型城市建设运营资源集成商2023.05.18单3季度净利增44%同环比加速,加氢站市占率位居前列2022.10.29能源/房产订单增速超50%，城市建设运营资源集成商2022.04.26 净利增7%略低于预期，发力加氢站/城市更新等新基建2021.11.08 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务预测（单位：百万元） 损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 62,226 65,274 71,088 76,857 83,023 营业成本 54,099 56,807 62,026 66,911 72,276 税金及附加 137 127 142 154 166 销售费用 9 2 3 3 3 管理费用 1,520 1,589 1,730 1,871 2,021 EBIT 4,387 4,303 5,384 5,828 6,229 公允价值变动收益 6 21 0 0 0 投资收益 241 936 853 807 830 财务费用 1,635 1,467 1,325 1,407 1,469 营业利润 2,961 3,834 4,059 4,421 4,760 所得税 550 833 812 884 952 少数股东损益 34 184 162 177 190 净利润 2,393 2,809 3,085 3,360 3,618 资产负债表货币资金、交易性金融资产 17,993 18,944 17,188 19,832 22,913 其他流动资产 1,385 1,390 1,400 1,415 1,435 长期投资 4,041 5,431 6,331 7,431 8,531 固定资产合计 3,534 4,383 4,618 4,926 5,303 无形及其他资产 20,068 25,699 27,799 28,409 29,109 资产合计 129,757 146,435 150,754 161,190 172,757 流动负债 76,059 84,501 85,902 93,025 100,912 非流动负债 24,331 28,078 28,798 29,516 30,436 股东权益 29,367 33,856 36,053 38,649 41,408 投入资本(IC) 64,251 68,802 72,504 77,018 82,096 现金流量表NOPLAT 3,577 3,366 4,307 4,662 4,983 折旧与摊销 1,050 1,371 722 764 810 流动资金增量 6,668 -203 -1,114 1,513 1,756 资本支出 -1,827 -3,136 -1,973 -2,278 -2,583 自由现金流 9,468 1,397 1,942 4,662 4,966 经营现金流 3,134 3,749 3,565 6,471 7,085 投资现金流 -3,230 -2,992 -4,217 -3,260 -3,647 融资现金流 1,004 186 -1,104 -567 -357 现金流净增加额 908 943 -1,756 2,644 3,081 财务指标成长性收入增长率 15.2% 4.9% 8.9% 8.1% 8.0% EBIT增长率 76.7% -1.9% 25.1% 8.2% 6.9% 净利润增长率 5.9% 17.4% 9.8% 8.9% 7.7% 利润率毛利率 13.1% 13.0% 12.7% 12.9% 12.9% EBIT率 7.0% 6.6% 7.6% 7.6% 7.5% 净利润率 3.8% 4.3% 4.3% 4.4% 4.4% 收益率净资产收益率(ROE) 9.6% 10.3% 10.5% 10.6% 10.5% 总资产收益率(ROA) 1.8% 1.9% 2.0% 2.1% 2.1% 投入资本回报率(ROIC) 5.6% 4.9% 5.9% 6.1% 6.1% 运营能力存货周转天数 4.4 4.2 3.8 3.8 3.7 应收账款周转天数 106.7 112.3 105.0 104.6 103.9 总资产周转周转天数 692.0 761.6 752.5 730.6 724.0 净利润现金含量 1.3 1.3 1.2 1.9 2.0 资本支出/收入 2.9% 4.8% 2.8% 3.0% 3.1% 偿债能力资产负债率 77.4% 76.9% 76.1% 76.0% 76.0% 净负债率 341.8% 332.5% 318.1% 317.1% 317.2% 估值比率PE 7.40 6.30 5.74 5.27 4.89 PB 0.71 0.65 0.60 0.56 0.52 EV/EBITDA 6.36 5.94 6.05 5.50 5.04 P/S 0.28 0.27 0.25 0.23 0.21 股息率 4.1% 4.8% 4.7% 5.3% 5.9% 模型更新时间：2023.11.01 股票研究 工业 建筑工程业 隧道股份(600820) 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：7.65 上次预测：7.65 当前价格：5.55 公司网址 www.stec.net 公司简介 公司是一家专门从事软土隧道施工的企业，是中国施工行业第一家上市的股份制公司和中国第一家设立博士后工作站的施工企业。公司主要从事隧道、路桥、轨道交通、水务、能源和地下空间等城市基础设施的设计、施工、投资和运营业务，以及部分盾构设备的制造业务。 绝对价格回报（%） 1m3m12m -17%-12%-8%-4%1%5%10%14% 52周内价格范围5.17-6.79 市值（百万元）17,450 股票绝对涨幅和相对涨幅 28% 21% 14% 6% -1% 57% 44% 30% 17% 3% -8% 2022-11 2023-04 2023-09 -10% 隧道股份价格涨幅 隧道股份相对指数涨幅 利润率趋势 15% 13% 11% 9% 7% 5% 21A22A 23E 24E 25E 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 回报率趋势 11% 9% 8% 7% 6% 5% 21A 22A 23E 24E 25E 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 净资产(现金)/净负债 131346 125152 118958 112764 106570 342% 337% 332% 327% 322% 100376 21A22A23E24E25E 净负债(现金)(百万) 317% 净负债/净资产(%) 表1：隧道股份历史估值与财务指标表 指标2010 2011 2012 2013 2014 2015