证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 公路 2024年04月22日 山东高速（600350）2023年报点评 推荐 （维持） 业绩稳定增长，每股分红金额提升，强调“推荐”评级 目标价：11.5元 当前价：9.09元  公司发布2023年年报：1）营业收入265.5亿元，同比+18.62%；归母净利润33亿元，同比+8.5%；扣非归母净利29.3亿元，同比增长18.2%，ROE 9.3%，同比+0.83pct。2）分季度看，2023Q1-4实现扣非归母净利分别为7.89、9.3、8.04、4.07亿元，分别同比+9.85%、+15.7%、+11.58%、+75.19%。注：公司于2023年12月完成对山东高速信息有限公司的同一控制下企业合并，根据会计准则要求对可比期间的数据进行了追溯调整。3）利润分配方案：每股分红0.42元，较2022年增加0.02元，现金分红比例61.7%，对应股息率4.6%。（截至4/19日收盘价）  收费公路主业稳步复苏。1）路产规模：截至2023公司运营管理的路桥资产总里程2864公里，其中公司所辖自有路桥资产里程1555公里、受托管理山东高速集团所属的路桥资产里程1309公里。2）经营数据：2023年实现通行费收入（含税）105.57亿元，同比+10.6%，通行量同比+23%，毛利率53.62%，同比-0.9pct。2019年公司通行费收入为69.12亿元，到2023年平均每年增长11.17%。3）主要路产收入、车流较好增长：a）济青高速实现收入36亿元，同比+7.4%，车流量同比+21.5%，占收费公路主业收入比例为34%，2019年收入为19.89亿元，2023年收入较2019年提升81%，车流量提升32%，改扩建效果充分释放；b）京台高速相关段实现收入21.6亿元，同比+43.1%，车流量同比+64%，其中，京台高速济泰段改扩建工程于22年10月12日建成通车，显著提高京台高速公路山东段整体通行能力和服务水平，京台高速相关段路产占收费公路主业比例为20.5%；c）济荷高速受改扩建影响，主线半幅封闭施工、半幅单向通行，实现营业收入5.95亿元，收入同比-47%，通行量同比-44%。4）公路主业成本结构：折旧和摊销31亿元，同比+14.38%，养护专项成本7.2亿元，同比+14.17%。  其他主要业务收入情况：铁路业务收入23.7亿元，同比增长16.1%；销售商品收入31.7亿元，同比增长19%；机电工程施工收入33.9亿元，同比增长3.4%；高速托管收入6.3亿元，同比下降4.3%。此外，因会计准则要求列示的建造服务收入与成本均为51.8亿元。  核心看点：1）收费剩余时间长，尤其占通行费收入比重35%的济青高速剩余年限20年，济青高速、京台高速相关路段改扩建路产业绩正处于释放阶段。2）每股分红金额稳中有升，承诺2020-24分红比例不低于60%。3）仲裁事项落地，贸仲于24年3月15日做出裁决，裁决深圳人才安居集团向公司子公司畅赢金程支付股权转让款20亿并支付利息及其他相关费用。  投资建议：1）盈利预测：我们维持24-25年分别为36、39亿元的业绩预测，预计26年实现归母净利42亿元，24-26年分别同比增长9.9%、8.6%、7%，对应2024-2026年EPS分别为0.75、0.81及0.87元，PE分别为12、11、10倍。2）假设公司维持23年现金分红比例，24-25年分红比例按照61.7%计算，对应24-25股息率分别为5%、5.5%。我们以2024年预期股息率4%为其定价，目标价11.5元，预期较现价27%空间，维持“推荐”评级。  风险提示：客车、货车流量恢复不及预期，新路产投建不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 26,546 25,015 26,424 27,946 同比增速(%) 43.6% -5.8% 5.6% 5.8% 归母净利润(百万) 3,297 3,625 3,936 4,213 同比增速(%) 15.5% 9.9% 8.6% 7.0% 每股盈利(元) 0.68 0.75 0.81 0.87 市盈率(倍) 13 12 11 10 市净率(倍) 1.1 1.0 0.9 0.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月19日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 执业编号：S0360523070001 证券分析师：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com 执业编号：S0360523070004 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 484,039.76 已上市流通股(万股) 484,039.76 总市值(亿元) 439.99 流通市值(亿元) 439.99 资产负债率(%) 62.44 每股净资产(元) 6.07 12个月内最高/最低价 9.21/6.18 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《山东高速（600350）深度研究报告：以山东高速为例，“分红-市值-资产”的良性循环推动股东与公司多方共赢》 2024-02-05 -23%0%23%46%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-20~2024-04-19山东高速沪深300华创证券研究所 