整家战略持续发力，提高分红回馈股东

公司发布23年年报及24年一季报，23年公司实现营收61.2亿元，同比+13.5%；归母净利6.0亿元，同比+10.8%；扣非后归母净利为5.5亿元，同比+10.0%；23年公司业务均衡发展，多元化开拓业务渠道，实现连续10年收获营收、净利双增的优秀业绩。单季度看，2023Q4实现营收21.9亿元，同比+16.9%,实现归母净利2.5亿元，同比+10.5%,扣非后归母净利2.2亿元，同比+11.4%。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额为7.6亿元，同比-1.3%，小幅下降系材料采购支出和期间费用支出同比增幅增长使得现金流出增幅高于现金流入增幅所致。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利7元，共计分红3.06亿元，拟分派现金分红比例达51.34%，2017年上市以来累计分红12.67亿元，持续回报公司股东。 24Q1公司实现营收8.2亿元，同比+1.8%，归母净利0.5亿元，同比-8.4%，扣非后归母净利0.4亿元，同比-10.0%。Q1主要净利润同比下降主要是受到股权激励计划股份支付费用同比增加1445万元影响，剔除此影响因素后，净利润同比+15.46%。现金流方面，24Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-5.7亿元， 同 比-442.5%，主要系采购款、税费、工程履约保证金和应付费用同比大幅增加所致。 分析判断: 23年衣柜发力&木门加速拓展，零售和大宗业务持续增长 分产品看，2023年公司整体橱柜/定制衣柜/木门墙板/其他业务分别实现营收28.4/25.1/4.1/3.6亿元，同比分别+3.7%/+19.2%/+79.9%/+13.0%，橱柜保持增长，衣柜及成品业务体量持续提升已成为重要业绩增长点，木门墙板等新业务加速放量、保持持续高增。综合来看，公司不断完善整家全品类布局，产品套系化开发稳步推进，各品类协同效应优势逐步显现。分渠道看，23年公司直营店/经销店/大宗/海外/其他业务分别实 现营收4.7/31.2/20.1/1.5/3.6亿元，同比分别+18.5%/+7.8%/+21.2%/+31.9%/+13.0%，零售和大宗等业务 均保 持增长，直营和出口业务实现较大增长。门店方面，截至2023年公司门店数为4583家、较22年末增加352家，其中整体橱柜/定制衣柜/木门墙板/直营门店分别净增-7/124/235/0家至1715/1850/983/35家，衣柜和木门墙板保持较快拓店速度。 ►23年盈利稳定，24Q1受激励费用拖累盈利 盈利能力方面，2023年公司毛利率37.1%、同比-0.6pct，净利率9.7%、同比下滑-0.2pct，基本稳定；分产品看，23年公司体量较大的橱柜、衣柜业务随着产能利用率的逐渐提升毛利率分别同比-0.3pct、-0.6pct至41.0%、38.0%，但木门新业务随着规模放量及市场接受度提升毛利率同比+10.6pct至21.0%。我们预计后续随着新业务放量及老业务产能利用率提升将进一步带动公司盈利提升。期间费用方面，23年期间费用率为25.4%，同比-0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/4.8%/5.2%/-0.1%，同比分别-0.9/-0.1/+0.0/+0.2pct。24Q1公司毛利率、净利率分别同比+0.3pct、-0.6pct至37.2%、5.8%，期间费用率为34.2%，同比+2.9pct，其中销售费用率、管理费用率提升较多，分别同比+1.2pct、+1.6pct至18.8%、9.0%，我们预计主要系广宣投入及股权激励所导致的股份支付成本同比增长影响。 投资建议 持续看好公司零售渠道稳步增长以及大宗业务客户结构的优化，公司橱柜、衣柜、木门对品类协同助推成长，渠道多点发力，我们调整此前的盈利预测，24、25年公司营收分别由72.51、84.47亿元调整至68.11、75.23亿元,预计26年营收为82.34亿元，24、25年EPS分别由1.64、1.91元调整至1.17、1.29元，预计26年EPS为1.41元，按照2024年4月26日收盘价元14.53/股，对应PE分别为12/11/9倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 竣工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险。 分析师：徐林锋分析师：宋姝旺邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSAC NO：S1120519080002SAC NO：S1120523070002 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，3年从业经验。悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。