供应格局趋稳且需求预期向好，四季度油价将震荡走高

2016年9月30日 1 / 11 华泰期货|原油季报 华泰期货研究所 陈静怡  0755-82767160  chenjingyi@htgwf.com 更多资讯请关注：www.htgwf.com 微信号：华泰期货 相对指数表现： 能源市场表现 品种 23-Sep D%D W%W WTI 44.48 -3.97% 3.37% Brent 45.89 -3.69% 0.26% RBOB 1.377 -1.78% -5.80% 取暖油 1.407 -3.23% 0.16% 柴油 425.5 -0.47% 3.15% 天然气 2.955 -1.17% 1.43% 沥青 1820 -0.98% -0.44% CVIXUBSEN. 供应格局趋稳且需求预期向好，四季度油价将震荡走高  油市概述 三季度总体油价维持震荡，其中6-7月在成品油过剩的忧虑下油价持续回落。美原油一度跌破40美元/桶一线。而后在沙特发话有意稳定市场，且空头过于集中，做空的产油国政策风险激增的带动下，空头踩踏式平仓，导致油价在8月快速反弹，而后维持在45美元/桶一线持续震荡。9月底OPEC在阿尔及利亚能源论坛上达成关于冻产的框架性协议，油价连续反弹。截至9月28日收盘，WTI近月合约9月全月上涨5.26%至47.05美元/桶，较6月底价格下跌2.65%；布伦特油价收于48.69美元/桶，9月涨幅3.51%，三季度跌幅1.99%。 我们认为油市窄幅过剩环境维持，美国、中国以及印度三个主要的需求拉动国需求向好，而四季度炼厂检修结束后，投放回升的预期是提振油价的最主要原因，供应端竞争格局趋稳，虽然OPEC冻产协议目前来看我们认为对油市供需平衡没有实质的效用，但是在一定程度上对市场情绪提振，总体有兜底的作用，而得到豁免的尼日利亚和利比亚的供应近期虽有回升的迹象，但是由于两国动乱不断，我们并不看好供应能够快速或者持续回归，但也将持续作为一个油价下行的风险因素。美国原油减产放缓，供应回归需要钻机数量的继续恢复，且也需油价稳定在相对高位。因此我们对于四季度油价相对看好，但由于去库存仍需时日，且潜在供应的回归也是持续的风险主题，预计油价震荡走高，美原油波动区间为45-55美元/桶，布伦特约有2-3美元的溢价。 跨品种策略方面，延续9月做多柴油裂解的思路，10月初可增加汽油裂解的配比，总体为做到炼厂利润的思路，上方空间主要关注冬季取暖需求，已经目前成品油去库存的趋势能否延续。 2016年9月30日 华泰期货|原油季报  2016年三季度行情回顾： 三季度总体油价维持震荡，其中6-7月在成品油过剩的忧虑下油价持续回落。美原油一度跌破40美元/桶一线。而后在沙特发话有意稳定市场，且空头过于集中，做空的产油国政策风险激增的带动下，空头踩踏式平仓，导致油价在8月快速反弹，而后维持在45美元/桶一线持续震荡。9月底OPEC在阿尔及利亚能源论坛上达成关于冻产的框架性协议，油价连续反弹。截至9月28日收盘，WTI近月合约9月全月上涨5.26%至47.05美元/桶，较6月底价格下跌2.65%；布伦特油价收于48.69美元/桶，9月涨幅3.51%，三季度跌幅1.99%。 2015年以来，油市结构性需求变动明显，从原油价格快速走低，促使炼厂加大开工，以及中国年初40美元/桶的成品油地板价支撑下，上半年炼厂原油加工量激增，然而成品油消费仍仅是有序增长，原油端需求过度释放，导致各地区成品油胀库明显，特别是美国炼厂利润全面坍塌。而后在利润低迷下，美国、中国等炼厂开工率回落，促使成品油去库存，带动6月开始的原油价格回落。8月初，美原油一度跌破40美元/桶，当时投机空头持仓已经刷新纪录高位。8月11日，沙特油长表示有需要的话，将在9月OPEC非常规会议上涉及稳定油价措施的商讨，因此继续做空面临了极大而产油国政策风险，空头踩踏式离场带动油价8月强势反弹，美原油一度涨至接近50美元/桶。但是我们认为此轮油价反弹在基本面上并未有相应的强势支撑，虽然当时现货市场西非、北海等地方价格强势，但是并不能支撑如此强势持续的反弹。而后油价产油国冻产预期兜底，以及基本面弱势的共同作用下，整体9月维持窄幅震荡的走势。 9月28日，在阿尔及利亚国际能源论坛上，产油国就11月正式会议的冻产框架性协议达成一致，各产油国同意把OPEC产量控制在3250-3300万桶/天的水平，油价应声走高。 图1: 油价上半年探底回升后，三季度整体维持震荡 图2: 炼厂利润受压制，裂解价差低迷 图3: 美东地区二季度汽油胀库明显 图4: 欧洲成品油库存累积，二季度以来成品油去库存 资料来源：EIA，Bloomberg，OPEC，华泰期货研究所 -20246810121401020304050607080Feb-15May-15Aug-15Nov-15Feb-16May-16Aug-16BRENT-WTIWTIBrent81012141618202268101214161820Jan-16Feb-16Mar-16Apr-16May-16Jun-16Jul-16Aug-16BRT 532ICE 1:1WTI 532400004500050000550006000065000700007500020162015201420132012201102000400060008000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec11-15年范围2016201511-15 年平均 华泰期货|原油季报  三大机构下调明年需求增长预期，并上调产量预期，但窄幅过剩预期不变 IEA以及OPEC 9月月报中相继下调了2016年3季度的需求预期，主要因为近期欧洲需求没有像二季度般表现强劲，且中印因近期雨季以及G20影响，导致基建以及出行需求放缓。