公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 保利发展（600048） 证券研究报告 2024年04月24日 投资评级 行业 房地产/房地产开发 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 8.09元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 11,970.44 流通A股股本(百万股) 11,970.44 A股总市值(百万元) 96,840.89 流通A股市值(百万元) 96,840.89 每股净资产(元) 16.16 资产负债率(%) 76.55 一年内最高/最低(元) 15.20/7.74 作者 王雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《保利发展-公司点评:减值影响业绩，龙头地位稳固，分红彰显信心——保利发展2023业绩快报点评》 2024-01-22 2 《保利发展-季报点评:销售跻身第一，投资坚持聚焦》 2023-04-24 3 《保利发展-年报点评报告:灵活应变，市占率持续提升》 2023-04-04 股价走势 地位稳固，趋势向好——保利发展2023年报点评 事件：公司发布2023年年报，公司23年实现营业收入3468.28亿元，同比+23.42%；归母净利润120.67亿元，同比-34.13%；基本每股收益1 .01元/股，同比-33.99%。 营收规模稳步提升，利润受计提影响。收入端，公司23年实现营收3468.28亿元，同比+23.42%，营收规模稳步提升；分区域看，华东、华北片区收入增速超7成。截至2023年末，公司合同负债 3772 亿元，公司认为未来收入保障度高。利润端，公司归母净利润120.67亿元，同比-34 .13%，利润指标同比下降主要因1）项目结转毛利率下降：23年公司结转毛利率 16.02%，同比下降 5.99 个pc t，主要因低利润项目结转占比提升。2) 资产减值计提：出于谨慎性原则，对存货和长期股权投资计提减值合计约 50 亿元。理清包袱后，业绩扎实稳健。 销售金额行业第一，多城市占率提升。销售端，23年公司实现签约面积2386.12万平，同比-13.17%；实现签约金额4222.37亿元，同比-7.67%，在行业下行期仍保持较好韧性，根据克而瑞，公司23年全口径、权益口径销售金额均位列行业第一，龙头地位稳固。23年公司在确定性强的核心38城销售贡献近9成，同比提升2个pct。23年公司市占率3.6%，同比提升0.2个pct，其中核心38城市占率达6 .8%，同比提升0.7个pct，市占率超过10%的城市共27个，不断实现突破。拿地端，23年拓展项目103个，总地价1632亿元，权益地价1359亿元，同比提升26%，拓展权益比提升16个百分点至83%。截至23年末，公司土地储备计容建面7790万平方米，其中存量项目6608万平方米，存量项目占比下降8个pct。结合公司22年签约金额高达4573亿元，且21年后新获土储利润率向好，我们认为公司24-25年结转收入有望保持良好增速，净利润在完成大额计提后增长趋势向好。 融资空间充足、融资成本较低。债务端，截至23年末，公司资产负债率76.55%、扣预收资产负债率67.14%、净负债率61.20%，分别较22年末下降1.56、1 .34和2.37个pct，现金短债比1.28。1年内到期的债务余额为737亿元，占有息负债比重为20.82%，较22年末下降0 .46个pct。截至23年末，公司有息债务余额3543亿元，较22年末减少271亿元，综合融资成本约3 .56%，较22年末下降36个bp；公司直接融资占有息负债比重16 .31%，融资空间充足。23年内公司新增融资1371亿元，综合成本仅3.14%，三年期直接融资成本最低降至3.0%，融资成本较低。 分红比例提升，回购彰显信心。公司近12个月股息率达5.56%。公司修订股东回报规划为23-25年分红比例调至不低于40%（修订前：23年分红比例不低于25%，24-25年每年不低于20%），大幅提升分红比例反映管理层重视股东回报，后续股息率有望持续提升。同时公司累计使用超过 10 亿元回购公司股份，实际控制人保利集团以 2 .5 至 5 亿元增持公司股份，彰显管理层信心。我们认为积极稳健的经营策略有望助力公司未来率先受益于行业企稳复苏。 投资建议：公司23年营收稳健增长，利润受行业下行波动，完成大幅减值计提后未来业绩趋势向好。考虑公司拿地积极，市占率快速提升。我们认为，公司龙头地位稳固，未来销售有望保持良好增速，结转毛利率有望逐步触底回升。考虑房价下行压力，项目结转及存货存在减值压力，我们调整公司 24-25 年归母净利润预测分别为136.79、144.29亿元（调整前141.49 、169.87亿元），新增26年归母净利润预测为166 .63亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国内外宏观形势变化、房地产销售不及预期、市场竞争加剧风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 281,108.24 346,893.53 381,201.30 405,483.82 426,122.95 增长率(%) (1.37) 23.40 9.89 6.37 5.09 EBITDA(百万元) 43,223.31 40,191.67 37,155.17 37,297.44 39,783.77 归属母公司净利润(百万元) 18,346.82 12,067.16 13,678.95 14,428.62 16,663.17 增长率(%) (33.01) (34.23) 13.36 5.48 