线上增长超预期，同店仍有待恢复

评级及分析师信息 公司公告2024Q1运营数据：全渠道流水低单位数增长，其中线下/线上分别为低单位数下降/20-30%低段增长，零售/批发分别为中单位数增长/中单位数下降，即加盟商仍处于去库存中。 分析判断: 同店恢复乏力。高基数给同店恢复带来压力（1）从开店数来看，24Q1李宁（不含李宁YOUNG）品牌门店数量较年初净减少26家至6214家，同比增长0.13%，其中零售/批发较年初净增加1/-27家至1499/4715家，门店数同比增长3.38%/-0.86%。24Q1李宁YOUNG品牌门店数量较年初净减少23家至1405家，门店同比下降1.61%。（2）整体同店中单位数下降，其中零售渠道/批发渠道下降低单位数/10-20%中段，直营好于批发仍由于奥莱贡献，整体下滑主要受客流下降影响。电商同比20-30%低段增长。 折扣和库存有所改善。我们估计，折扣和库存均有所改善，但折扣距离正常水平仍有差距。 投资建议 我们分析，（1）我们预计24年收入增长中单位数：预计主品牌直营和加盟净关店，仅童装和1990保持净开店，但预计加盟发货有望改善，且预计24年电商渠道逐渐恢复。产品方面，未来韦德11发布后有望贡献收入。（2）预计24年净利率保持低双位数：目前24Q1折扣有所改善；23年计提减值损失后，24年有较大利润弹性，长期来看扣非净利率仍有提升空间。（3）长期来看，童装有望成为新的增长点，1990仍在培育期，根据新浪财经援引投资交流者纪要，中国李宁进入渠道调整阶段、未来主要关注店效提升，公司将聚焦打造主品牌专业运动属性，23年专业运动占比过半。维持此前盈利预测，预计24/25/26年营业收入预测为292/325/364亿元，24/25/26年归母净利预测为35.7/42.3亿/50.2亿 元 ， 对 应24/25/26年EPS预 测1.38/1.63/1.94元，2024年4月23日收盘价17.5港元对应24/25/26年PE为11/10/9倍（1港元=0.92元人民币），维持“买入”评级。 联系电话： 1.【华西纺服】李宁23年报点评：派息率提升至45%，关注去库存进展2024.03.20 2.【华西纺服】李宁2023Q3业绩公告点评：Q3流水低于预期，目前仍处于调整阶段2023.10.26 3.【华西纺服】李宁2023H1业绩公告点评：剔除非经影响后净利为正增长2023.08.11 风险提示 时尚运动流行趋势变化风险、库存积压恶化风险、终端折扣加大风险、电商增速放缓、系统性风险。 分析师：唐爽爽邮箱：tangss@hx168.com.cnSAC NO：S1120519090002联系电话： 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，11年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。