剔除剥离影响教育稳健增长，利润率提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 剔除剥离影响教育稳健增长，利润率提升 [Table_Title2] 科德教育(300192) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 300192 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 18.18/6.45 目标价格： 总市值(亿) 34.30 最新收盘价： 10.42 自由流通市值(亿) 23.92 自由流通股数(百万) 229.55 [Table_Summary] 事件概述 2023 年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为7.71/1.39/1.41/2.74亿元、同比增长-2.94%/83.60%/76.27%/66.56%，但剔除K12业务剥离影响后收入同比增长13.7%。非经常性项目主要为非流动资产处置亏损325万元、同比下降46%。经营性现金流高于净利主要由于合同负债增加。23Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为2.10/0.39/0.41亿元、同比增长2.37%/85.17%/61.13%。 2023年每10股拟派发现金红利2.7元，分红率为64.2%，股息率为2.6%。 24Q1单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为1.88/0.41/0.40亿元、同比增长10.46%/13.94%/12.86%。 23/10/16公司完成收购中昊芯英7.80%股权，23年中昊芯英实现收入/归母净利4.8/0.8亿元，收入超过业绩承诺（23-24年收入合计不低于7.6亿元，23年不低于2.08亿元）。 分析判断: 公司完成剥离K12业务，职校和复读业务增长明显。（1）教育业务收入/净利/净利率为3.57/1.1亿元/30.9%、同比增长-12.76%/23%/9PCT、收入下降主要由于23年公司完成剥离K12课外培训业务，剔除该影响教育收入同比增长21.9%。职校和复读/其他收入分别为3.53/0.04亿元、同比增长24%/-47%。从子公司来看，陕西龙门/天津旅外/鹤壁毛坦收入分别为3.13/0.41/0.03亿元，同比增长-18%/48%/367%，陕西龙门剔除K12剥离影响后收入同比增长18%；净利润为0.95/0.10/0.09亿元，同比增长9%/52%/50%，净利率 分别为30%/24%/-，同比增长7/1/NAPCT。（2）油墨化工业务收入/净利/净利率为4.14/0.29亿元/7%、同比增长7.49%/扭亏/10PCT，其中经销/直销收入分别增长6.0%/19.2%，我们分析，油墨净利增长好于往年主要由于原材料价格下降、运费下降。 净利率增幅高于毛利率，主要由于销售、管理费用率的下降以及投资净收益增加。（1）23年公司毛利率为33.26%、同比提升2.39PCT，其中教育业务/油墨化工毛利率为48.25%/20.33%、 同 比 提 升-2.25PCT/10.33PCT ，油墨业务毛利率提升主要由于高附加值环保油墨产品占比持续提升。公司归母净利率为17.96%、同比提升8.64PCT。从费用率看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.00%/6.25%/2.26%/-0.18%、同比增加-3.73/-1.17/0.30/0.10PCT，销售费用率下降主要由于公司关闭K12业务导致相关支出减少；管理费用率下降主要为职工薪酬下降。23年其他收益占比提升0.22PCT至0.33%；投资净收益占比提升1.63PCT至0.68%，主要为中昊芯英贡献投资收益0.07亿元；资产处置损失占比提升0.36PCT至0.12%；所得税/收入提升0.95PCT至3.60%。（2）23Q4毛利率为29.14%、同比提升5.96PCT；归母净利率为18.51%、同比提升8.28PCT，提升幅度高于毛利率主要来自投资收益贡献。投资净收益占比提升4.24PCT至2.46%。（3）24Q1毛利率为36.85%、同比下降0.47PCT；归母净利率为21.72%、同比提升0.67PCT，主要来自销售费用率下降。从费用率看，24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.26%/6.11%/1.45%/-0.02%、同比增加-1.05/-0.76/-0.39/0.09PCT。 预收款持续增长。23年末合同负债为0.67亿元、同比增长75.46%。24年3月末合同负债为9.73亿元、同比增长11.7%。 投资建议 证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2024年04月27日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 我们分析，1）公司中职业务预计维持高增，公司旗下拥有西安培英育才职高和天津旅外职高两所民办营利性职业高中，公司计划未来这两个地区新增2-3个新校区，根据我们测算，我们预计未来新增约2000名学生规模。2）复读业务未来空间在于班型结构改善带来学费提升，以及异地扩展市场份额；3）公司持有中昊芯英7.8%股权，有望持续带来业绩增厚。