康柏西普持续放量，传统业务有望好转

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2019年04月29日 证券研究报告•2018年报点评 增持 （维持） 当前价： 56.08元 康弘药业（002773） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 康柏西普持续放量，传统业务有望好转 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513110001 电话：021-58351962 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn 分析师：何治力 执业证号：S1250515090002 电话：023-67898264 邮箱：hzl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.74 流通A股(亿股) 4.77 52周内股价区间(元) 32.25-62.0 总市值(亿元) 377.72 总资产(亿元) 51.95 每股净资产(元) 6.06 相关研究 [Table_Report] 1. 康弘药业（002773）：业绩符合预期，康柏西普新进医保后放量明显 (2018-08-28) [Table_Summary]  事件：公司2018年实现营收29.2亿元，同比增长4.7%；归母净利润6.9亿元，同比增长7.9%；扣非后净利润6.3亿元，同比增长0.35%。每10股派现2.80元（含税），同时以资本公积金向全体股东每10股转增3股。  业绩略低于预期，朗沐呈高速增长态势。公司2018年收入和归母净利润增速分别为4.7%和7.9%，业绩低于预期，公司业务主要分为中成药、化学药和生物制品（朗沐）三大板块。分板块来看：1）生物制品：2018年收入达到8.8亿元，同比增长42.8%，占公司整体收入的比例上升至30.2%。从毛利率来看，生物制品2018年毛利率达到94.7%，同比上升5.7个百分点，康弘生物2018年净利润为2.05亿元，净利率达到23.2%，同比大幅提升约8.8个百分点。主要原因是朗沐进入国家医保后，虽然价格有所降低，但规模效应进一步体现，盈利能力大幅提升；2）化学药：2018年收入为11.7亿元，同比增长8.0%，毛利率上升0.22个百分点，基本符合预期；3）中成药：2018年收入为8.6亿元，同比下降20.4%，毛利率下降0.87个百分点，对公司整体业绩造成拖累。期间费用率方面：2018年公司销售费用率为47.1%，同比上升1.3个百分点，管理费用率为21.1%，同比上升约3个百分点。公司整体毛利率为92.2%，同比上升1.8个百分点，主要是朗沐收入占比提升所致。  康柏西普市场空间进一步打开，非生物药板块有望好转。公司主打产品康柏西普销售增势较好，目前在国内外正在开展新适应症领域的拓展，市场空间有望进一步打开。1）国内方面：新适应症糖尿病黄斑水肿（DME）已进入优先审评，预计将于2019年下半年获批；视网膜静脉阻塞（RVO）适应症正三期临床，预计将于近两年获批。2）海外方面：公司已启动与阿柏西普头非劣效对头对照的三期临床试验，主打低注射频次优势。康柏西普与阿柏西普结构类似，亲和力均高于雷珠单抗，但能够阻断VEGF-A所有亚型、VEGF-B和PLGF，该适应症获批后，海外市场空间将显著扩大。非生物药板块方面，公司正在调整销售结构，提高经营效率，化学药和中成药2018H1收入增速分别为3.7%和-27.0%，2018年增速分别为8.0%和-20.4%，下半年业绩出现明显改善的迹象，我们预计非生物药板块2019年将停止下跌势头，恢复稳定性增长。  盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为1.36元、1.76元和2.32元，对应估值分别约为41倍、32倍和24倍。考虑到康柏西普增长态势良好，非生物药板块有持续改善的潜力，维持“增持”评级。  风险提示：药品价格或下跌的风险；新药获批进度或低于预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2917.45 3534.38 4295.65 5234.62 增长率 4.70% 21.15% 21.54% 21.86% 归属母公司净利润（百万元） 694.94 916.25 1182.09 1565.92 增长率 7.88% 31.85% 29.01% 32.47% 每股收益EPS（元） 1.03 1.36 1.76 2.32 净资产收益率ROE 17.02% 18.84% 20.16% 21.77% PE 54 41 32 24 PB 9.25 7.77 6.44 5.25 数据来源：Wind，西南证券 -42% -32% -21% -11% -0% 10% 18/4 18/6 18/8 18/10 18/12 19/2 19/4 康弘药业 沪深300 康弘药业（002773）2018年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 2917.45 3534.38 4295.65 5234.62 净利润 694.94 916.25 1182.09 1565.92 营业成本 228.51 263.32 330.15 389.06 折旧与摊销 80.85 59.80 59.80 59.80 营业税金及附加 43.99 57.44 68.77 83.42 财务费用 -46.04 -2.93 -3.56 -4.34 销售费用 1375.62 1625.82 1933.04 2303.23 资产减值损失 4.70 8.00 10.00 12.00 管理费用 386.02 530.16 601.39 654.33 经营营运资本变动 -512.47 -14.03 -75.12 -101.88 财务费用 -46.04 -2.93 -3.56 -4.34 其他 128.90 -9.73 -11.27 -16.91 资产减值损失 4.70 8.00 10.00 12.00 经营活动现金流净额 350.88 957.36 1161.92 1514.58 投资收益 28.38 2.00 3.00 4.00 资本支出 -537.93 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -217.71 2.00 3.00 4.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -755.64 2.00 3.00 4.00 营业利润 796.20 1054.58 1358.85 1800.92 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 3.25 -0.53 1.01 0.49 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 799.46 1054.05 1359.86 1801.42 股权融资 -25.51 0.00 0.00 0.00 所得税 104.51 137.80 177.78 235.50 支付股利 0.00 -138.99 -183.25 -236.42 净利润 694.94 916.25 1182.09 1565.92 其他 -179.82 5.12 3.56 4.34 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -205.33 -133.87 -179.69 -232.07 归属母公司股东净利润 694.94 916.25 1182.09 1565.92 现金流量净额 -608.45 825.49 985.24 1286.51 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 2493.13 3318.62 4303.86 5590.37 成长能力 应收和预付款项 451.05 465.46 591.49 723.01 销售收入增长率 4.70% 21.15% 21.54% 21.86% 存货 254.07 292.51 365.09 431.50 营业利润增长率 1.10% 32.45% 28.85% 32.53% 其他流动资产 214.58 259.96 315.95 385.01 净利润增长率 7.88% 31.85% 29.01% 32.47% 长期股权投资 9.50 9.50 9.50 9.50 EBITDA 增长率 0.06% 33.75% 27.32% 31.18% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 839.58 797.61 755.63 713.66 毛利率 92.17% 92.55% 92.31% 92.57% 无形资产和开发支出 807.49 790.08 772.68 755.27 三费率 58.80% 60.92% 58.92% 56.42% 其他非流动资产 125.48 125.07 124.65 124.23 净利率 23.82% 25.92% 27.52% 29.91% 资产总计 5194.88 6058.80 7238.85 8732.56 ROE 17.02% 18.84% 20.16% 21.77% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 13.38% 15.12% 16.33% 17.93% 应付和预收款项 301.36 337.29 425.31 507.38 ROIC 54.33% 51.95% 64.98% 81.06% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 28.48% 31.45% 32.94% 35.46% 其他负债 809.57 858.10 951.30 1033.43 营运能力 负债合计 1110.93 1195.40 1376.61 1540.82 总资产周转率 0.60 0.63 0.65 0.66 股本 673.54 673.54 673.54 673.54 固定资产周转率 6.64 8.40 11.34 15.54 资本公积 621.18 621.18 621.18 621.18 应收账款周转率 13.71 14.10 15.35 14.80 留存收益 2839.99 3617.25 4616.09 5945.59 存货周转率 1.07 0.96 1.00 0.97 归属母公司股东权益 4083.95 4863.41 5862.24 7191.74 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 104.13% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 4083.95 4863.41 5862.24 7191.74 资产负债率 21.39% 19.73%