山东高速（600350）2023年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,438 9,547 8,695 10,120 营业总收入 26,546 25,015 26,424 27,946 应收票据 972 624 778 894 营业成本 18,480 17,173 17,984 18,714 应收账款 3,080 2,184 2,553 2,732 税金及附加 138 151 153 155 预付账款 377 414 455 483 销售费用 87 82 87 92 存货 927 841 881 917 管理费用 1,052 991 1,047 1,107 合同资产 3,560 2,502 2,642 2,952 研发费用 484 456 482 510 其他流动资产 10,961 11,376 11,930 12,557 财务费用 1,901 1,891 1,893 1,895 流动资产合计 24,313 27,489 27,935 30,655 信用减值损失 -273 -5 -5 -5 其他长期投资 2,575 2,522 2,571 2,624 资产减值损失 -352 -10 -100 -100 长期股权投资 15,521 15,521 15,521 15,521 公允价值变动收益 146 150 70 70 固定资产 11,379 11,629 11,545 11,173 投资收益 1,371 1,332 1,504 1,263 在建工程 2,646 3,434 3,341 3,248 其他收益 129 150 150 150 无形资产 74,310 74,338 72,364 70,470 营业利润 5,430 5,892 6,401 6,855 其他非流动资产 20,976 21,007 21,043 21,086 营业外收入 76 150 150 150 非流动资产合计 127,407 128,451 126,385 124,122 营业外支出 106 106 106 106 资产合计 151,720 155,940 154,320 154,777 利润总额 5,400 5,936 6,445 6,899 短期借款 2,343 2,143 1,943 1,743 所得税 1,243 1,366 1,483 1,588 应付票据 1,105 835 540 561 净利润 4,157 4,570 4,962 5,311 应付账款 13,659 12,880 8,093 4,678 少数股东损益 860 945 1,026 1,099 预收款项 97 91 96 102 归属母公司净利润 3,297 3,625 3,936 4,213 合同负债 274 258 273 289 NOPLAT 5,621 6,027 6,419 6,771 其他应付款 4,789 4,789 4,789 4,789 EPS(摊薄)（元） 0.68 0.75 0.81 0.87 一年内到期的非流动负债 4,688 4,688 4,688 4,688 其他流动负债 5,145 4,875 5,113 5,377 主要财务比率 流动负债合计 32,099 30,559 25,534 22,227 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 54,027 53,527 52,227 51,227 成长能力 应付债券 3,500 3,500 3,500 3,500 营业收入增长率 43.6% -5.8% 5.6% 5.8% 其他非流动负债 7,153 7,153 7,153 7,153 EBIT增长率 9.4% 7.2% 6.5% 5.5% 非流动负债合计 64,680 64,180 62,880 61,880 归母净利润增长率 15.5% 9.9% 8.6% 7.0% 负债合计 96,778 94,738 88,414 84,107 获利能力 归属母公司所有者权益 41,705 45,330 47,018 48,790 毛利率 30.4% 31.4% 31.9% 33.0% 少数股东权益 13,237 15,872 18,889 21,880 净利率 15.7% 18.3% 18.8% 19.0% 所有者权益合计 54,942 61,202 65,906 70,670 ROE 7.9% 8.0% 8.4% 8.6% 负债和股东权益 151,720 155,940 154,320 154,777 ROIC 8.6% 8.5% 8.8% 8.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 63.8% 60.8% 57.3% 54.3% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 130.5% 116.0% 105.5% 96.7% 经营活动现金流 6,010 9,549 3,836 6,061 流动比率 0.8 0.9 1.1 1.4 现金收益 9,905 11,079 11,511 11,773 速动比率 0.7 0.9 1.1 1.3 存货影响 -602 85 -40 -36 营运能力 经营性应收影响 -1,324 1,216 -464 -222 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 4,859 -1,055 -5,077 -3,387 应收账款周转天数 32 38 32 34 其他影响 -6,828 -1,776 -2,094 -2,068 应付账款