维持24-25年公司收入预测分别为9.50/11.03亿元，新增26年收入预测12.66亿元；维持24-25年归母净利为1.56/1.91亿元，新增26年归母净利预测2.33亿元，对应24-26年EPS 0.47/0.58/0.71元。2024年4月26日，公司收盘价为10.42元，对应24-26PE为22/18/15X，维持“买入评级” 。 风险提示 政策变化的潜在风险、学校扩张进度及校区利用率不达预期、管理团队和师资队伍流失风险、市场竞争风险、系统性风险、2019年10月公司及董事长兼总经理吴贤良、时任财务总监郭全民受到深交所通报批评处分。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 795 771 950 1,103 1,266 YoY（%） -7.3% -2.9% 23.2% 16.1% 14.8% 归母净利润(百万元) 75 139 156 191 233 YoY（%） 116.9% 83.6% 12.6% 22.7% 21.9% 毛利率（%） 30.9% 33.3% 34.3% 35.1% 35.9% 每股收益（元） 0.23 0.42 0.47 0.58 0.71 ROE 10.2% 15.6% 15.0% 15.5% 15.9% 市盈率 45.30 24.76 21.99 17.92 14.70 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2 023A 2 024E 2 025E 2 026E 现金流量表（百万元） 2 023A 2 024E 2 025E 2 026E 营业总收入 771 950 1,103 1,266 净利润 133 156 191 233 YoY(%) -2.9% 23.2% 16.1% 14.8% 折旧和摊销 67 22 22 22 营业成本 515 625 716 812 营运资金变动 66 -31 31 -56 营业税金及附加 5 6 7 8 经营活动现金流 274 148 245 199 销售费用 31 95 114 131 资本开支 -37 -1 0 0 管理费用 48 56 63 70 投资 -117 0 0 0 财务费用 -1 0 0 0 投资活动现金流 -154 -1 0 0 研发费用 17 20 22 24 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 5 0 0 0 筹资活动现金流 -108 0 0 0 营业利润 161 151 184 225 现金净流量 12 148 245 200 营业外收支 0 -1 0 0 主要财务指标 2 023A 2 024E 2 025E 2 026E 利润总额 161 150 185 225 成长能力（%） 所得税 28 -6 -7 -8 营业收入增长率 -2.9% 23.2% 16.1% 14.8% 净利润 133 156 191 233 净利润增长率 83.6% 12.6% 22.7% 21.9% 归属于母公司净利润 139 156 191 233 盈利能力（%） YoY(%) 83.6% 12.6% 22.7% 21.9% 毛利率 33.3% 34.3% 35.1% 35.9% 每股收益 0.42 0.47 0.58 0.71 净利润率 18.0% 16.4% 17.4% 18.4% 资产负债表（百万元） 2 023A 2 024E 2 025E 2 026E 总资产收益率ROA 11.9% 14.1% 14.7% 15.2% 货币资金 294 442 687 887 净资产收益率ROE 15.6% 15.0% 15.5% 15.9% 预付款项 2 0 0 0 偿债能力（%） 存货 53 107 76 132 流动比率 2.26 10.96 15.18 20.23 其他流动资产 236 6 6 6 速动比率 2.04 8.79 13.63 17.57 流动资产合计 585 555 769 1,025 现金比率 1.14 8.73 13.57 17.52 长期股权投资 146 146 146 146 资产负债率 24.1% 6.4% 5.5% 4.7% 固定资产 161 139 116 94 经营效率（%） 无形资产 45 45 45 45 总资产周转率 0.68 0.84 0.92 0.89 非流动资产合计 577 554 532 509 每股指标（元） 资产合计 1,161 1,109 1,301 1,534 每股收益 0.42 0.47 0.58 0.71 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 2.69 3.17 3.75 4.46 应付账款及票据 99 0 0 0 每股经营现金流 0.83 0.45 0.74 0.61 其他流动负债 160 51 51 51 每股股利 0.27 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 259 51 51 51 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 24.76 21.99 17.92 14.70 其他长期负债 21 21 21 21 PB 3.67 3.29 2.78 2.34 非流动负债合计 21 21 21 21 负债合计 280 71 71 71 股本 329 329 329 329 少数股东权益 -4 -4 -4 -4 股东权益合计 882 1,038 1,229 1,463 负债和股东权益合计 1,161