敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月23日 公司研究 Q4盈利环比改善，焦煤龙头股息率7.6% ——山西焦煤（000983.SZ）2023年报点评 增持（维持） 事件：2024年4月22日，公司发布了2023年度报告，公司2023年实现营业收入555.23亿元，同比-14.82%，归母净利润67.71亿元，同比-36.85%，扣非净利润68.17亿元，同比-26.97%。 Q4焦煤价格环比上涨, 公司Q4盈利环比上升。公司Q4营业收入148.3亿元（环比+12.9%、同比-38.2%），毛利润49.8亿元（环比+8.6%、同比-52.9%），扣非净利润11.5亿元（环比+1.8%、同比+8.5%）。公司煤炭销售以长协为主，占比超过80%，2023年Q4山西主焦煤现货季度均价环比+22.1%，同比-1.1%，焦煤长协季度均价环比+10.5%，同比-17.5%，焦煤价格环比回升带动公司盈利环比改善。 公司2023年分红率为67%，股息率7.6%。公司2024年4月19日审议通过了《2023年度利润分配预案》，2023年度利润分配预案为，以公司股权登记日总股本567710万股为基数，每10股派发人民币8元（含税），分红比例为67.07%（2021年、2022年分别为78.67%、63.54%），以2024年4月23日股价计算，对应股息率为7.6%，在已披露年报的18家煤炭上市公司中排名第3。 2023年公司煤炭售价、毛利率回落，2024年精煤占比将提升。（1）2023年，公司实现原煤产量4608万吨，同比+5.09%，洗精煤产量1884万吨，同比+2.78%，2024年公司计划实现原煤产量4480万吨，洗精煤产量1888万吨，洗精煤占比由2023年的40.9%提升至42.1%；（2）2023年，公司商品煤平均售价下滑13.7%至1097元/吨，其中焦精煤价格下滑10.1%，小于平均下滑幅度；（3）2023年，公司吨煤毛利率下滑8个百分点至59%。 资产注入实现产量外延增长仍然值得期待。公司2020年完成焦煤集团水峪煤业、腾晖煤业的收购，2022年底完成华晋焦煤的收购，两次收购完成后公司权益产能由2796万吨提升至3770万吨；焦煤集团规划产能2.48亿吨，除山煤国际（3660万吨）、山西焦煤股份公司（4890万吨）外有超1.6亿吨产能存在注入可能，山西省对省属国企资产证券化率的目标是80%，我们认为公司通过收购集团资产进行外延扩张概率较大。 盈利预测、估值与评级：考虑到2024年公司煤炭产量将有所下滑，我们下调24-25年归母净利润预测24%、19%至64.1、69.5亿元，对应EPS分别为1.13、1.22元，新增2026年归母净利润预测72.8亿元，对应EPS为1.28元，公司未来仍有资产注入的预期，维持“增持”评级。 风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口超预期增长。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 65,183 55,523 52,683 54,392 55,430 营业收入增长率 43.94% -14.82% -5.11% 3.24% 1.91% 归母净利润（百万元） 10,722 6,771 6,414 6,947 7,284 归母净利润增长率 157.38% -36.85% -5.28% 8.31% 4.85% EPS（元） 2.62 1.19 1.13 1.22 1.28 ROE（归属母公司)（摊薄） 32.45% 18.00% 16.24% 16.56% 16.41% P/E 4 9 9 9 8 P/B 1.3 1.6 1.5 1.4 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-4-23，注： 2021-2022年总股本为40.97亿股，2023年增发后总股本增加至56.77亿股 当前价：10.59元 作者 分析师：李晓渊 执业证书编号：S0930523100002 021-52523881 lixiaoyuan@ebscn.com 联系人：蒋山 jiangshan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 56.77 总市值(亿元)： 601.20 一年最低/最高(元)： 8.01/12.45 近3月换手率： 57.04% 股价相对走势 -20%-6%9%23%38%04/2307/2310/2301/2404/24山西焦煤沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.48 -2.37 29.24 绝对 1.92 6.11 17.28 资料来源：Wind 相关研报 焦煤长协下调压制Q3业绩，关注煤价反弹及资产注入——山西焦煤（000983.SZ）2023年三季报点评（2023-10-27） 业绩受行业拖累下滑，高股息、成长优势犹存——山西焦煤（000983.SZ）2023年半年报点评（2023-08-09） 煤价高企带动业绩高增，收购落地产量增长可期——山西焦煤（000983.SZ）2022年报及2023一季报点评（2023-04-25） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 山西焦煤（000983.SZ） 图1：中价·新华焦煤价格指数(CCP):长协指数（元/吨） 图2：公司煤炭平均销售单价与焦煤现货、长协价格（元/吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月16日 资料来源：公司公告，光大证券研究所，截至2023年 图3：公司单季归母净利润（亿元） 图4：公司原煤产量（万吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年Q4 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：2022年产量增长主要由于华晋焦煤并表 图5：山西吕梁主焦煤市场价（元/吨） 图6：中价新华焦煤长协及现货指数（元/吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年4月23日 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024Q1 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 山西焦煤（000983.