自主品牌持续放量，传统业务有望改善

公司发布2023年年报：2023年公司实现营收21.8亿元、同比增长11.5%，归母净利2.2亿元、同比增长3.6%，扣非后归母净利2.0亿元，同比增长3.6%；单季度看，Q4单季度公司实现营收6.4亿元、同比+11.3%，归母净利0.4亿元、同比下降24.8%，扣非后归母净利0.4亿元、同比下降23.1%。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额4.4亿元，同比+20.1%，现金流表现稳健。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。 分析判断: ►智能座便器及盖板业务快速增长且贡献营收比扩大，带动毛利率进一步提升 分产品看，23年公司水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水系统产品、其他产品分别实现营收6.2、12.7、2.1、0.9亿元，同比分别-13.7%、+25.9%、+17.7%、+53.3%，贡献营收比分别为28.4%、58.0%、9.6%、4.1%，我们分析受益于自主品牌持续发展，公司智能座便器及盖板业务占比提升明显。根据《2022中国智能坐便器消费趋势》统计，智能坐便器在我国的市场普及率约为5%，未来提升潜力仍然巨大。而传统水箱及配件业务受海外需求疲软等影响，贡献营收比较22年下滑明显，但随着海外客户去库存结束以及下游需求回暖，我们预期传统水箱及配件等业务在2024年有望迎来改善。 ►自主品牌放量带动毛利率提升 盈利能力方面，2023年公司毛利率、净利率分别为29.5%、9.9%，同比分别+4.7pct、-0.8pct；公司整体毛利率提升预计系产品结构优化，公司高毛利的智能坐便器及盖板等业务占比扩大，分产品看，23年公司智能座便器及盖板、水箱及其配件业务毛利率分别提升6.5pct、1.4pct至30.1%、25.8%。净利率小幅下降系期间费用率同比提升较多，期间费用方面，2023年公司期间费用率为18.7%，同比+5.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.9%/4.6%/4.2%/-1.0%，同比分别+4.6pct/-0.2pct/-0.1pct/+1.3pct；销售费用率提升较多系品牌推广费增加所致，财务费用率提升则系汇兑收益同比减少影响。 投资建议： 我们持续看好智能坐便器渗透率快速提升，公司自有品牌快速发力，盈利端随着规模效应的发挥，盈利能力持续提升。但考虑自主品牌规模效应显现，我们调整此前盈利预测，24、25年营业收入分别由27.38、32.92亿元调整至27.43、33.02亿元，预计26年营收为39.58亿元，24、25EPS分别由0.71、0.87元调整至0.67、0.80元，预计26年EPS为0.96元，按照2024年4月23日收盘价11.48/股，对应PE分别为17/14/12倍。维持“买入”评级。 风险提示 智能坐便器等新业务放量不及预期风险；原材料价格大幅波动影响；行业竞争加剧风险；海运持续紧张影响。 盈利预测与估值[Table_profit] 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，3年从业经验，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。