2023年及2024Q1业绩点评：24Q1扣非归母净利同增+22%，员工持股计划保障长期发展

证券研究报告·公司点评报告·化妆品 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 贝泰妮（300957） 2023年及2024Q1业绩点评：24Q1扣非归母净利同增+22%，员工持股计划保障长期发展 2024年04月26日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 研究助理 郗越 执业证书：S0600122080022 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 57.51 一年最低/最高价 51.50/117.75 市净率(倍) 4.09 流通A股市值(百万元) 24,361.24 总市值(百万元) 24,361.24 基础数据 每股净资产(元,LF) 14.07 资产负债率(%,LF) 13.47 总股本(百万股) 423.60 流通A股(百万股) 423.60 相关研究 《贝泰妮(300957)：2023年三季报点评：Q3业绩增速边际提升，增加回购资金总额彰显长期信心》 2023-10-29 《贝泰妮(300957)：拟获取悦江投资控股权，有望赋能品牌管理&线上运营》 2023-09-29 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 5,014 5,522 6,612 7,757 8,927 同比（%） 24.65 10.14 19.74 17.31 15.09 归母净利润（百万元） 1,051.33 756.80 1,059.06 1,319.72 1,595.11 同比（%） 21.83 (28.02) 39.94 24.61 20.87 EPS-最新摊薄（元/股） 2.48 1.79 2.50 3.12 3.77 P/E（现价&最新摊薄） 23.17 32.19 23.00 18.46 15.27 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 23年多因素影响业绩承压，24Q1恢复增长。 2023年公司实现营收55.2亿元（同比+10.1%，下同），归母净利7.6亿元（-28.0%），扣非归母净利6.2亿元（-35.2%），其中2023Q4实现营收20.9亿元（-1.31%），归母净利1.8亿元（-66.7%），扣非归母净利1.1亿元（-78.0%），23Q4业绩下降较多主要系双十一不及预期、新基地投产增加折旧摊销、获客成本增加等影响。2024Q1公司实现营收11.0亿元（+27.1%），归母净利1.8亿元（+11.7%），扣非归母净利1.5亿元（+21.9%），24Q1恢复较快增长。 ◼ 薇诺娜头部效应显著，彩妆增速较为靓丽。 2023年护肤品实现营收48.7亿元（+6.9%）、占比88.5%。医疗器械/彩妆分别实现营收4.6/1.7亿元，分别同比+19.5%/+217.3%，彩妆增速较为靓丽。公司旗下“薇诺娜（Winona）”品牌在我国皮肤学级护肤品赛道市场排名连续多年稳居第一，头部效应显著。 ◼ 线下自营维持高增，开店数量持续增长。2023年公司线上/线下/OMO(线上专柜服务平台+线下自营)分别实现营收35.5/14.3/5.2亿元，占比分别为64.6%/25.9%/9.5%，同比-0.4%/+48.9%/+10.3%。线上分平台，阿里系/抖 音 系/京 东 系/唯 品 会/OMO营 收 同 比 分 别-14.5%/+47.1%/+5.0%/+1.6%/+4.9%，占总营收32%/11%/7%/6%/9%。线下OMO，2023年公司在西南等地区净开店46家，年末数量达123家。 ◼ 24Q1期间费用率有所优化。①盈利能力：2023年公司毛利率/净利率分别为73.9%/13.7%，分别同比-1.3pct/-7.3pct。2024Q1公司毛利率/净利率分别为72.1%/15.7%，分别同比-4.0pct/-2.2pct。公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致23年毛利率略有下降，净利率下降较多主要系毛利率下滑叠加期间费用率提升。2024Q1毛利率降低主要系并表悦江投资+加大促销力度拖累；②期间费用率：2023年公司期间费用率为59.8%、同比+7.3pct，主要系销售费用率提升6.4pct（公司加大宣传推广、引流费用增加、双十一获客不及预期导致单位获客成本增加）。2024Q1期间费用率为56.2%、同比-2.3pct，期间费用率有所优化。 ◼ 盈利预测与投资评级：贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善。24/4/25公司发布员工持股计划，深度绑定公司人才，彰显未来发展信心。由于2023年业绩受多因素扰动，我们将公司2024-25年归母净利润由17.0/21.0亿元下调至10.6/13.2亿元，新增26年归母净利预测16.0亿元，分别同比+40%/+25%/+21%，当前市值对应2024-26年PE为23/18/15X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新品推广不及预期，行业竞争加剧等。 -49%-43%-37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%2023/4/262023/8/252023/12/242024/4/23贝泰妮沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 贝泰妮三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5,523 5,788 6,348 7,190 营业总收入 5,522 6,612 7,757 8,927 货币资金及交易性金融资产 3,330 3,294 3,497 3,977 营业成本(含金融类) 1,441 1,659 1,886 2,115 经营性应收款项 812 940 1,100 1,263 税金及附加 65 86 101 116 存货 904 1,031 1,173 1,317 销售费用 2,610 3,009 3,514 4,062 合同资产 0 0 0 0 管理费用 413 463 543 625 其他流动资产 476 524 578 633 研发费用 299 357 403 464 非流动资产 1,984 2,730 3,472 4,209 财务费用 (21) (25) (24) (27) 长期股权投资 212 232 252 272 加:其他收益 149 99 116 134 固定资产及使用权资产 768 699 620 533 投资净收益 64 77 90 152 在建工程 40 190 340 490 公允价值变动 (17) 0 0 0 无形资产 193 314 436 557 减值损失 (34) (10) (10) (10) 商誉 414 827 1,241 1,655 资产处置收益 1 1 1 1 长期待摊费用 93 113 133 153 营业利润 878 1,231 1,532 1,849 其他非流动资产 264 354 449 549 营业外净收支 (9) (9) (9) (9) 资产总计 7,507 8,518 9,820 11,399 利润总额 869 1,222 1,522 1,840 流动负债 1,291 1,444 1,626 1,809 减:所得税 110 163 203 245 短期借款及一年内到期的非流动负债 146 146 146 146 净利润 759 1,059 1,320 1,595 经营性应付款项 402 463 526 590 减:少数股东损益 2 0 0 0 合同负债 50 58 65 73 归属母公司净利润 757 1,059 1,320 1,595 其他流动负债 693 778 888 1,000 非流动负债 200 200 200 200 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.79 2.50 3.12 3.77 长期借款 5 5 5 5 应付债券 0 0 0 0 EBIT 809 1,039 1,310 1,545 租赁负债 63 63 63 63 EBITDA 984 1,208 1,483 1,723 其他非流动负债 132 132 132 132 负债合计 1,491 1,643 1,826 2,009 毛利率(%) 73.90 74.91 75.68 76.31 归属母公司股东权益 5,861 6,720 7,840 9,235 归母净利率(%) 13.70 16.02 17.01 17.87 少数股东权益 155 155 155 155 所有者权益合计 6,016 6,875 7,995 9,390 收入增长率(%) 10.14 19.74 17.31 15.09 负债和股东权益 7,507 8,518 9,820 11,399 归母净利润增长率(%) (28.02) 39.94 24.61 20.87 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 610 1,017 1,243 1,458 每股净资产(元) 13.84 15.86 18.51 21.80 投资活动现金流 (518) (846) (833) (772) 最新发行在外股份（百万股） 424 424 424 424 筹资活动现金流 (458) (207) (207) (207) ROIC(%) 11.83 13.53 14.84 15.04 现金净增加额 (367) (36) 203 480 ROE-摊薄(%) 12.91 15.76 16.83 17.27 折旧和摊销 175 169 173 177 资产负债率(%) 19.86 19.29 18.59 17.63 资本开支 (271) (784) (783) (783) P/E（现价&最新股本摊薄） 32.19 23.00 18.46 15.27 营运资本变动 (186) (159) (185) (188) P/B（现价） 4.16 3.63 3.11 2.64 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示