2023年报和2024年一季报点评：经营好于预期，分红凸显价值

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 速冻食品 2024年04月28日 安井食品（603345）2023年报和2024年一季报点评 强推 （维持） 经营好于预期，分红凸显价值 目标价：114元 当前价：83.99元 事项：  公司发布2023年报和2024年一季报，2023全年实现收入140.45亿元，同比+15.3%；归母净利润14.78亿元，同比+34.2%；单Q4实现收入37.74元，同比-6.27%；归母净利润3.56亿元，同比-13.41%。2024年Q1实现收入37.55亿元，同比+17.67%；归母净利润4.38亿元，同比+21.2%。  公司拟年末每股派发现金1.775元（含税），2023年公司累计分红7.86亿（含税），占公司净利润比例为53.17%，此外公司公告未来3年每年分红比例不低于当年实现利润的40%。 评论：  剔除错期等扰动因素，Q4+Q1收入实现4.3%稳增，Q1起新品和渠道发力，主业恢复20%+增长，略超此前预期。23全年来看，公司主业预计实现10%左右增长，新宏业下滑8.2%，但在新柳伍并表提振下合并收入同比+15.3%，具体来看，渠道方面新零售加速开拓、餐饮明显恢复但商超渠道承压，新零售/特通/经销商/商超渠道分别同比+145.7%/+28.9%/+16.0%/-13.4%，故主业里鱼糜制品和肉制品等火锅料产品同比实现11.8%/10.2%稳增，快于米面5.4%增长，而菜肴制品和农副产品在预制菜新品放量和柳伍并表下实现高增，分别同比+29.8%/+33.7%。单季度来看，23Q4受到需求疲软、暖冬和发货节奏影响，收入同比-6.3%，但24Q1起公司加大经营发力和进度追赶，一是渠道开拓和优化趋势延续下，经销商环比净增29至1993个，二是新品和次新品加快放量，最终Q1主业同比+20%以上，其中鱼糜制品/肉制品/米面制品分别同比+31.5%/+27.7%/+6.1%，其它并表公司则略有拖累，其中预计冻品先生持平，新宏业和新柳伍有所下滑，故导致华中地区期内同比-0.5%，其余地区则基本实现20%左右增长。  成本下降、产品结构优化和规模效应下，23年盈利表现亮眼，24Q1盈利再超预期。23年公司毛利率23.2%，同比+1.25pcts，主要系成本下降和费用精细化投入所致，期内原材料端鱼糜/肉类采购均价同比-0.8%/-9.4%，而销售费用率同比-0.6pcts至6.6%，其他方面除了Q4确认资产减值0.6亿（其中商誉减值0.36亿）外，其余费用均在规模效应下稳中略降，最终实现净利率10.7%，同比+1.5pcts。单Q1来看，公司成本红利延续，同时锁鲜装实现高双位数增速，公司毛利率同比+1.8pcts至26.6%，其余费用方面略有增长，销售/管理/财务费用率分别为7.5%/3.1%/-0.5%，同比+0.1pct/+0.3pcts/+0.2pcts，加上其余少量减值、实际税率提升2.4pcts，最终Q1实现净利率11.7%，同比+0.4pcts，其中主业净利率再创历史新高。  三大抓手护航主业增长，而在成本红利和理性竞争下，盈利积极展望进一步夯实。市场此前对公司未来增长有所质疑，但一季度主业在高基数下已重回20%以上增长，即便剔除错期因素仍实现高个位数稳增，此外管理层借鉴23年经验，全年主业锚定10-15%增长，且增长思路清晰，一是继续扩大锁鲜装的市场优势，纳入更多品相，保住价盘同时全天候结合主题活动进行推广，二是加大新品投入，推进属地化区域爆品和全国性单品结合发力，下放决策权限到地方，今年实际投入的新品明显增加，三是全力以赴推进烤肠单品，在明确烤肠三类规格、优化价格定位后，针对性切入不同场景，并配合烤肠机铺设和渠道推广等，计划打造主业第三曲线。而在盈利层面，由于原材料价格保持低位，同时公司锁鲜装持续高增，且市场担心较多的价格竞争现象，仅局限于少部分产品上，公司也明确理性竞争的策略，综上关于盈利韧性的展望亦进一步强化。  投资建议：经营好于预期，分红凸显价值，维持“强推”评级。市场担心点主要集中在H股发行、市场竞争加剧和并表公司拖累等。我们认为H股尚存在不确定性，更为重要的是实质经营表现并不弱，公司主业增长思路不仅愈发 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：彭俊霖 邮箱：pengjunlin@hcyjs.com 执业编号：S0360521080003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 29,329.42 已上市流通股(万股) 29,329.42 总市值(亿元) 246.34 流通市值(亿元) 246.34 资产负债率(%) 23.21 每股净资产(元) 44.46 12个月内最高/最低价 169.88/70.32 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《安井食品（603345）跟踪分析报告：动销好转，积极蓄势》 2024-03-03 《安井食品（603345）调研报告：战略升级，价值凸显》 2023-12-22 《安井食品（603345）2023年三季报点评：盈利大超预期，打消增长疑虑》 2023-10-27 -58%-38%-18%2%23/0423/0723/0923/1224/0224/042023-04-27~2024-04-26安井食品沪深300华创证券研究所 安井食品（603345）2023年报和2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 清晰，且由于成本红利、理性竞争和锁鲜装增长等，主业盈利中枢有望保持，至于并表子公司方面，公司亦做了顺势经营调整，即便不考虑并表公司，当前估值对应主业24年15.6亿利润亦仅为15倍，何况公司务实提高分红比例和可预期性，当前配置价值逐步凸显。