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 65,183 55,523 52,683 54,392 55,430 营业成本 37,677 34,614 33,695 34,672 35,100 折旧和摊销 3,861 3,862 3,394 3,450 3,516 税金及附加 3,385 2,928 2,740 2,828 2,882 销售费用 415 453 430 444 452 管理费用 3,543 4,027 3,161 2,720 2,771 研发费用 1,223 1,277 1,212 1,251 1,275 财务费用 1,156 786 746 770 785 投资收益 347 269 300 300 300 营业利润 18,008 11,790 11,322 12,052 12,514 利润总额 18,004 11,647 11,252 11,982 12,444 所得税 4,770 3,215 3,038 3,235 3,360 净利润 13,234 8,431 8,214 8,747 9,084 少数股东损益 2,512 1,660 1,800 1,800 1,800 归属母公司净利润 10,722 6,771 6,414 6,947 7,284 EPS(元) 2.62 1.19 1.13 1.22 1.28 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 16,915 13,697 10,643 12,756 12,594 净利润 10,722 6,771 6,414 6,947 7,284 折旧摊销 3,861 3,862 3,394 3,450 3,516 净营运资金增加 6,854 -3,377 240 494 806 其他 -4,521 6,441 596 1,865 988 投资活动产生现金流 -1,765 -2,465 -2,353 -2,225 -2,200 净资本支出 -1,812 -2,059 -2,483 -2,500 -2,500 长期投资变化 112 -289 0 0 0 其他资产变化 -64 -117 130 275 300 融资活动现金流 -8,987 -8,405 -6,910 -6,064 -6,450 股本变化 0 1,581 0 0 0 债务净变化 191 -3,865 -1,127 -300 -300 无息负债变化 7,952 -3,425 -2,699 -251 -903 净现金流 6,164 2,827 1,381 4,468 3,944 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 95,738 93,604 93,449 97,156 100,174 货币资金 17,591 19,987 21,367 25,835 29,779 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 3,684 2,017 1,833 1,893 1,929 应收票据 1 1 0 0 0 其他应收款（合计） 254 154 211 218 222 存货 2,192 1,871 1,682 1,731 1,753 其他流动资产 2,854 2,537 2,466 2,509 2,535 流动资产合计 26,847 26,757 27,762 32,393 36,428 其他权益工具 446 446 446 446 446 长期股权投资 3,687 3,397 3,396 3,396 3,396 固定资产 37,736 36,712 34,896 33,491 32,071 在建工程 3,279 2,745 3,408 3,606 3,755 无形资产 21,664 21,206 21,276 21,346 21,414 商誉 766 717 567 567 567 其他非流动资产 135 352 352 352 352 非流动资产合计 68,891 66,847 65,687 64,762 63,747 总负债 52,651 45,360 41,534 40,983 39,781 短期借款 1,726 1,426 0 0 0 应付账款 13,295 13,394 11,793 12,135 12,285 应付票据 1,507 995 1,011 1,040 1,053 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 297 267 267 267 267 流动负债合计 29,306 24,850 21,970 22,523 22,423 长期借款 6,791 4,410 4,410 3,910 3,410 应付债券 1,999 1,999 2,000 2,000 2,000 其他非流动负债 261 273 279 276 274 非流动负债合计 23,344 20,511 19,564 18,460 17,358 股东权益 43,087 48,243 51,915 56,172 60,393 股本 4,097 5,677 5,677 5,677 5,677 公积金 4,489 8,152 8,794 9,386 9,386 未分配利润 23,309 22,534 23,765 25,630 28,051 归属母公司权益 33,040 37,624 39,496 41,953 44,374 少数股东权益 10,047 10,619 12,419