1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 上海机电(600835) [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 楼宇设备 [Table_Main] 业绩符合预期，长期看维保+减速机推动业绩 买入(维持) 事件：公司发布2017年三季报，实现营收146.94亿（+3.34%）、归母净利10.45亿（-8.56%），扣非归母净利10.25亿（+6.52%），符合预期。 投资要点  下游房地产投资增速放缓，电梯行业产能过剩，公司收入平稳增长 公司2017年前三季度营业收入达到146.94亿元，同比增长3.34%，公司主营业务电梯的增长主要受到下游房地产行业的影响，在大中型城市房地产需求依然很大与政府大力调控的背景下，2017年1-9月全国房地产开发投资累计同比增长 8.1%，房地产投资增速放缓，对上游电梯的需求趋于平稳。而电梯业本身产能过剩，竞争越趋激烈。在此形势下，公司与万达、恒大、中海等核心战略伙伴保持密切合作，承接了成都绿地中心、宁波天盛中心等重大项目，继续保持收入稳定增长。我们认为公司业绩的平稳增长主要源于公司可以通过电梯龙头的品牌优势绑定高价值的下游客户。  公司盈利能力保持平稳，财务状况良好 报告期内，销售毛利率20.86%，同比-0.5pct，环比+0.27pct;ROE为10.64%，同比-2.11pct，环比+3.94pct；总体盈利能力保持平稳。我们认为，毛利率略有下降主要原因是主要系核心主业电梯业务受到原材料上涨以及产能过剩、市场竞争激烈所致。2017年前三季度期间费用合计占比总收入为8.45%，同比-0.09pct，其中销售、管理、财务费用率分别为3.60%/6.11%/-1.26%，同比+0.11/-0.6/+0.4pct。公司管理费率下降比较明显，总体费用率水平维持平稳。  电梯后市场空间广阔，公司有力推进维保布局，创立业绩新增长点 一般电梯的使用寿命在12-15年，虽然目前电梯尚未规定强制报废年限，但由于我国人口众多，电梯工作负荷大，实际的寿命在11-12年。在电梯保有量激增和新梯需求放缓的背景下，以安装、保养、维修、改造为特征的电梯后市场已经成为推动电梯行业持续发展的重要战略。目前上海三菱品牌的存量电梯有70万台，以每台电梯 5000 元的年维保费用计算，2017年对应维保市场空间有35亿元左右。而目前公司的自维保率为三分之一，还有很大的提升空间。 公司顺应市场需求，树立“服务营销”理念，以旧梯改造业务为突破口，创立新的服务增长点。截止2017年6月底公司已经设立了360多家维保服务网络，并率先向市场推出的具有完全自主知识产权、功能全面、基于物联网的电梯监控系统，进一步提升了电梯维保服务的质量和效率。我们认为公司在电梯维保领域的布局推进有力，结合公司的品牌口碑以及技术优势，公司未来电梯维保收入在行业内的占比将进一步提高，同时也会成为公司业绩的有力推动。  公司和纳博合作RV减速机子公司已正式投产，今年有望盈利 公司与 RV 减速机龙头日本纳博特斯克合作开展的精密减速机产品已于 2016 年 5 月正式投入生产，预期产能 20 万台/年，计划分两步进行，第一步实现 5 条线，目前已经达到 10 万台/年的产能。子公司纳博精机预计 2017 年全年可以实现 7 万台减速机的收入，根据我们测算，2017年子公司可以实现盈利。  盈利预测与投资建议 公司是电梯行业龙头，龙头企业享有估值溢价和市场集中度提高的优势。我们预计 2017-2019 年 EPS 为1.47/1.54/1.60元，对应 2017-2019年 PE 分别为14/ 13/13倍，故维持“买入”评级。  风险提示：减速机新投产项目不及预期；电梯行业下滑；维保业务拓展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 20.25 一年最低/最高价 19.00/21.91 市净率（倍） 2.1 流通A股市值（百万元） 16331.7 基础数据 每股净资产（元） 9.60 资本负债率（%） 62.79 总股本（百万股） 1022.74 流通A股（百万股） 806.50 [Table_Report] 相关研究 1． 上海机电：业绩符合预期，维保+减速机助力未来-20170831 2． 上海机电：业绩略低于预期，减速机+维保未来稳增长-20170322 3． 