主业稳步放量，盈利持续向上

2024年04月28日安井食品(603345.SH) 证券研究报告 主业稳步放量，盈利持续向上 事件： 安井食品发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收/归母净 利/扣 非 归 母 净 利140.45/14.78/13.65亿 元 ， 同 比+15.29%/34.24%/36.80%。23Q4实现营收/归母净利/扣非归母净利37.74/3.56/3.38亿元，同比-6.27%/-13.41%/-13.93%。24Q1实现营收/归母净利/扣非归母净利37.55/4.38/4.20亿元，同比+17.67%/21.24%/21.56%。23Q4+24Q1营收同比+4.3%，归母净利润同比+2.8%。 23Q4受暖冬及春节错期影响，24Q1速冻火锅料表现亮眼 分产品看，2023年速冻面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收25.4/26.3/44.1/39.3亿元，同比+5.4%/10.2%/11.8%/29.8%，23Q4分别同比-4.3%/-6.3%/-3.6%/-10.7%，受行业需求疲软、暖冬及春节错期影响，23Q4动销有所承压。24Q1分别同比+4.4%/27.7%/31.5%/12.3%，丸之尊新品及锁鲜装放量促进鱼糜制品快速增长。 小B渠道优势持续，拥抱大B特通定制 分渠道看，2023年经销商/商超/特通直营/新零售/电商实现营收113.7/8.5/10.7/4.4/3.2亿元，同比+16.0%/-13.4%/28.9%/-0.3%/145.9%，24Q1分别同比+22.6%/-6.3%/持平/-8.3%/35.6%，商超渠道小幅下滑主要系商超客流量下滑及部分门店关停。2023年公司净增128家经销商至1964家，渠道持续深耕。公司持续拥抱渠道，加强特通、大B及新零售定制业务，在小B渠道优势壁垒之上再添新动能，烤机渠道亦有望贡献增量。 资料来源：Wind资讯 赵国防分析师SAC执业证书编号：S1450521120008zhaogf1@essence.com.cn 原材料成本下行，盈利能力稳步向上 侯雅楠联系人SAC执业证书编号：S1450122070028houyn2@essence.com.cn 2023年实现毛利率23.2%，同比+1.3pct，速冻面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别为25.6%/28.3%/28.9%/11.7%，同比+2.1/1.5/2.7/0.2pct，显著提升主要系规模效应释放及原材料成本下行，2023年鱼糜/鸡肉/牛肉/鲜鱼/鲜虾类采购单价同比-1%/-6%/-18%/-2%/-16%。23Q4/24Q1实现毛利率26.3%/26.6%，同比+2.6/1.8pct，锁鲜装放量拉升毛利率。2023年销售/管理/研发费用率分别为6.6%/2.7%/0.7%，同比-0.6/-0.1/-0.1pct，促销及广告费用趋于精准，股份支付费用减少促进整体费效比提升，新柳伍2023年未完成业绩承诺产生3609万元商誉减值，综合实现归母净利率10.5%，同比+1.5pct，23Q4/24Q1实现9.4%/11.7%，同比-0.8/+0.3pct。 相关报告 23Q3业绩亮眼，盈利弹性释放2023-10-27激励计划靴子落地，目标稳健布局长期发展2023-09-28主业维持稳增，盈利能力持续向上2023-08-01盈利能力不断改善，期待长远发展2023-07-15 2022年圆满收官，23Q1业绩亮眼2023-04-25 投资建议 公司渠道端持续深耕，开拓大B特通新增量，产品端依托丸之尊2.0、锁鲜装5.0、虾滑等大单品不断放量，火山石烤肠和烤机系列持续推进，整体成长性与确定性兼备。我们预计公司2024-2026年的收入分别为158.8/174.8/191.3亿元，净利润分别为16.7/19.0/21.1亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为113.92元，相当于2024年20x的动态市盈率。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034