Q1收入增长良好，持续发力应用落地

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024年04月24日 证 券研究报告•2023年报及2024一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 43.42元 科大讯飞（002230） 计 算机 目标价： ——元（6个月） Q1收入增长良好，持续发力应用落地 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn 分析师：邓文鑫 执业证号：S1250523070002 电话：15123996370 邮箱：dw x@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 23.15 流通A股(亿股) 21.84 52周内股价区间(元) 38.28-80.8 总市值(亿元) 1,005.34 总资产(亿元) 371.82 每股净资产(元) 7.23 相关研究 [Table_Report] 1. 科大讯飞（002230）：Q1业绩短期承压，星火大模型有望燎原 (2023-04-21) [Table_Summary]  事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年实现收入196.5亿元，同比增长4.4%，实现归母净利润6.6亿元，同比增长17.1%，实现扣非归母净利润1.2亿元，同比下滑71.7%。2024年Q1，公司实现收入36.5亿元，同比增长26.3%，实现归母净利润-3.0亿元，同比下滑419.0%，实现扣非归母净利润-4.4亿元，同比下滑30.3%。  B端业务增长良好，开放平台与消费者业务表现亮眼。2023年，公司G端业务有所承压，智慧城市业务实现收入公司B端业务保持稳健增长态势，其中智慧汽车实现收入7.0亿元，同比增长49.7%，音效、座舱、智驾等产品均取得定点突破；智慧医疗实现收入5.4亿元，同比增长15.4%；智慧金融实现收入2.9亿元，同比增长23.0%。受益于星火大模型的赋能，公司开放平台及消费者业务表现亮眼，其中开放平台业务实现收入39.4亿元，同比增长41.6%，收入占比超30%，自2023年5月6日讯飞星火发布至2023 年底，开放平台新增167.6万开发者团队，同比增长229%，其中大模型开发者超35万；智能硬件实现收入15.2亿元，同比增长22.4%，办公本、录音笔等GMV同比增长达到84%。  坚定投入短期影响利润，Q1收入增势延续。2023年，公司销售、管理、研发费用率分别为18.2%（+1.43pp）、7.0%（+0.45pp）、17.7%（+1.19pp），致使利润短期承压。2024年Q1，公司在大模型研发、产业落地拓展，及核心技术自主可控等方面新增投入3亿元，总体研发费用达到8.4亿元，同比增长17.7%。坚定投入下，公司在大模型的产业竞争中持续巩固优势，Q1汽车、医疗、消费者及开放平台、教育C端硬件等收入继续保持高速增长，同时经营活动现金流净额同比增长17.0%。  “星火”大模型持续迭代，持续发力应用落地。“星火”大模型自发布近一年来持续迭代，2024年1月更新的V3.5版本在逻辑推理、语言理解、文本生成、数学答题、代码、多模态等各项能力方面进一步逼近GPT-4 Turbo的最新水平。当前，基于与华为合作的万卡国产算力平台，更大参数规模的星火大模型训练项目正在有序推进中，预计将于上半年推出。伴随基座模型能力的提升，公司将更多投入至应用生态及产业落地方向，进一步打开潜在成长空间。  盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.36元、0.49元、0.68元。公司作为国内AI领军企业，在算力、算法、数据等方面积累深厚，同时掌握GBC多个落地场景入口，后续成长空间广阔，业绩拐点有望来临，维持“买入”评级  风险提示：核心技术研发进度不及预期、大模型应用成熟度不及预期、公允价值变动风险、行业竞争加剧等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 19650.33 22572.90 26403.58 31149.72 增长率 4.41% 14.87% 16.97% 17.98% 归属母公司净利润（百万元） 657.31 826.12 1139.02 1574.62 增长率 17.12% 25.68% 37.87% 38.24% 每股收益EPS（元） 0.28 0.36 0.49 0.68 净资产收益率ROE 3.46% 4.19% 5.51% 7.16% PE 153 122 88 64 PB 5.90 5.67 5.38 5.01 数据来源：Wind，西南证券 -35%-20%-6%9%23%38%23/423/623/823/1023/1224/224/4科大讯飞 沪深300 科 大讯飞（002230）2023年报及2024一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 1）教育领域业务：公司教育业务卡位G/B/C下游，随着大模型能力的迭代，搭载星火大模型的C端学习机、个册等产品力进一步加强，有望优化营收结构，熨平下游客观因素的影响，预计该业务2024-2026年收入增速分别为10%、14.8%、14.8%。 2）开放平台业务：星火大模型赋能开放平台并取得显著成果，公司于2024年1月30日推出首个开源大模型——星火开源13B，提供全栈自主可控且免费的星火优化套件，有望吸引开发者数量快速提升，逐步完善的平台能力亦有望持续提升单个开发者的ARPU，预计2024-2026年收入增速分别为30%、25%、25%。 