本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024年04月24日 医药流通 行业专题 行业集中度持续提升，流通公司新业态蓬勃发展 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 首次评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.1 -3.3 1.9 绝对收益 3.0 5.2 -11.1 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 相关报告 医药流通行业深度分析 2020-04-10 互联网+点评 2020-03-02 杭州药房暂停销售发烧咳嗽药品，“限制销售”预计影响有限 2020-02-09 医药商业板块专题系列一：带量采购对医药流通行业规模负面影响有限 2019-08-13 内因外因逐步改善，底部精选核心资产 2019-08-05 医药流通行业集中度有望加速提升，国企改革深化提升企业盈利质量，更有望驱动专业化整合。2017年后在两票制及集采影响下，行业集中度呈现进一步提升趋势，国家商务部数据显示2022年国内医药流通百强企业的市占率为75.2%，而相比美国前三大医药流通企业2015年96%的市占率而言，国内流通行业集中度仍有较大提升空间。2023年，国企改革再起航，经营指标体系优化至“一利五率”，新增净资产收益率和营业现金比率指标，更加强调企业的盈利质量，2024年初国资委提出把市值管理纳入央企控股上市公司的考核体系内，提振投资者信心。此外值得注意的是，新一轮国企改革亦强调医药健康领域的专业化整合，医药流通行业国资密集，叠加政策驱动下，我们认为在2024年这一时间点，国内医药流通企业并购整合趋势有望进一步加速，龙头集中度或将进一步提升。 流通公司依托渠道优势，新业态蓬勃发展。 （1） 布局上游医药工业：商业公司依托其渠道优势，研产销一体化布局有望实现自产新品种快速放量。目前，上海医药创新药管线进入收获期，且公司拥有多个知名中药品牌，新药+特色中药布局有望充分赋能医药工业；柳药集团在工业板块主要围绕中药布局，近年来公司中药业务表现亮眼，旗下子公司仙茱中药科技、仙茱制药、康晟制药、万通制药等构成公司医药工业体系；康哲药业商业化优势有望保障创新品种商业化进程陆续兑现。 （2） 药械品牌运营：随着新药市场规模的快速增长,商业化能力不足的Biotech及国内市场薄弱的MCN对CSO服务的需求提升，有望驱动国内专业化CSO行业快速发展。目前品牌运营已成为百洋医药核心增长点，为公司贡献的毛利占比超过80%；数字化转型升级背景下，九州通依靠总代品牌推广业务打造第二增长极，2023Q1-3公司实现收入及毛利双快增；上海医药2023年引入进口总代品种29个，进口疫苗代理实现销售收入约52亿元/+19%，药品CSO销售约29亿元/+50%，与赛诺菲达成20多个产品的CSO合约，规模超50亿。 （3） 下游延伸零售布局：受益于“双通道”、“门诊统筹”政策驱动处方外流加速，米内网数据显示按终端平均零售价计算2022年中国实体药店和网上药店销售规模达8725亿元，分板块看，受益于“互联网+药品流通”、“互联网+医-22%-12%-2%8%18%28%38%2023-042023-082023-122024-04医药流通沪深300999563376 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业专题/医药流通 保服务”政策，“新零售”加速到来，米内网数据显示，2022年网上及网下药店呈现“三七格局”。流通行业有零售业务布局的典型企业包括国药控股&国药一致、九州通、上海医药等，其中国药控股及其子公司国药一致的国大药房总数已超过1.2万家；九州通好药师门店预计2025年有望超过3万家；上海医药的上药云健康拥有200+家DTP药房及授权院边店，覆盖全国25省66市。 建议关注标的： （1） 国药控股：医药商业龙头，批零一体化优势领先 （2） 上海医药：商业板块发展稳健，新药兑现加码工业 （3） 华润医药：工商业双轮驱动，内生外延扩张版图 （4） 九州通：构建千亿流通平台，多增长极逐步显现 （5） 国药股份：北京地区商业龙头，加速推进多元化发展 （6） 国药一致：两广商业龙头，分销和零售双轮驱动 （7） 重药控股：从西部走向全国，资源整合有望带来赋能 （8） 柳药集团：批零一体化稳健，中药工业值得期待 （9） 百洋医药：品牌运营逐步兑现，有望打开增长空间 （10） 润达医疗：IVD工商一体化领军者，AI业务前景广阔 （11） 康哲药业：依托商业竞争力，新品种有望持续兑现 风险提示：国企改革进程不及预期；医药流通行业竞争加剧的风险；流通公司新业务发展不及预期的风险。 行业专题/医药流通 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 行业集中度有望加速提升，流通公司新业态蓬勃发展............................. 5 1.1. 集中度提升是长期趋势，行业呈现“3+1+N”格局 .......................... 5 1.2. 国企改革深化，推动企业提质增效并加速行业整合 ......................... 8 1.3. 纵向布局上游工业，依靠新药及中药打开增长空间 ......................... 8 1.4. 向CSO赛道延伸，横向加码商业渠道优势 ................................. 9 1.5. 