上海机电：“电梯后市场+减速器”前景广，“混改+资产注入”预期强烈-20160905 [Table_Author] 2017年10月30日 证券分析师 陈显帆 执业证书编号：S0600515090001 02160199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证书编号：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 上海机电财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 26797.7 31020.0 33558.3 36258.0 营业收入 18938.6 19696.1 20680.9 21714.9 现金 13939.1 17836.7 19695.4 21691.3 营业成本 14781.0 15382.6 16193.1 17024.5 应收款项 2665.0 2698.1 2833.0 2974.6 营业税金及附加 148.3 137.9 144.8 152.0 存货 7388.0 7586.0 7985.7 8395.7 营业费用 689.8 650.0 620.4 651.4 其他 2805.6 2899.3 3044.2 3196.4 管理费用 1360.2 1214.8 1295.6 1381.4 非流动资产 4943.3 5016.1 4889.3 4749.1 财务费用 -283.5 -301.2 -328.4 -362.1 长期股权投资 2191.9 2191.9 2191.9 2191.9 投资净收益 564.8 0.0 0.0 0.0 固定资产 1826.3 1912.4 1799.0 1672.3 其他 -174.5 13.4 13.4 13.4 无形资产 401.5 388.1 374.7 361.4 营业利润 2633.1 2625.3 2768.8 2881.1 其他 523.6 523.6 523.6 523.6 营业外净收支 124.6 50.0 50.0 50.0 资产总计 31741.0 36036.1 38447.6 41007.2 利润总额 2757.7 2675.3 2818.8 2931.1 流动负债 19748.5 22922.9 24081.5 25338.2 所得税费用 344.1 321.0 352.3 366.4 短期借款 29.6 0.0 0.0 0.0 少数股东损益 964.5 847.5 887.9 923.3 应付账款 1872.1 4635.9 4880.1 5130.7 归属母公司净利润 1449.1 1506.7 1578.5 1641.4 其他 17846.8 18287.0 19201.4 20207.6 EBIT 1971.0 2324.1 2440.3 2518.9 非流动负债 402.1 402.1 402.1 402.1 EBITDA 2188.4 2528.1 2659.6 2748.1 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 402.1 402.1 402.1 402.1 重要财务与估值指标 2016 2017E 2018E 2019E 负债总计 20150.6 23325.0 24483.6 25740.3 每股收益(元) 1.42 1.47 1.54 1.60 少数股东权益 2375.9 2969.2 3590.7 4237.0 每股净资产(元) 9.01 9.53 10.14 10.78 归属母公司股东权益 9214.6 9741.9 10373.3 11029.9 发行在外股份(百万股） 1022.7 1022.7 1022.7 1022.7 负债和股东权益总计 31741.0 36036.1 38447.6 41007.2 ROIC(%) 19.5% 27.1% 39.7% 46.6% ROE(%) 15.7% 15.5% 15.2% 14.9% 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 毛利率(%) 22.0% 21.9% 21.7% 21.6% 经营活动现金流 1999.6 4979.2 2898.4 3069.7 EBIT Margin(%) 10.4% 11.8% 11.8% 11.6% 投资活动现金流 599.0 -72.6 -92.6 -89.0 销售净利率(%) 7.7% 7.6% 7.6% 7.6% 筹资活动现金流 -1166.6 -1009.0 -947.1 -984.8 资产负债率(%) 63.5% 64.7% 63.7% 62.8% 现金净增加额 1445.7 3897.6 1858.7 1995.9 收入增长率(%) -1.9% 4.0% 5.0% 5.0% 折旧和摊销 217.3 203.9 219.3 229.2 净利润增长率(%) -21.0% 4.0% 4.8% 4.0% 资本开支 -18.2 -90.4 -92.6 -89.0 P/E 14.29 13.75 13.12 12.62 营运资本变动 244.8 2675.2 479.0 552.9 P/B 2.25 2.13 2.00 1.88 企业自由现金流 2399.5 4834.0 2741.1 2897.1 EV/EBITDA 18.67 17.42 16.99 16.90 数据来源：wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报