2023年报点评：坚守结构升级，经营质量卓越

投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。公司业绩符合预期，维持24-25年盈利预测，并新增26年预测。预计公司24-26年归母净利润为370.2/398.8/432.6亿元，对应EPS分别为5.31元、5.72元、6.21元，同比+10%/8%/8%，维持目标价76.79元。 2023业绩符合预期。公司2023年度实现营业收入3737.1亿元，同比+8.1%，归母净利润337.2亿元，同比+14.1%；其中2023Q4实现营业收入813.3亿元，同比+10%，归母净利润60.02亿元，同比+18.08%。 B端增长更为强劲。公司暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统分别营收1611/1347/373亿元，同比+7%/+8%/+24%。拆分事业群，工业技术/楼宇科技/机器人分别营收279/259/311亿元 ， 同比+29%/+14%/+12%。我们估计B端整体业务收入近1000亿元，同比+12~14%，C端业务（智能家居事业群）营收2460~2500亿元，同比+6~8%。2B业务占比达到28%左右，同比+2pcts。 结构提升带动显著优化，海外业务受益更多。受益于大宗成本下行外，海运费用、汇率在外销上均带来正向贡献。结构上，公司主动进行低效率SKU精简，推高卖贵，尤其在海外补库存阶段依旧对订单质量保持较高要求，毛利率大幅改善。2023年公司内销毛利率26.03%，同比+1.33pcts，出口毛利率27.16%，同比+3.57pcts。 风险提示：原材料价格波动，地产复苏拉动效果不及预期 1.业绩简述 公司2023年度实现营业收入3737.1亿元，同比+8.1%，归母净利润337.2亿元，同比+14.1%；其中2023Q4实现营业收入813.3亿元，同比+10%，归母净利润60.02亿元，同比+18.08%。 2.收入端：B端增长更为强劲，家空结构持续改善 B端业务增长更为强劲，占比持续提升。根据公司传统业务口径，暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统分别营收1611/1347/373亿元，同比+7%/+8%/+24%。拆分事业群，新能源工业技术/楼宇科技/机器人分别营收279/259/311亿元，同比+29%/+14%/+12%。我们估计B端整体业务收入近1000亿元，同比+12~14%，C端业务（智能家居事业群）营收2460~2500亿元，同比+6~8%。2B业务占比达到28%左右，同比+2pcts。 B端增长细分来看：1）新能源领域，旗下控股上市公司科陆电子紧抓全球储能行业机会，加快在北美本土化建设，成立科陆美国公司，进一步夯实公司在海外市场的行业地位，2023营收同比+19%；2）公司深化智慧交通增量部件布局，现有车规级热管理、电驱动系统、底盘执行系统三大产品线2023年出货量达到75万台，同比+400%。 C端核心主业中，暖通空调、消费电器营收分别同比+7%、+8%，剔除暖通中商用中央空调部分，我们估计2023年家空业务收入同比+10%左右。 根据产业在线数据，2023年美的家空/冰箱/洗衣机出货量分别同比+5.5%/+19.5%/+9.6%。我们认为第三方数据中公司家空规模增长在核心品类中偏低，主要是因为：1）海外当地产销情况未能完整统计。2023年公司在海外设有21个主要生产基地，相较2022年新增3个，实际海外贡献或更大。2）家空业务结构升级要求或更强，尤其在出口订单的选择上我们预计依旧为了规避低端代工会有所取舍。 分内外销看，2 3H2 外销明显加速。公司国内与海外业务收入分别为2211/1509亿元，同比+10%/+6%；2 3H2 内外销分别都+9%（23H1分别+11%、+3%），2 3H2 出口业务增长加速。我们认为主要来自于下半年海外渠道的补库需求，参考产业在线出口数据，美的冰箱、洗衣机2 3H2 出口量分别同比+76%、+33%；另外，海外自有品牌（OBM）业务增长迅速，根据公告，2023年公司OBM业务收入已达到海外智能家居业务收入40%以上，主要以东芝、美的及Comfee品牌为主。 零售端，高端系列增长依旧突出。美的系高端品牌COLMO、TOSHIBA 2023年整体增长超20%，其中东芝品牌零售额增长60%。 2023Q4：冰洗海外补库预计是营收增长核心动力。根据产业在线数据，公司23Q4家空、冰箱、洗衣机出货分别+2%、+30%、+12%。出货高增主要受益海外渠道补库，其中出口分别+5%、+87%、+21%。预计C端业务同比+8%左右。 而B端业务中，23Q4各业务表现不一。