3）消费者业务：星火大模型赋能下，录音笔、办公本等C端产品更新会议纪要、语篇规整、一键成稿等相关功能，帮助消费者大幅提升办公效率，产品力迈入新台阶，同时公司大力提升渠道销售能力，预计智能硬件业务2024-2026年收入增速分别为20%、20%、20%。 4）智能汽车：公司基于星火大模型全线升级智能汽车产品解决方案，智能音效、智能座舱产品开始逐步放量，智能驾驶产品亦取得首家车厂定点突破，预计2024-2026年收入增速分别为40%、40%、35%。 5）智慧城市、医疗、金融等：“星火”大模型自发布近一年来持续迭代，V3.5版本在逻辑推理、语言理解、文本生成、数学答题、代码、多模态等各项能力方面进一步逼近GPT-4 Turbo的最新水平，当前更大参数规模的星火大模型训练项目正在有序推进中，预计将于上半年推出。伴随基座模型能力的提升，智慧城市、医疗、金融等各行业的底座逻辑有望在未来一两年内被大模型技术重写，进一步打开潜在成长空间。 6）伴随后续核心软件业务的技术沉淀及规模化应用，预计毛利率将逐步恢复；伴随公司后续着重加强人效提升方面的管理，费用率整体维持下降趋势。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 教育领域 收入小计 5851.3 6436.4 7386.1 8476.6 增速 -8.9% 10.0% 14.8% 14.8% 其中：教育产品和服务 5563.7 6120.1 7038.1 8093.8 增速 -9.7% 10.0% 15.0% 15.0% 其中：教学业务 287.6 316.3 348.0 382.8 增速 11.1% 10.0% 10.0% 10.0% 智慧城市 收入小计 3933.4 4211.8 4645.0 5261.2 增速 -11.5% 7.1% 10.3% 13.3% 其中：信息工程 1886.1 1886.1 1980.4 2178.4 增速 -28.8% 0.0% 5.0% 10.0% 其中：数字政府 1319.1 1582.9 1899.5 2279.4 增速 22.8% 20.0% 20.0% 20.0% 科 大讯飞（002230）2023年报及2024一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 其中：智慧政法 728.2 742.8 765.1 803.3 增速 0.6% 2.0% 3.0% 5.0% 开放平台 及消费者业务 收入小计 6184.8 7815.5 9634.6 11881.5 增速 33.3% 26.4% 23.3% 23.3% 其中：开放平台 3938.2 5119.6 6399.5 7999.4 增速 41.6% 30.0% 25.0% 25.0% 其中：智能硬件 1617.3 1940.8 2328.9 2794.7 增速 22.4% 20.0% 20.0% 20.0% 其中：移动互联网产品 629.3 755.1 906.2 1,087.4 增速 17.1% 20.0% 20.0% 20.0% 运营商 收入小计 2,096.3 2096.3 2159.2 2267.1 增速 0.0% 0.0% 3.0% 5.0% 智慧汽车 收入小计 695.5 973.8 1363.3 1840.4 增速 49.7% 40.0% 40.0% 35.0% 智慧医疗 收入小计 539.5 620.5 713.6 820.6 增速 15.4% 15.0% 15.0% 15.0% 智慧金融 收入小计 288.8 346.5 415.8 499.0 增速 23.0% 20.0% 20.0% 20.0% 其他行业方案 收入小计 7.7 8.4 9.7 11.6 增速 -7.4% 10.0% 15.0% 20.0% 其他业务 收入小计 53.1 63.7 76.4 91.7 增速 26.2% 20.0% 20.0% 20.0% 合计 收入小计 19650.3 22572.9 26403.6 31149.7 增速 4.4% 14.9% 17.0% 18.0% 毛利率 42.7% 43.5% 44.3% 45.0% 数据来源：Wind，西南证券 图1：公司PS处于5年来较低水平 资料来源：Wind，西南证券整理 科 大讯飞（002230）2023年报及2024一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现 金 流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 19650.33 22572.90 26403.58 31149.72 净利润 613.15 770.62 1062.48 1468.81 营业成本 11266.55 12753.69 14706.80 17132.34 折旧与摊销 1795.35 1866.16 2158.64 2448.00 营业税金及附加 126.45 142.32 166.09 196.84 财务费用 15.35 4.51 5.28 6.23 销售费用 3584.04 4085.70 4726.24 5513.50 资产减值损失 -84.94 500.00 500.00 500.00 管理费用 1370.35 5575.51 6468.88 7538.23 经营营运资本变动 -2333.21 -15.13 -1931.90 -1973.17 财务费用 15.35 4.51 5.28 6.23 其他 344.06 -867.65 -286.10 -253.61 资产减值损失 -84.94 -500.00 -500.00 -500.00 经 营活动现金流净额 349.76 2258.50 1508.40 2196.26 投资收益 204.89 200.00 200.00 200.00 资本支出