2024年一季报点评：一体化+海外布局对冲国内水泥景气下行

证券研究报告·公司点评报告·水泥 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 华新水泥（600801） 2024年一季报点评：一体化+海外布局对冲国内水泥景气下行 2024年04月29日 证券分析师 黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师 房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师 石峰源 执业证书：S0600521120001 shify@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 14.32 一年最低/最高价 11.28/15.45 市净率(倍) 1.02 流通A股市值(百万元) 19,250.03 总市值(百万元) 29,771.22 基础数据 每股净资产(元,LF) 14.03 资产负债率(%,LF) 51.81 总股本(百万股) 2,079.00 流通A股(百万股) 1,344.28 相关研究 《华新水泥(600801)：2023年年报点评：一体化及海外布局持续贡献增量》 2024-03-31 《华新水泥(600801)：2023年三季报点评：单季业绩平稳增长，第二曲线持续贡献增量》 2023-10-28 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 30,470 33,757 35,884 39,647 43,523 同比（%） (6.14) 10.79 6.30 10.49 9.78 归母净利润（百万元） 2,699 2,762 2,545 3,217 3,581 同比（%） (49.68) 2.34 (7.86) 26.40 11.32 EPS-最新摊薄（元/股） 1.30 1.33 1.22 1.55 1.72 P/E（现价&最新摊薄） 11.03 10.78 11.70 9.25 8.31 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司披露2024年一季报，Q1分别实现营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润70.84亿元/1.77亿元/1.52亿元，分别同比+6.9%/-28.4%/-35.1%。 ◼ 收入逆势持续增长，预计主要得益于骨料、混凝土拉动。（1）2024Q1营业收入同比+6.9%，增速明显高于全国水泥产量一季度11.8%的同比降幅，公司表现明显优于行业，预计主要得益于骨料、混凝土等非水泥业务以及海外并购贡献增量；（2）2024Q1实现毛利率21.9%，同比提升1.7pct，预计主要得益于高毛利的海外水泥与国内骨料收入占比提升的拉动，环比下降5.8pct，主要是Q1国内水泥需求超预期下降加剧市场竞争导致均价环比下跌所致。 ◼ 期间费用率小幅上升，盈利水平受国内水泥拖累筑底。（1）2024Q1期间费用率为15.1%，同比+2.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率5.6%/6.5%/0.5%/1.5%，同比分别持平/+0.5/+0.3/+1.5pct，财务费用率的上升主要因带息债务同比增加；（2）2024Q1销售净利率/归母净利率分别为4.1%/2.5%，同比下降0.1/1.2pct，环比2023Q4下降6.2/6.7pct，因国内水泥盈利影响仍处历史低位，少数股东损益比例上升预计主要是投产骨料公司及并购阿曼水泥公司的少数股权所致。 ◼ 资本开支继续收紧，资产负债率维持稳定。（1）2024Q1实现经营活动净现金流1.07亿元，同比-67.8%，主要受存货等营运资金投入增加影响；（2）2024Q1公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为5.69亿元，同比-49.5%，反映行业下行期资本开支的主动收紧；（3）截至一季度末公司带息债务为221.36亿元，环比2023Q4增加3.9%，资产负债率51.8%，环比2023Q4小幅上升0.2pct。 ◼ 行业供需仍待再平衡，景气继续筑底，公司一体化战略持续推进强化综合竞争力，一体化+海外布局持续贡献增量。（1）上半年旺季需求同比仍显偏弱，后续仍需观察实物需求的释放情况，财政工具和准财政工具有望进一步发力，财政前置下基建投资增速有望维持高位，但仍待向实物需求进一步传导。需求不足背景下，行业库存控制依赖错峰停窑，但跨区域流动和企业市场策略的影响下，行业竞合将反复，行业景气将继续低位震荡，但也为进一步的市场整合带来机遇。（2）一体化战略持续推进下公司骨料、混凝土业务体量继续稳步扩张，2023年海外粉磨产能新增854万吨/年达到2091万吨/年，一体化和海外布局有望持续贡献业绩新增量。 ◼ 盈利预测与投资评级：水泥行业供需仍待再平衡，景气继续筑底，公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力，资本开支支撑一体化+海外稳步拓展，有望为公司持续贡献新的增长点。我们维持2024-2026年归母净利润预测为25.45/32.17/35.81亿元，4月29日收盘价对应市盈率11.7/9.3/8.3倍，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：水泥需求恢复不及预期；非水泥+海外业务扩张不及预期；房地产需求超预期下行；市场竞争加剧的风险。 -21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%3%6%2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28华新水泥沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 华新水泥三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 15,220 16,270 19,422 22,951 营业总收入 33,757 35,884 39,647 43,523 货币资金及交易性金融资产 5,851 5,894 8,466 10,980 营业成本(含金融类) 24,741 26,774 28,915 31,739 经营性应收款项 3,698 3,867 4,262 4,678 税金及附加 745 792 875 960 存货 3,463 4,255 4,357 4,870 销售费用 1,519 1,610 1,821 1,946 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,819 1,894 2,139 2,383 其他流动资产 2,207 2,254 2,338 2,423 研发费用 301 316 332 349 非流动资产 53,581 56,300 57,963 59,630 财务费用 699 646 674 696 长期股权投资 513 548 588 633 加:其他收益 175 210 231 254 固定资产及使用权资产 29,433 32,552 34,655 36,482 投资净收益 59 58 67 71 在建工程 3,615 2,707 2,354 2,277 公允价值变动 (36) 0 0 0 无形资产 15,958 16,431 16,304 16,177 减值损失 (206) (108) (119) (131) 商誉 769 769 769 769 资产处置收益 427 0 0 0 长期待摊费用 957 957 957 957 营业利润 4,352 4,012 5,069 5,644 其他非流动资产 2,336 2,336 2,336 2,336 营业外净收支 (25) (27) (30) (33) 资产总计 68,800 72,571 77,385 82,581 利润总额 4,326 3,985 5,040 5,611 流动负债 18,934 19,221 20,234 21,548 减:所得税 1,108 1,020 1,291 1,439 短期借款及一年内到期的非流动负债 7,365 6,721 6,721 6,721 净利润 3,218 2,965 3,748 4,173 经营性应付款项 8,762 9,482 10,241 11,241 减:少数股东损益 456 420 531 591 合同负债 717 776 838 920 归属母公司净利润 2,762 2,545 3,217 3,581 其他流动负债 2,089 2,242 2,435 2,666 非流动负债 16,571 18,071 19,371 20,471 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.33 1.22 1.55 1.72 长期借款 8,623 9,623 10,423 11,023 应付债券 3,964 4,464 4,964 5,464 EBIT 4,644 4,498 5,565 6,146 租赁负债 1,349 1,349 1,349 1,349 EBITDA 8,440 8,413 9,642 10,424 其他非流动负债 2,635 2,635 2,635 2,635 负债合计 35,505 37,293 39,606 42,019 毛利率(%) 26.71 25.39 27.07 27.08 归属母公司股东权益 28,933 30,496 32,466 34,658 归母净利率(%) 8.18 7.09 8.11 8.23 少数股东权益 4,362 4,782 5,313 5,904 所有者权益合计 33,295 35,278 37,779 40,563 收入增长率(%) 10.79 6.30 10.49 9.78 负债和股东权益 68,800 72,571 77,385 82,581 归母净利润增长率(%) 2.34 (7.86) 26.40 11.32 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 6,236 6,986 8,452 8,958 每股净资产(元) 13.92 14.67 15.62 16.67 投资活动现金流 (6,454) (6,604) (5,703) (5,907) 最新发行在外股份（百万股） 2,079 2,079 2,079 2,079 筹资活动现金流 (952) (339) (177) (537) ROIC(%) 6.71 5.97 6.98 7.23 现金净增加额 (1,246) 43 2,571 2,514 ROE-摊薄(%) 9.55 8.35 9.91 10.33 折旧和摊销 3,796 3,915 4,078 4,277 资产负债率(%) 51.61 51.39 51.18 50.88 资本开支 (4,629) (6,627) (5,730) (5,933) P/E（现价&最新股本摊薄） 10.78 11.70 9.25 8.31 营运资本变动 (1,240) (148) 353 211 P/B（现价） 1.03 0.98 0.92 0.86 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联