毛利率压力渐显，海外市场未来可期

业绩简评 2024年4月23日公司披露年报、一季报，2023年实现营收10.6亿元，同增40%；实现归母净利1.17亿元，同减24%。其中Q4实现营收3亿元，同增11%；实现归母净利0.32亿元，同减47%，业绩下滑主要系计提股权激励费用所致，加回股权激励费用，2023年实现归母净利1.89亿元，同增23%。 2024年Q1实现营收2.7亿元、同增16%；实现归母净利0.27亿元、 同减17%。Q1低于预期。 经营分析 分下游来看，2023年公司新能源车业务收入为6亿元、同增55%，新 人民币(元)成交金额(百万元) 能源风光发电及储能业务收入为3.5亿元、同增24%，工控电源及其 他业务收入为0.6亿元、同增51%。新能源、工业业务快速成长。分产品来看，2023年公司电力熔断器收入为10亿元、同增37%，激励熔断器收入为0.5亿元、同增213%，激励熔断器表现亮眼。公司产品系列丰富，现有120余个产品系列、9000多种产品规格。 公司基本情况（人民币） 分地域来看，2023年境外业务收入为0.6亿元，同增102%、占比为6%，公司国际新能源车客户涵盖特斯拉、戴姆勒。10月公司公告收到德国某头部车企纯电平台新车型项目全球独家定点的高压高压产品(1000VDC)C样订单以及低压产品(70VDC)B样订单，定点金额预测为9-12亿元，预计于2025年5月开始SOP；12月公司公告收到德国某头部车企某项目Tier1全球独家定点的高压1000VDC和500VDC产品的定点，定点金额预测为1.1亿元，预计于2025年1月开始SOP。海外定点彰显公司产品能力，未来出海可期。 从盈利能力来看，2023年Q4、2024年Q1公司毛利率41%、38%，较上年同期下降2.3、2.8pct，我们预计毛利率下降主要系新能源产业 链持续降价。 盈利预测、估值与评级 考虑公司盈利能力下滑超预期，下调公司2024、2025年归母净利 至1.6、2.1亿元（原为3、4.6亿元），预计公司2026年归母净 152.00 141.00 130.00 119.00 108.00 97.00 86.00 230424 230724 231024 240124 成交金额中熔电气沪深300 400 350 300 250 200 150 100 50 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 755 1,060 1,337 1,644 2,076 营业收入增长率 96.04% 40.41% 26.14% 22.98% 26.33% 归母净利润(百万元) 154 117 155 210 293 归母净利润增长率 91.11% -23.94% 32.79% 34.99% 39.71% 摊薄每股收益(元) 2.321 1.765 2.344 3.164 4.420 每股经营性现金流净额 0.57 1.28 -0.26 3.42 4.43 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.37% 11.87% 14.40% 17.41% 21.22% P/E 70.24 74.08 38.95 28.86 20.65 P/B 12.90 8.79 5.61 5.02 4.38 利为3亿元。公司股票现价对应PE估值为39、29、21倍，给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、新能源车&光伏风电及储能需求不及预期等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 385 755 1,060 1,337 1,644 2,076 货币资金 78 130 216 214 258 325 增长率 96.0% 40.4% 26.1% 23.0% 26.3% 应收款项 315 538 686 753 935 1,170 主营业务成本 -228 -438 -626 -822 -1,008 -1,272 存货 116 227 228 338 414 523 %销售收入 59.4% 58.1% 59.1% 61.5% 61.3% 61.3% 其他流动资产 278 96 3 33 40 51 毛利 156 316 433 515 636 804 流动资产 787 991 1,134 1,338 1,648 2,068 %销售收入 40.6% 41.9% 40.9% 38.5% 38.7% 38.7% %总资产 80.6% 72.6% 67.4% 64.5% 70.1% 75.3% 营业税金及附加 -2 -5 -11 -7 -8 -10 长期投资 0 0 27 27 27 27 %销售收入 0.5% 0.7% 1.0% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 161 312 438 593 559 523 销售费用 -22 -34 -74 -80 -90 -104 %总资产 16.5% 22.8% 26.0% 28.6% 23.8% 19.0% %销售收入 5.8% 4.5% 7.0% 6.0% 5.5% 5.0% 无形资产 13 25 52 60 69 80 管理费用 -24 -44 -82 -94 -107 -125 非流动资产 189 374 549 737 703 677 %销售收入 6.3% 5.8% 7.8% 7.0% 6.5% 6.0% %总资产 19.4% 27.4% 32.6% 35.5% 29.9% 24.7% 研发费用 -28 -55 -121 -147 -173 -208 资产总计 976 1,365 1,683 2,074 2,350 2,745 %销售收入 7.2% 7.3% 11.4% 11.0% 10.5% 10.0% 短期借款 2 11 184 361 374 397 息税前利润（EBIT） 80 179 145 187 258 358 应付款项 232 