15.49 EPS(元/股) 1.53 1.01 1.14 1.21 1.39 市盈率(P/E) 5.25 7.98 7.04 6.67 5.78 市净率(P/B) 0.49 0.48 0.45 0.42 0.40 市销率(P/S) 0.34 0.28 0.25 0.24 0.23 EV/EBITDA 10.62 10.16 10.24 10.18 9.67 资料来源：wind，天风证券研究所 -44%-37%-30%-23%-16%-9%-2%202 3-04202 3-08202 3-12保利发展沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：保利发展营业收入及同比增速 图2：保利发展归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：保利发展毛利率及净利率 图4：保利发展三费率 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：保利发展少数股东损益占净利润 图6：保利发展有息负债及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 -10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000201220132014201520162017201820192020202120222023（亿元）营业总收入同比增速（右轴）-40%-20%0%20%40%60%050100150200250300350201220132014201520162017201820192020202120222023（亿元）归母净利润同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%201220132014201520162017201820192020202120222023毛利率净利率0%1%1%2%2%3%3%4%201220132014201520162017201820192020202120222023销售费用率管理费用率财务费用率0%5%10%15%20%25%30%35%201220132014201520162017201820192020202120222023少数股东损益占净利润-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0002012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12（亿元）有息负债同比增速（右轴） 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 176,537.08 147,982.17 152,480.52 160,166.11 166,187.95 营业收入 281,108.24 346,893.53 381,201.30 405,483.82 426,122.95 应收票据及应收账款 4,054.33 3,821.84 4,833.28 4,373.17 5,301.89 营业成本 219,228.01 291,308.02 319,179.85 338,660.09 354,534.29 预付账款 22,556.37 21,635.20 26,784.54 24,590.36 29,192.67 营业税金及附加 13,121.19 10,258.62 14,533.20 16,675.42 17,524.19 存货 877,893.19 869,508.46 832,784.07 992,217.53 938,024.74 销售费用 7,529.75 8,876.02 10,139.95 11,191.35 11,760.99 其他 219,086.27 225,361.49 266,711.36 254,668.83 293,152.43 管理费用 4,744.35 5,159.49 6,480.42 7,298.71 7,670.21 流动资产合计 1,300,127.24 1,268,309.17 1,283,593.76 1,436,016.00 1,431,859.68 研发费用 1,238.48 85.87 381.20 405.48 426.12 长期股权投资 106,249.64 104,296.50 104,296.50 104,296.50 104,296.50 财务费用 3,686.48 4,391.27 3,821.40 3,966.38 4,059.68 固定资产 10,146.76 8,362.36 7,930.42 7,277.87 6,542.11 资产/信用减值损失 (1,277.44) (5,087.61) (3,051.03) (2,054.09) (1,057.33) 在建工程 571.06 590.23 614.97 640.30 666.71 公允价值变动收益 (141.85) 15.85 (181.76) 34.79 37.63 无形资产 370.97 373.48 324.70 275.91 227.13 投资净收益 4,201.01 2,211.89 2,322.48 2,438.61 2,926.33 其他 52,725.36 54,750.49 55,725.08 55,382.91 56,457.00 其他 (5,914.96) 5,356.09 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 170,063.79 168,373.06 168,891.67 167,873.49 168,189.44 营业利润 34,