但是总体而言，需求的推动主要仍是依靠美国、中国以及印度，其中印度的需求增速是全球石油需求增长的主要贡献力量。但是总体对于2016年和2017年需求增速仍能维持在110-120万桶/天的增速，虽说比2016的增速均有所下降，但是总体需求增速仍良好。 对于供应端的预期，因哈萨克斯坦新油田将于10月开始产油，且预计美国产量明年有所恢复，IEA和OPEC对于非OPEC产量的预期有所上调。其中IEA认为非OPEC产量增长最快，为38万桶/天，但是即使是按照IEA给出的预期，在需求和非OPEC供应增长之外，即使2017年油市平衡不变，OPEC的供应增长仍有82万桶/天的增长空间。考虑到OPEC成员国中伊朗的快速回归已经告一段落，而且我们认为尼日利亚和利比亚的供应无法像伊朗一般快速持续的回归，因此今明两年油市窄幅过剩的预期仍未改变。而三大机构普遍认为2017年下半年油市恢复平衡。因此，未来一年里，整体市场变动的前提与今年相似。 图5: 全球供需在2016年仍将维持过剩 图6: 三大机构对于需求的增长预期仍较高，但明年收窄 资料来源：EIA，华泰期货研究所  需求端总体趋势向好，季节性变动以及结构性变动影响油价 今年以来全球石油需求主要靠美国、中国以及印度拉动。美中由于需求体量较大，主要表现稳中小幅增长，而印度仍是主要增长拉动力。 今年二季度以来，美国新车销量同比增速明显放缓，不少月份出现销量同比下降的情况。但是车辆行驶公里数仍能维持在2%的同比增长。反映到汽油消费上，9月底之前整体周度的测算需求整体维持在2015年上方，且汽油库存除了在二季度PADD1区出现明显胀库后，随着旺季的到来，去库存消费较为明显，目前整体汽油库存已经回落至年初的水平，但仍高于五年同期水平。 -1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.5082.0084.0086.0088.0090.0092.0094.0096.0098.00100.00平衡供应需求 华泰期货|原油季报 图7: 美国新车销量增速放缓 图8: 目前为止车辆出行趋势仍然向好，延续此前高增长 图9: 汽油消费向好，甚至目前仍未出现淡季效应 图10: 汽油去库存效果甚好 资料来源：EIA，Bloomberg，美国交通部，华泰期货研究所 中国需求方面，今年以来中国汽车销量维持高速增长，虽然在标准汽油表需来看，汽油的消费并没有明显的增加，甚至出现同比回落，但是今年以来，由于国内成品油40美元/桶的地板价支撑下，上半年进口混芳调油的利润较为可观，因此部分标准汽油的需求被混芳调油所替代。原油进口需求方面，虽然二季度中国原油进口出现环比回落，但是从7/8月数据来看，仍较为亮眼，原油进口量连续两个月库存需求继续强势。炼厂原油加工因为此前成品油去库存，5月炼厂检修，加工量有所下降，但是6月开始恢复，虽然9月因主营炼厂检修犹存，预计四季度炼厂需求放缓将回归。 图11: 中国汽车销量仍维持增速 图12: 标准汽油消费同比弱势，但是8月有所回升 图13: 上半年进口混芳对标准汽油消费的替代性较大 图14: 原油加工量今年维持高位 -0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.302468101214161820May-07Sep-08Jan-10May-11Sep-12Jan-14May-15-6-4-202468050000100000150000200000250000300000350000Jun-07Oct-08Feb-10Jun-11Oct-12Feb-14Jun-15同比变化（%)美国车辆行驶公里数(百万）80008500900095001000010500201620152014201320122011170000190000210000230000250000270000201620152014201320122011-0.4-0.200.20.40.60.811.21.4050000010000001500000200000025000003000000Dec-05Jul-07Feb-09Sep-10Apr-12Nov-13Jun-15同比变化中国汽车销售三月移动平均500.0600.0700.0800.0900.01,000.01,100.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年 华泰期货|原油季报 图15: 数据显示库存需求较大 图16: 中国原油进口恢复强势 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰期货研究所 印度需求的增长是2016年全球石油需求增长的最主要贡献力量。根据IEA的预期，增幅将超过40万桶/天。上半年，因厄尔尼诺天气导致的干旱天气使得柴油发电需求激增，而年中随着雨季的到来，导致农用以及基建用柴油消费出现季节性回落。特别是从二季度开始到7月份的数据，月度成品油需求增速明显下滑，此前作为需求主力拉动的柴油需求在6月及7月失速，导致整体成品油需求增长回落至近一年以来的低位，也引发IEA和OPEC纷纷下调全球需求增长预期。但是从最新的8月数据来看，需求强势恢复，柴油、汽油以及LPG的需求增速仍亮眼。根据印度炼厂投放的季节性特点，9月炼厂加工达到低谷后，也中国类似，也将在四季度逐步回升。今年印度原油进口量维持高位，且从海运跟踪数据来看，印度海上浮库变动呈现明显的月度规律，油轮每个月集中增加并清空，且浮库量比往年大，说明印度的原油贸易量增加，且每月岸上可稳定吸收，并不存在物流瓶颈。 图17: 印度成品油消费增速8月强势回归（单位：） 图18: 炼厂投放呈现季节性规律（单位：） -200.000.00200.00400.00600.00