结合一季报，我们略调整24-25年盈利预测为5.86/6.49元（原预测为5.69/6.74元），并引入26年EPS预测为7.14元，对应PE分别为14/13/12倍，维持目标价114元和“强推”评级。  风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、小龙虾价格超预期下行，食品安全问题。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 14,045 15,929 17,933 20,115 同比增速(%) 15.3% 13.4% 12.6% 12.2% 归母净利润(百万) 1,478 1,720 1,903 2,093 同比增速(%) 34.2% 16.3% 10.7% 10.0% 每股盈利(元) 5.04 5.86 6.49 7.14 市盈率(倍) 17 14 13 12 市净率(倍) 2.0 1.8 1.7 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月26日收盘价 安井食品（603345）2023年报和2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 1 公司分季度情况（单位:百万元） 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 22A 23A 营业总收入 2,881 4,027 3,191 3,704 3,377 3,774 3,755 12,183 14,045 营业总成本 2,596 3,509 2,744 3,256 2,947 3,316 3,205 10,888 12,263 其中：营业成本 2,316 3,070 2,403 2,968 2,635 2,780 2,758 9,508 10,785 营业税金及附加 22 26 28 23 25 26 38 90 102 销售费用 181 284 235 183 206 302 280 873 926 管理费用 67 87 90 80 72 142 117 342 385 财务费用 -21 -22 -20 -33 -18 -19 -18 -75 -90 投资净收益 1 6 1 7 7 5 3 8 21 其他收益 8 7 12 7 29 15 11 39 64 营业利润 295 528 463 460 467 476 568 1,340 1,866 加：营业外收入 6 18 8 21 36 17 9 93 82 减：营业外支出 1 4 1 1 2 8 0 6 12 利润总额 299 542 470 479 502 486 577 1,427 1,936 减：所得税 62 121 99 100 112 125 136 309 435 净利润 237 421 371 380 390 361 441 1,118 1,501 归母净利润 236 412 362 374 386 356 438 1,101 1,478 EPS 0.80 1.40 1.23 1.27 1.32 1.22 1.49 3.75 5.04 毛利率 19.6% 23.8% 24.7% 19.9% 22.0% 26.3% 26.6% 22.0% 23.2% 营业税金率 0.8% 0.6% 0.9% 0.6% 0.7% 0.7% 1.0% 0.7% 0.7% 销售费用率 6.3% 7.1% 7.4% 4.9% 6.1% 8.0% 7.5% 7.2% 6.6% 管理费用率 2.3% 2.2% 2.8% 2.2% 2.1% 3.8% 3.1% 2.8% 2.7% 营业利润率 10.2% 13.1% 14.5% 12.4% 13.8% 12.6% 15.1% 11.0% 13.3% 实际税率 20.7% 22.4% 21.1% 20.8% 22.3% 25.7% 23.5% 21.7% 22.5% 归母净利率 8.2% 10.2% 11.3% 10.1% 11.4% 9.4% 11.7% 9.0% 10.5% 收入增长率 30.8% 26.8% 36.4% 26.1% 17.2% -6.3% 17.7% 31.4% 15.3% 营业利润增长率 70.2% 111.9% 97.8% 62.0% 58.5% -9.7% 22.6% 55.8% 39.2% 归母净利润增长率 61.7% 118.4% 76.9% 50.0% 63.8% -13.4% 21.2% 61.4% 34.2% 资料来源：wind，华创证券 图表 2 安井食品PE-Band 图表 3 安井食品PB-Band 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 0100200300400500600收盘价95.0X75.0X55.0X35.0X15.0X050100150200250300收盘价5.0X4.0X3.0X2.0X1.0X 安井食品（603345）2023年报和2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026