438 441 554 680 858 %销售收入 20.8% 23.7% 13.7% 14.0% 15.7% 17.2% 其他流动负债 18 51 70 52 65 82 财务费用 1 1 -4 -4 -7 -7 流动负债 252 500 696 968 1,118 1,337 %销售收入 -0.1% -0.2% 0.4% 0.3% 0.5% 0.4% 长期贷款 0 25 0 27 27 27 资产减值损失 -4 -13 -12 -12 -16 -19 其他长期负债 1 3 2 1 1 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 253 528 698 996 1,146 1,365 投资收益 3 6 1 5 5 5 普通股股东权益 723 837 986 1,079 1,205 1,380 %税前利润 3.6% 3.2% 0.5% 3.0% 2.1% 1.5% 其中：股本 66 66 66 66 66 66 营业利润 80 172 134 177 239 336 未分配利润 168 272 349 443 568 744 营业利润率 20.8% 22.8% 12.6% 13.2% 14.6% 16.2% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 10 2 2 3 3 3 负债股东权益合计 976 1,365 1,683 2,074 2,350 2,745 税前利润利润率 9123.5% 17423.1% 13612.9% 18013.4% 24214.7% 33916.3% 比率分析 所得税 -10 -20 -19 -24 -33 -46 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 11.2% 11.7% 14.2% 13.5% 13.5% 13.5% 每股指标 净利润 80 154 117 155 210 293 每股收益 1.214 2.321 1.765 2.344 3.164 4.420 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 10.914 12.634 14.870 16.276 18.174 20.826 归属于母公司的净利润 80 154 117 155 210 293 每股经营现金净流 0.378 0.572 1.278 -0.261 3.416 4.432 净利率 20.9% 20.4% 11.0% 11.6% 12.8% 14.1% 每股股利 0.000 0.600 0.600 0.938 1.266 1.768 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.13% 18.37% 11.87% 14.40% 17.41% 21.22% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 8.25% 11.27% 6.95% 7.49% 8.92% 10.67% 净利润 80 154 117 155 210 293 投入资本收益率 9.81% 18.07% 10.64% 11.04% 13.89% 17.14% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 14 27 41 115 145 160 主营业务收入增长率 70.14% 96.04% 40.41% 26.14% 22.98% 26.33% 非经营收益 -2 -8 2 15 16 17 EBIT增长率 38.78% 123.21% -18.84% 29.05% 37.70% 38.66% 营运资金变动 -68 -135 -75 -303 -145 -177 净利润增长率 45.30% 91.11% -23.94% 32.79% 34.99% 39.71% 经营活动现金净流 25 38 85 -17 226 294 总资产增长率 160.71% 39.90% 23.29% 23.24% 13.30% 16.79% 资本开支 -142 -188 -192 -292 -92 -112 资产管理能力 投资 -239 184 85 180 0 0 应收账款周转天数 134.5 113.5 129.4 135.0 140.0 140.0 其他 2 6 -28 5 5 5 存货周转天数 132.7 142.7 132.5 150.0 150.0 150.0 投资活动现金净流 -379 2 -135 -107 -87 -107 应付账款周转天数 121.9 124.6 114.5 100.0 100.0 100.0 股权募资 419 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 31.6 123.2 126.5 134.3 95.1 63.6 债权募资 0 35 148 202 13 23 偿债能力 其他 -22 -43 -47 -80 -108 -143 净负债/股东权益 -23.06% -11.29% -3.21% 16.14% 11.87% 7.16% 筹资活动现金净流 396 -8 101 122 -96 -120 EBIT利息保障倍数 -151.5 -144.7 33.0 51.9 34.7 48.1 现金净流量 43 33 51 -2 44 67 资产负债率 25.88% 38.67% 41.45% 48.00% 48.75% 49.72% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 1 2 3 6 24 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0 1 2 3 0 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评