根据2023三季报以及年报信息拆分，23Q4工业技术/楼宇智慧/机器人及自动化事业群分别收入66/47/82亿元，我们估计工业技术受益下游出口产量大幅提升，增长更为显著，同比+40~50%，楼宇与机器人业务略有小幅下滑。 3.利润端：出口毛利率大幅改善 2023年公司毛利率为26.49%，同比+2.26pct，净利率为9.03%，同比+0.41pct；其中2023Q4毛利率为28.82%，同比+2.25pct，净利率为6.71%，同比-0.21pct。 毛利端：结构提升带动显著优化，海外业务受益更多。 1）内外销：2023年公司内销毛利率26.03%，同比+1.33pcts，出口毛利率27.16%，同比+3.57pcts。整体受益于大宗成本下行外，海运费用、汇率的显著改善在外销上均带来更为明显的正向贡献。 2）结构上：产品端，公司主动进行低效率SKU精简，同时持续投入与完善“三个一代”研发体系，坚持提高产品附加价值，根据奥维数据，2023年COLMO产品在高端市场占比提升显著，家中产品零售同比增长58%；另一方面，2B业务相对毛利水平更高，占比进一步提升。 3）分品类：暖通空调/消费电器/机器人及自动化业务毛利率分别为25.6%、33.0%、23.6%，分别同比+2.8、+2.8、+2.7pcts，各项业务毛利率改善相对均衡。其中机器人业务随着工业技术在减速机等核心零部件技术上的突破，生产制造效率预计有明显改善。 费用端：销售费用投入更为积极。公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为9.33%、3.61%、3.9%、-0.87%，同比+1.03、+0.26、+0.25、+0.11pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为11.72%、5.09%、5.62%、-1.97%，同比+1.55、+0.31、+0.61、-0.24pct。1）销售费用增加相对明显，参考其他流动负债中，预提销售返利2023年为483亿元，同比+83亿元；2）费用率的提升或来自2023年员工人数的扩张：2023年公司总员工198,613人，同比+32,370人，其中销售人员同比+4970人，增幅55%。 毛销售差角度，公司2023年为17.16%，同比+1.24%，23Q4为17.10%，同比+0.7pcts。 受科陆电子合并报表的影响，23Q4产生少数股东损益为-5.44亿元，加回后从归母净利率角度，公司23Q4同比+0.5pcts，盈利能力保持稳健提升。 4.账上净现金提升明显，经营现金流强劲 公司2023年期末现金+交易性金融资产为834.65亿元，同比+42.54%，存货为473.39亿元，同比+2.81%，应收票据和账款合计为384.07亿元，同比+16.4%，应付合计942.38亿元，同比+4.9%。 公司递延所得税资产/其他流动负债/合同负债截至2023年末分别为127.7、713.0、417.7亿元，同比+25%、+49%、+23%，反映出全年经营质量、业绩增长表现扎实。 公司2023年经营活动产生的现金流量净额为579.03亿元，同比+67.07%，其中销售商品及提供劳务现金流入3560.76亿元，同比+12.33%；其中2023Q4经营活动产生的现金流量净额为131.16亿元，同比+152.93%，其中销售商品及提供劳务现金流入937.01亿元，同比+13.36%，而购买商品、接受劳务支付的现金565.96亿元，同比仅+3.55%。 5.现金分红比例再提升 根据公司公告，公司拟向全体股东每10股派发现金30元（含税），合计现金分红总额为207.6亿元，约占2023年度归母净利润的61.57%，相较2022年年度分红率+3.41%，对应当前股息率4.7%。 2024年持股计划：本期持股计划参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理和核心技术人员合计604人，计划资金总额12.86亿元。（相较2023年147人，5.6亿元，明显提升）；业绩考核指标为归属考核期内2024年和2025年加权平均净资产收益率不低于18%、2026年和2027年加权平均净资产收益率分别不低于17%和16.5%。 6.投资建议 公司家电业务结构持续改善，盈利能力不断提升，多元化进程领先，2B业务占比快速提升。公司业绩符合预期，我们维持24-25年盈利预测，并新增26年预测。预计公司24-26年归母净利润为370.2/398.8/432.6亿元，对应EPS分别为5.31元、5.72元、6.21元，同比+10%/8%/8%，维持目标价76.79元,对应24年12.4X。 7.风险提示 原材料价格波动，成本压力不减，地产复苏拉动效果不及预期