政策促进处方外流，布局零售终端实现渠道拓宽 .......................... 10 2. 医药流通公司业务布局情况.................................................. 12 2.1. 国药控股：医药商业龙头，批零一体化优势领先 .......................... 12 2.2. 上海医药：商业板块发展稳健，新药兑现加码工业 ........................ 13 2.3. 华润医药：工商业双轮驱动，内生外延扩张版图 .......................... 14 2.4. 九州通：构建千亿流通平台，多增长极逐步显现 .......................... 15 2.5. 国药股份：北京地区商业龙头，加速推进多元化发展 ...................... 16 2.6. 国药一致：两广商业龙头，分销和零售双轮驱动 .......................... 17 2.7. 重药控股：从西部走向全国，资源整合有望带来赋能 ...................... 18 2.8. 柳药集团：批零一体化稳健，中药工业值得期待 .......................... 18 2.9. 百洋医药：品牌运营逐步兑现，有望打开增长空间 ........................ 19 2.10. 润达医疗：IVD工商一体化领军者，AI业务前景广阔 ..................... 21 2.11. 康哲药业：依托商业竞争力，新品种有望持续兑现 ....................... 21 3. 风险提示.................................................................. 23 图表目录 图1. 中国医药流通行业发展历程 ................................................ 5 图2. 中国医药流通行业规模及增速 .............................................. 5 图3. 美国医药流通企业市占率变化情况 .......................................... 6 图4. 中国医药流通百强企业市占率变化情况 ...................................... 6 图5. 美国医药流通企业竞争格局（2015年）...................................... 6 图6. 中国医药流通企业竞争格局（2022年）...................................... 6 图7. 国企改革进程不断深化 .................................................... 8 图8. 全球创新药市场规模（单位：亿美元） ...................................... 9 图9. 全球创新药市场格局（2021年）............................................ 9 图10. 2025E中国和美国药品销售占比对比情况................................... 10 图11. 中国CSO行业市场规模（单位：亿元） .................................... 10 图12. 2013-2022年中国实体和网上药店（含药品和非药品）销售情况............... 10 图13. 2013-2022年中国实体和网上药店（含药品和非药品）销售占比情况........... 10 图14. 国药控股业务线收入拆分（单位：亿元） .................................. 12 图15. 国药控股零售药房数量拆解（单位：家） .................................. 12 图16. 上海医药各业务线收入情况（单位：亿元） ................................ 13 图17. 华润医药业务管线布局情况 .............................................. 15 图18. 九州通主营业务“全链”服务模式图 ...................................... 15 图19. 九州通好药师门店数量（单位：家） ...................................... 16 图20. 公司各业务线收入情况（单位：亿元） .................................... 17 图21. 公司地区业务收入占比（2023年）........................................ 17 图22. 公司各业务线收入情况（单位：亿元） .................................... 17 图23. 重药控股历年业绩情况 .................................................. 18 行业专题/医药流通 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 图24. 2023H1重药控股各业务线收入占比........................................ 18